Synthos - Dom Maklerski PKO Banku Polskiego

Synthos
Bloomberg: SNS PW Equity, Reuters: SNS.WA
Sprzedaj, 4,90 PLN
10 kwietnia 2017 r.
Obniżona z: Kupuj
Butadienowa łamigłówka
Zmienność rynków butadienu to wyzwanie dla Synthosu i inwestorów. W 1H17 spółka
powinna wygenerować rekordowo wysokie wyniki, co przełoży się na zysk EBITDA 2017P
1,27 mld (+92% r/r). Wzrost EBITDA napędzają wysokie ceny butadienu, będące skutkiem
ograniczonej podaży (przestoje remontowe) i mocnych marż produktowych kauczuków
syntetycznych (SBR). Jednakże, powracająca na rynek podaż butadienu wpływa na ceny
spot, sugerując spadek cen kauczuków SBR i pogorszenie wyników w kolejnych
kwartałach. Według naszych założeń Synthos jest fundamentalnie przewartościowany.
Obniżamy rekomendację do Sprzedaj z ceną docelową 4,90 PLN w horyzoncie 12M.
Zakładamy spadek zysków w nadchodzących latach. Oczekujemy EBITDA na poziomie 1,27
mld PLN (2017P) i spadku do 1,14 mld PLN (2018P) i dalej do 0,97 mld PLN (2022P). Nasze
prognozy wyników Synthosu bazują na długoterminowej cenie butadienu 1130 EUR/t i
marży produktowej SBR 400 EUR/t. Według naszych założeń Synthos jest fundamentalnie
przewartościowany. Przy założeniu pozytywnego scenariusza z długoterminową ceną
butadienu w Europie na obecnym poziomie (1750 EUR/t) wycena Synthosu mogłaby
wynieść 7,5 PLN/akcję.
Informacje
Kurs akcji (PLN)
5,50
Upside
-11%
Liczba akcji (mn)
1 323,25
Kapitalizacja (mln PLN)
7 277,88
Free float
32%
Free float (mln PLN)
2 364,58
Free float (mln USD)
594,69
EV (mln PLN)
8 035,32
Dług netto (mln PLN)
757,45
Dywidenda
Stopa dywidendy (%)
9,6%
Odcięcie dywidendy
Dividend paid in 2016
Akcjonariusze
% Akcji
Michał Sołowow
62,46
Aviva OFE
5,05
Niższe ceny surowca powinny wesprzeć marże na produktach styrenowych. Stosunkowo
wysokie ceny styrenów są głównym powodem niskiej rentowności produkcji EPS i
polistyrenów. Według ICIS, może się to zmienić już w 2Q17 gdyż ceny styrenu spadły o 275
EUR/t do 1375 EUR/t. Niższe ceny styrenów powinny skutkować wzrostem popytu na
produkty styrenowe w krótkim terminie i wzrostem wyników grupy INEOS Styrenics.
-
-
-
-
Planowany skup akcji. Synthos zamierza użyć kapitału rezerwowego przeznaczonego na
dywidendy także na skup akcji własnych (WZA 8 maja / brak szczegółów). Uważamy, że
skup akcji może być skutecznym narzędziem do wspierania ceny akcji w okresie słabszych
wyników oraz mógłby posłużyć w przypadku planowanych zmian w systemie emerytalnym
zwiększając elastyczność w alokacji kapitału. Kowenanty obligacji (dług netto/EBITDA <
2,5x) powinny jednak ograniczyć skalę skupu akcji w krótkim terminie. Naszym zdaniem, ze
względu na utrzymującą się zmienność na rynkach SBR Synthos powinien ostrożnie
zarządzać gotówką, dlatego zakładamy brak dywidendy z zysków za 2017 r.
Kurs akcji
Wycena. Według naszych założeń Synthos jest handlowany ze wskaźnikami na lata 2017P19P na poziomie P/E 10,9x i EV/EBITDA 6,7x. Jednocześnie chcielibyśmy zwrócić uwagę, że
wskaźniki wyceny spółki w roku 2017P są zaniżone przez wyjątkowo mocne wyniki. Nasza
wycena fundamentalna metodą DCF szacuje cenę akcji spółki na poziomie PLN 4,90 co daje
11% potencjału spadkowego.
mln PLN
2015
2016
2017P
2018P
2019P
Przychody
4 058
4 755
7 521
7 501
7 528
Poprzednie rekom.
Data i cena docelowa
Kupuj
14-06-16
4,19
Kupuj
16-12-15
4,16
6,5
6,0
5,5
5,0
4,5
4,0
3,5
3,0
04-16
06-16
08-16
10-16
Synthos
12-16
WIG20
2,2%
-2,0%
3 miesiące
12,5%
15,3%
6 miesięcy
28,3%
23,3%
12 miesięcy
18,0%
41,8%
Min 52 tyg. PLN
Max 52 tyg. PLN
Średni dzienny obrót mln PLN
617
662
1 268
1 145
1 095
EBIT
450
451
1 018
896
845
Zysk netto
426
256
775
644
607
Analityk
Skorygowany zysk (strata) netto
358
342
775
644
607
Tomasz Kasowicz
P/E
13,2
21,0
9,4
11,3
12,0
P/BV
2,5
2,9
2,8
2,5
2,4
EV/EBITDA
9,2
11,3
6,3
6,8
7,0
EPS
0,32
0,19
0,59
0,49
0,46
DPS
0,25
0,53
0,00
0,29
0,39
FCF
-
-
741
726
677
577
478
405
254
255
+48 22 521 79 41
[email protected]
Adres:
P - Prognozy DM PKO BP
Spółka
1 miesiąc
EBITDA
CAPEX
02-17
WIG20
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego
ul. Puławska 15
02-515 Warszawa
3,43
6,05
14,20
Sektor chemiczny
Kluczowe założenia i wycena
Poniższa tabela ilustruje szczegółowo nasze założenia dotyczące wyników operacyjnych Synthosu w
latach 2017P-20P wraz z kluczowymi czynnikami i założeniami makro. Poniżej zamieszczamy wykres
marż produkcyjnych kauczuków SBR i butadienu w okresie 1Q10-4Q17P oraz kwartalne prognozy
EBITDA w okresie 1Q10-4Q17F, nasze argumenty inwestycyjne, wycenę i rekomendacje dla akcji
spółki.
PLN mln
Przychody ze sprzedaży
EBITDA
EBIT
Zysk netto
EUR/t
Cena ropy Brent (EUR/bbl)
E-SBR (kauczuki emulsyjne SBR)*
PBR (poli-butadienowy kauczuk)
SSBR (kauczuk rozpuszczalnikowy SBR)
EPS
PS
Butadien
Benzen
Etylen
Etylen + Benzen
Styren
C4 frakcja
Rafinat 1
Nafta
modelowa marża rynkowa ESBR*
modelowa marża rynkowa PBR*
modelowa marża rynkowa SSBR*
modelowa marża rynkowa EPS
modelowa marża rynkowa PS
marża na monomerach - butadien**
marża na monomerach - styren***
EUR/PLN
USD/PLN
2014
4619
636
480
357
2014
75
1 426
1 544
na
1 568
1 626
955
1 019
922
995
1 375
645
759
627
324
590
n/a
193
251
424
295
4,19
3,16
2015
4058
617
450
426
2015
47
1 184
1 180
1 462
1 393
1 422
693
639
923
710
1 178
414
517
417
321
487
600
215
244
382
325
4,18
3,77
2016
4755
662
451
256
2016
40
1 225
1 244
1 382
1 337
1 359
646
595
841
656
1 041
401
439
350
441
598
598
296
318
283
282
4,37
3,95
2017F
7521
1268
1018
775
2017F
51
1 988
2 013
2 050
1 548
1 540
1 313
781
1 006
837
1 275
613
529
447
688
700
750
272
265
615
329
4,32
4,02
2018F
7501
1145
896
644
2018F
55
1 683
1 837
1 933
1 567
1 567
1 137
792
1 092
867
1 267
615
576
492
500
700
750
300
300
483
331
4,30
3,95
2019F
7528
1095
845
607
2019F
58
1 637
1 800
1 912
1 575
1 575
1 100
812
1 062
875
1 275
641
607
512
475
700
750
300
300
426
326
4,25
3,95
2020F
7517
1036
784
562
2020F
61
1 633
1 823
1 933
1 595
1 595
1 123
833
1 083
895
1 295
666
639
533
450
700
750
300
300
429
330
4,20
3,95
*średnia cena (kontrakt + spot); **marża produktowa zawiera C4 jako surowiec i rafinat 1 jako odpad produkcyjny; ***PBR marża produktowa
w Kralupach zawiera przychody ze sprzedaży rafinatu 1
SBR marża produkcyjna vs marża butadien 1Q10-4Q17P
1 400
1 200
1 000
800
600
400
200
0
1Q10
4Q10
3Q11
2Q12
1Q13
Marża na produkcji SBR [SBR/t]
Źródło: DM PKO BP, ICIS
2
4Q13
3Q14
2Q15
1Q16
4Q16 3Q17F
Marża na ekstrakcji butadienu [EUR/t]
Sektor chemiczny
prognozy EBITDA 1Q10-4Q17P [PLN mln]
450
400
401
379
359
350
301
300
250
319
272 279
200
150
251
237
233
250
206
196
191
177
173161
162158172
159
145
132121
128
123120
102
198
180 189
136
100
50
0
1Q10
4Q10
3Q11
2Q12
1Q13
4Q13
3Q14
2Q15
1Q16
4Q16
3Q17F
Źródło: DM PKO BP, dane spółki
Poniższa tabela zawiera ceny Europejskie produktów i surowców kluczowych dla produkcji
kauczuków syntetycznych w okresie Styczeń 2015 – Marzec 2017. Nasze prognozy wyników spółki
Synthos bazują na tych danych.
EUR/t
sty 15
SBR 1500 SBR 1500 spot
Styren
Nafta
C4
Rafinat 1
Etylen
Benzen
1 220
1 100
675
958
345
302
424
694
538
lut 15
1 140
1 010
575
903
451
361
552
767
545
mar 15
1 168
1 070
575
1 078
467
399
580
852
666
kwi 15
1 213
1 173
600
1 378
484
443
586
1 035
769
maj 15
1 303
1 215
640
1 398
496
495
615
1 166
749
cze 15
1 343
1 215
685
1 398
473
502
603
1 208
766
lip 15
1 388
1 305
770
1 325
428
463
538
1 065
788
sie 15
1 388
1 325
770
1 300
366
399
461
968
610
wrz 15
1 388
1 125
690
1 200
365
400
462
836
510
paź 15
1 313
1 135
670
990
382
411
472
742
537
lis 15
1 218
1 058
625
960
391
425
480
903
597
gru 15
1 188
1 015
590
995
355
368
436
841
578
sty 16
1 163
1 015
555
975
288
303
357
782
571
lut 16
1 118
1 000
495
925
272
267
334
732
540
mar 16
1 138
975
495
1 025
319
341
389
757
609
kwi 16
1 253
1 145
585
1 120
335
372
423
853
603
maj 16
1 273
1 260
620
1 120
362
400
448
900
574
cze 16
1 298
1 232
650
1 180
366
413
468
893
567
lip 16
1 298
1 225
665
1 055
336
392
430
895
629
sie 16
1 298
1 225
665
1 055
339
385
420
881
649
wrz 16
1 308
1 225
680
1 035
351
410
445
879
608
paź 16
1 333
1 304
720
985
400
482
509
872
600
lis 16
1 413
1 381
800
1 025
382
491
492
806
610
gru 16
1 458
1 481
800
1 195
440
552
553
796
755
sty 17
1 628
1 721
940
1 300
468
623
592
880
943
lut 17
2 128
2 520
1 400
1 560
472
708
607
1 000
978
mar 17
2 503
2 715
1 750
1 650
425
699
555
1 103
785
Źródło: Bloomberg, ICIS, DM PKO BP
3
Butadien
Sektor chemiczny
Argumenty inwestycyjne
Obniżamy rekomendację dla akcji Synthosu do Sprzedaj z ceną docelową 12M na poziomie
4,90/akcję, co implikuje potencjał spadku 11%. Zmienność rynków butadienu i kauczuków
syntetycznych jest wyzwaniem tak dla producentów kauczuków SBR, jak i dla analityków i
inwestorów śledzących ten sektor. Obecne ceny butadienu/kauczuków SBR wskazują na rekordowe
wyniki operacyjne Synthosu w 1H17, co przełoży się na EBITDA 1,27 mld PLN w 2017P r. (+92% r/r).
Wzrost cen butadienu/kauczuków SBR oraz wyników operacyjnych spółki napędza ograniczona
podaż, będąca efektem wydłużających się przestojów remontowych oraz mocnej marży produkcyjnej
kauczuków SBR. Jednakże stopniowy powrót podaży butadienu zaobserwowany w ciągu ostatnich
tygodni wywiera jednak presję na ceny spot, sugerując pogorszenie rynku kauczuków SBR i spadek
wyników spółki w kolejnych kwartałach. Przy naszych długoterminowych założeniach ceny
butadienu, marż produkcyjnych SBR oraz wyników spółki, Synthos wydaje się fundamentalnie
przewartościowany.
Uważamy, że bieżące ceny butadienu są niemożliwe do utrzymania nawet w krótkim terminie,
ponieważ wynikają z trwających przestojów remontowych. Można więc zakładać spadek wyników
Synthosu w kolejnych latach. Oczekujemy EBITDA na poziomie 1,27 mld PLN (2017P) i spadku do
1,14 mld PLN (2018P) i dalej do 0,97 mld PLN (2022P). Prognoza EBITDA implikuje zysk na akcję na
poziomie 0,59 PLN w 2017P (+203% r/r), 0,49 PLN w 2018P (-17% r/r) i 0,39 PLN w 2022P (-20%
vs 2018P).
Obecne fundamenty rynków butadienu są nie do utrzymania nawet w krótkim terminie.
W tej części raportu omawiamy sytuację na rynku butadienu (BD), kluczowego surowca do produkcji
kauczuków syntetycznych. Zwracamy uwagę, że nasze szacunki dotyczące wyników operacyjnych
Synthosu na lata 2017P-26P oraz wycena bazują na cenie kontraktowej butadienu na poziomie 1144
EUR/t (2017P-26P) oraz 1130 EUR/t (w długim terminie). W długim terminie zakładamy marże
produktowe kauczuków syntetycznych SBR na poziomie 400 EUR/t (w porównaniu do 688 EUR/t na
rok 2017P; 500 EUR/t 2018P i 450 EUR/t w 2020F). Europejskie kontraktowe ceny butadienu na
kwiecień 2017 r. wynoszą 1750 EUR/t, a zważywszy na fakt, że w ostatnich tygodniach ceny spot
nieustannie spadały (zarówno w Europie, jak i w Azji – por. wykres poniżej), spodziewamy się, że ceny
kontraktowe także ruszą w dół. Zakładając dla spółki pozytywny scenariusz utrzymania obecnej
ceny butadienu na poziomie 1750 EUR/t w długim terminie, nasza wycena Synthosu mogłaby
wzrosnąć do 7,5 PLN/akcję.
Naszym zdaniem fundamenty rynku butadienu nie zmieniły się zbytnio w ciągu ostatnich lat, a
utrzymujące się stosunkowo niskie ceny ropy implikują niski poziom cen butadienu. Możemy więc
założyć scenariusz, w którym ceny butadienu spadną w krótkim terminie nawet poniżej naszych
długoterminowych założeń, jako że wg danych ICIS średnia kontraktowa cena butadienu w ciągu
ostatnich 3 lat wynosiła 748 EUR/t. Niższe od zakładanych przez nas kontraktowe ceny butadienu
oznaczać będą dodatkową presję na wyniki Synthosu. Naszym zdaniem bieżące ceny spot i ceny
kontraktowe butadienu są przejściowe i wynikają z ograniczeń podaży w 1Q17 w Europie i w Azji.
Ceny spot butadienu reagują na niższe możliwości eksportu do Azji i wyższą dostępność produktu
Cena spot butadienu w Europie spadła na początku 2Q17, głównie z uwagi na mniejsze możliwości
eksportu kauczuków do Azji. Podaż butadienu w Europie pozostaje jednak ograniczona z uwagi na
trwające/planowane przestoje remontowe. W Azji spadek cen spot butadienu to skutek terminowego
zakończenia prac remontowych. Naszym zdaniem obniżka cen spot butadienu w Europie i Azji
sugeruje obniżenie cen kontraktowych od maja 2017 r. Oczekujemy, że ceny kontraktowe w 2Q17P
spadną do 1550 EUR/t (z 1750 EUR/t w marcu/kwietniu) i dalej do 1350 EUR/t (3Q17P) i 1300
EUR/t w 4Q17P z uwagi na większą dostępność produktu. Zakładany spadek cen butadienu będzie
mieć negatywny wpływ na wyniki Synthosu w 2017 r. i w kolejnych latach.
4
Sektor chemiczny
Ceny butadienu na rynku spot: Europa i Azja [EUR/t]
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
1 cze 14 1 paź 14 1 lut 15 1 cze 15 1 paź 15 1 lut 16 1 cze 16 1 paź 16 1 lut 17
Butadiene Rotterdam spot FOB
Źródło: PKO BP Securities, Bloomberg
Korea / Japan FOB spot
Podaż butadienu
Europejskie instalacje produkcji butadienu nie pracują pełną mocą z uwagi na trwający sezon
remontowy. Instalacja Wesseling (Niemcy, LyondellBasell) w dalszym ciągu działa poniżej
możliwości; sytuacja ta utrzyma się pewnie także w kwietniu. Krążą pogłoski, że instalacja BASF w
Mannheim (Niemcy) zostanie poddana planowemu remontowi w maju, ale informacja ta nie została
potwierdzona przez BASF. Planowe remonty albo już trwają, albo niedługo się zaczną. Poniższa tabela
ilustruje planowe przestoje remontowe instalacji produkcji butadienu w Europie na rok 2017. Nie są
one potwierdzone, ponieważ większość spółek z zasady nie komentuje kwestii produkcyjnych.
Spółka
Dow
SABIC
Ineos
OMV
Borealis
SABIC
Total
Lokalizacja
Terneuzen
Geleen
Dormagen
Schwechat
Porvoo
Wilton
Gonfreville
Kraj
NL
NL
Germany
Austria
Finland
UK
France
Okres przestoju
end Feb - mid Apr
10 Mar - early May
March - 8 April
mid Apr - Jun
Aug - Oct
28 Aug - 10 Oct
Sept - Oct -> postpone to 2018
Żródło: ICIS, Bloomberg
W regionie US Gulf Coast rynek oczekuje wyższej podaży butadienu po kilku miesiącach ograniczonej
dostępności. To kolejny argument potwierdzający zakładaną przez nas dalszą globalną presję na
ceny butadienu.
Stabilne ceny kontraktowe kauczuków SBR na kwiecień 2017
W Europie miesięczne kontrakty na kauczuki SBR na kwiecień pozostają niezmienne m/m, co jest
efektem stabilności cen kontraktowych butadienu, wynikających z ograniczonej podaży. Europejscy
gracze na rynku SBR przygotowują się jednak na znaczący spadek kwietniowych kontraktowych cen
styrenów po kilku miesiącach stabilnych wzrostów, które wyniosły kilka rynków downstream (w tym
SBR i ABS) na rekordowe poziomy. Wprawdzie wolumeny w 2Q są zwykle mniejsze niż w 1Q, z
początkiem kwietnia popyt utrzymuje się na dobrym poziomie. Naszym zdaniem niższe ceny mogą
wesprzeć popyt w kwietniu i maju.
W tej części raportu ilustrujemy ostatnie zmiany europejskich cen kontraktowych/spot
kauczuków SBR i głównych wsadów od stycznia 2010 r. do marca 2017 r. Wzrost cen kauczuków
syntetycznych z końca 2016 r. napędzały rosnące ceny butadienu. Naszym zdaniem bieżącego
poziomu cen kauczuków SBR w Europie nie da się utrzymać; zakładamy ich spadek w kolejnych
kwartałach (por. tabela na s. 2).
5
Sektor chemiczny
Europejskie ceny SBR [EUR/t]
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
sty 10
paź 10
lip 11
kwi 12
sty 13
paź 13
lip 14
SBR 1500 contract
kwi 15
sty 16
paź 16
SBR 1500 spot
Źródło: DM PKO BP
Wyższe ceny butadienu i styrenów w Europie wynikały z globalnego ograniczenia podaży. Zwracamy
uwagę na znaczny marcowy spadek cen spot butadienu w Europie, na który nie zareagowały jeszcze
rynki kontraktowe butadienu. Ich reakcji oczekujemy w kolejnych miesiącach.
3000
Butadien vs Styren ceny kontrakowe Europa [EUR/t]
2500
2000
1500
1000
500
sty 10
paź 10
lip 11
kwi 12
sty 13
paź 13
lip 14
Butadiene
kwi 15
sty 16
paź 16
Styrene
Źródło: DM PKO BP
Wysokie ceny butadienu to bardzo pozytywny czynnik dla Synthosu, ponieważ oznaczają wyższe
marże na produkcji monomerów (samowystarczalność spółki w zakresie produkcji butadienu wynosi
ok. 50%). W efekcie większy spread między cenami butadienu a frakcją C4 oznacza większe zyski
generowane przez Synthos na produkcji kauczuków syntetycznych.
Butadien / C4 ceny kontraktowe Europa [EUR/t]
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
sty 10
paź 10
lip 11
kwi 12
Butadiene
sty 13
paź 13
lip 14
kwi 15
sty 16
paź 16
C4 fraction
Źródło: DM PKO BP
Wykres na kolejnej stronie przedstawia ceny frakcji C4 w porównaniu do cen nafty.
6
Sektor chemiczny
Nafta vs frakcja C4 Europa [EUR/t]
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
sty 10
paź 10
lip 11
kwi 12
sty 13
paź 13
lip 14
Naphtha
kwi 15
sty 16
paź 16
C4 fraction
Źródło: DM PKO BP
Na poniższych wykresach ilustrujemy nasze estymacje generowanych marż na monomerach:
butadien i styren. Szacunki na lata 2015-2016 są teoretyczne gdyż w tym okresie główny dostawca
surowców spółki, Unipetrol (C4, etylen, benzen) ogłosił stan siły wyższej we względu na uszkodzenie
krakera naftowego w rafinerii Litvinov. Dostawa surowców została wznowiona w Październiku 2016 r.
Estymowana marża na produkcji butadienu [PLN mln]
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
2 011
2 012
2 013
2 014
2 015
2 016
2017F
2018F
2019F
2020F
Źródło: DM PKO BP
Estymowana marża na produkcji styrenu [PLN mln]
440
420
400
380
360
340
320
2 011
2 012
Źródło: DM PKO BP
7
2 013
2 014
2 015
2 016
2017F
2018F
2019F
2020F
Sektor chemiczny
Styreny: Możliwy wzrost popytu na rynkach EPS w 2017 r.
Według ICIS, popyt na polistyren spienialny (EPS) w Europie może wzrosnąć wraz z prognozowanym
ostrym spadkiem cen styrenów (głównego wsadu do produkcji EPS) od kwietnia br. Ceny
kontraktowe styrenu w Europie mogą spaść z 1650 EUR/t do 1375 EUR/t. Niższe kontraktowe ceny
styrenów powinny napędzić popyt na EPS i doprowadzić do poprawy spreadu cen produktów i
wsadów, który w ostatnich miesiącach mocno ucierpiał z powodu wysokich cen surowców. Naszym
zdaniem popyt na EPS powinny także wspierać utrzymujące się korzystne warunki pogodowe w
Europie. Oczekujemy, że 2Q17-3Q17 będzie intensywnym okresem dla graczy rynku EPS. Wyższy
popyt na EPS i poprawa spreadu cen produktów i wsadów powinny zwiększyć wyniki przejętego
niedawno INEOS Styrenics. Nie oczekujemy jednak, by miał on istotny wkład w EBITDA grupy w
całym 2017 r. W długim terminie szacujemy spread cen produktów i surowców na 300 EUR/t od
2018P r. Z uwagi na słabe wyniki w 1Q17P zakładamy spread cen produktów i wsadów na rynku EPS
na 272 EUR/t w 2017P r., co stanowi spadek względem 296 EUR/t w 2016 r.
Poniższy wykres ilustruje ceny EPS względem cen styrenów. Kolejny wykres prezentuje ceny
kluczowych surowców używanych w produkcji styrenów.
EPS vs Styren Europa [EUR/t]
2100
1900
1700
1500
1300
1100
900
700
500
sty 10
paź 10
lip 11
kwi 12
sty 13
paź 13
lip 14
Styrene
kwi 15
sty 16
paź 16
sty 16
paź 16
EPS
Źródło: DM PKO BP
Styren vs ceny surowca Europa [EUR/t]
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
sty 10
paź 10
lip 11
Styrene
kwi 12
sty 13
paź 13
Ethylene
lip 14
kwi 15
Benzene
Źródło: DM PKO BP
Dywidenda / skup akcji
Według projektów uchwał (roczne WZA zwołano na 8 maja) Synthos zamierza przeznaczyć kapitały
rezerwowe alokowane na dywidendy także na odkup akcji własnych. Naszym zdaniem ruch ten jest
odpowiedzią zarządu na ewentualne pogorszenie na rynkach SBR i spadek wyników spółki i ma być
wsparciem dla cen akcji. Skup akcji również mógłby być wykorzystany w razie planowanych przez
Rząd zmian w systemie emerytalnym (OFE). Zapewnia też zarządowi większą elastyczność przy
8
Sektor chemiczny
alokacji kapitału. Zwracamy jednak uwagę, że kowenanty obligacji (dług netto/EBITDA 2.5x)
powinny ograniczyć skalę odkupu akcji czy też dywidendy w roku 2017. Zakładamy więc, że z
zysków za 2017P r. nie zostanie wypłacona dywidenda. Naszym zdaniem, obniżka cen
SBR/butadienu, stosunkowo wysoki poziom długu (w 2016 r.) i wyższe nakłady inwestycyjne
zaplanowane na rok 2017P powinny zmusić Synthos do wzmocnienia kapitału w obliczu sporej
zmienności czynników makro. W 2016 r. ostrożne zarządzanie finansami (dyscyplina CAPEX)
pozwoliło spółce sfinansować przejęcie INEOS Styrenics (0,3 mld PLN) z generowanych przepływów
pieniężnych. Z uwagi jednak na wypłaconą zaliczkę na dywidendy w wysokości 701 mln PLN dług
spółki wzrósł do 1,4 mld PLN (a DN/EBITDA do 1,9x w 2016 r.).W ciągu ostatnich 5 lat (2012-2016)
Synthos wypłacił w formie dywidend 2,45 mld PLN, podczas gdy w tym samym okresie operacyjne
przepływy pieniężne wyniosły 3,2 mld PLN, a CAPEX (wraz z M&A) 1,9 mld PLN.
9
Sektor chemiczny
Valuation
DCF approach
Model DCF bazuje na naszych prognozach na lata 2017P-26P. Używamy stopy dyskontującej opartej
na WACC w wysokości 8,3% (średnia 2017P-26P r.) i wartości rezydualnej w ujęciu bezterminowym.
Dyskontujemy wszystkie wolne przepływy pieniężne dla spółki na dzień 31 grudnia 2016 r. i
odejmujemy dług netto i zobowiązanie leasingu finansowego na dzień 31 grudnia 2016 r. Następnie
dokonujemy korekty wyceny o wartość pakietu mniejszościowego 13 mln PLN i dodajemy wartość
pozostałych aktywów w kwocie 6 mln PLN.
W dalszej kolejności podzieliśmy wartość kapitału własnego przez liczbę udziałów i dodaliśmy do
wyniku koszt kapitału własnego. W efekcie uzyskaliśmy cenę docelową, która odzwierciedla naszą
wycenę akcji zgodnie z prognozą w horyzoncie 12 miesięcy. Z wyceny DCF uzyskaliśmy cenę
docelową w wysokości 4,90 PLN na akcję, co implikuje potencjał spadku rzędu 11% względem
obecnej ceny rynkowej. W efekcie wydajemy rekomendację Sprzedaj dla akcji Synthos.
Model DCF
mln PLN
2017P
2018P
2019P
2020P
2021P
2022P
2023P
2024P
2025P
2026P
2027P<
EBIT
Stopa podatkowa
1 018,4
19%
896,0
19%
845,1
19%
784,5
19%
719,4
19%
712,4
19%
700,1
19%
689,4
19%
680,5
19%
673,5
19%
668,4
19%
NOPLAT
824,9
725,7
684,6
635,4
582,7
577,0
567,1
558,5
551,2
545,5
541,4
CAPEX
Amortyzacja
Zmiany w kapitale obrotowym
404,8
249,8
-71,5
254,2
249,2
-5,3
254,8
249,8
2,2
256,8
251,8
-2,8
257,9
252,9
-8,5
257,9
252,9
0,1
259,9
254,9
0,0
261,3
256,3
0,0
261,8
256,8
0,0
261,6
256,6
0,1
254,9
254,9
0,0
FCF
741,4
726,0
677,3
633,2
586,1
572,0
562,1
553,5
546,2
540,4
541,4
WACC
Współczynnik dyskonta
8,3%
0,92
8,3%
0,85
8,3%
0,79
8,3%
0,73
8,3%
0,67
8,3%
0,62
8,3%
0,57
8,3%
0,53
8,3%
0,49
8,3%
0,45
8,3%
0,42
DFCF
684,8
619,5
533,7
460,8
393,9
354,9
322,1
292,8
266,8
243,7
0,0
Wzrost w fazie II
0,0%
Suma DFCF - Faza I
Suma DFCF - Faza II
4 173,0
2 936,4
Wartość Firmy (EV)
7 109,4
Dług netto
Leasing finansowy
Udziały mniejszościowe
Pozostałe aktywa
Wartość godziwa
1 418,0
31,0
13,0
6,0
5 653,4
Liczba akcji (mln szt.)
Wartość godziwa na akcję na 31.12.2016
1 323,3
4,27
Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN)
4,90
Cena bieżąca
Dywidenda
Oczekiwana stopa zwrotu
5,50
Źródło: prognozy DM PKO BP
10
-11,0%
Sektor chemiczny
WACC
2017P
2018P
2019P
2020P
2021P
2022P
2023P
2024P
2025P
Stopa wolna od ryzyka
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
3,4%
Premia rynkowa
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
1,6
1,5
1,4
1,4
1,4
1,3
1,3
1,3
1,3
1,3
1,3
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
Stopa podatkowa
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
Koszt kapitału własnego
Beta
Premia za ryzyko długu
2026P 2027P<
11,3%
10,7%
10,5%
10,3%
10,2%
10,0%
9,9%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
Koszt długu
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
Waga kapitału własnego
58,5%
64,2%
66,0%
67,7%
69,3%
71,4%
73,5%
75,5%
75,9%
76,4%
76,4%
Waga długu
41,5%
35,8%
34,0%
32,3%
30,7%
28,6%
26,5%
24,5%
24,1%
23,6%
23,6%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
8,3%
WACC
Źródło: prognozy DM PKO BP
Analiza wrażliwości
Wzrost w fazie II
WACC
Źródło: DM PKO BP
11
4,90
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
7,3%
4,90
7,8%
4,75
5,06
5,24
5,46
5,70
4,90
5,06
5,24
8,3%
4,62
5,46
4,75
4,90
5,06
5,24
8,8%
9,3%
4,51
4,62
4,75
4,90
5,06
4,40
4,51
4,62
4,75
4,90
Sektor chemiczny
Wycena porównawcza
Ważona wycena porównawcza w oparciu o skorygowane mnożniki P/E i EV/EBITDA na lata 2017P2019P implikuje cenę akcji Synthos w wysokości 6,7 PLN.
Spółki chemiczne: wskaźniki
2017F
P/E
2018F
2019F
2017F
EV/EBITDA
2018F
2019F
Akzo Nobel NV
Solvay SA
BASF SE
Dow Chemical Co/The
Eastman Chemical Co
PolyOne Corp
Clariant AG
Bayer AG
LANXESS AG
Kumho Petrochemical Co Ltd
JSR Corp
Koninklijke DSM NV
Wienerberger AG
Westlake Chemical Corp
Ciech SA
Grupa Azoty SA
19,0
14,3
17,2
15,5
10,9
14,6
15,2
13,9
20,0
15,1
15,3
17,9
18,2
16,8
10,2
16,2
18,2
13,0
16,0
14,4
10,1
13,1
14,1
13,0
14,7
10,8
14,0
16,2
15,0
15,5
12,6
14,2
16,8
11,9
15,0
13,5
9,3
11,9
12,7
12,1
12,2
9,4
13,3
15,0
12,9
15,4
18,2
16,3
9,8
6,9
8,7
8,5
8,0
n.a.
8,6
8,7
7,7
10,3
7,5
10,3
6,9
7,6
7,0
7,4
9,3
6,5
8,2
7,8
7,5
n.a.
8,0
8,0
6,5
8,4
6,8
9,3
6,4
7,2
7,5
6,3
8,7
6,2
7,6
7,4
7,1
n.a.
7,4
7,4
6,2
8,0
5,9
8,6
5,7
6,8
7,4
6,8
MEDIANA
15,4
14,2
13,1
8,0
7,5
7,4
9,4
11,3
12,0
6,9
7,0
7,1
-39%
-20%
-8%
-14%
-7%
-4%
Synthos (PKO DM)
Premia/dyskonto do prognoz PKO DM
Źródło: N a podstawie konsensusu Bloomberg, DM PKO BP
Synthos: Podsumowanie wyceny porównwczej
mln PLN
2017F
Synthos prognoza zysku netto
Synthos prognoza EBITDA
Spółki wydobywcze: mediana P/E
2019F
775
644
607
1 268
1 145
1 095
15,4
14,2
13,1
Wycena Synthos
9,0
6,8
6,1
Spółki wydobywcze: mediana EV/EBITDA
8,0
7,5
7,4
Wycena Synthos
7,4
5,9
5,2
Źródło: Bloomberg, DM PKO BP
12
2018F
Średnia
7,3
6,2
Sektor chemiczny
Paczka wykresów: EBITDA, źródła i zużycia gotówki, dług netto/dźwignia finansowa, FCF
Synthos wynik EBITDA 2006-20P [PLN mln]
1 400
1 200
1 000
800
600
400
200
0
2006
2008
Źródło: DM PKO BP
2010
2012
2014
2016
2018P
2020P
Żródła i zużycia gotówki [PLN mln] 2006-20P
1 400
1 200
1 000
800
600
400
200
0
2006
op. CF
2008
2010
Dezinwestycje
2012
Skup akcji
2014
2016
Capex
2018F
2020F
Przejęcia
Dywidendy
Źródło: DM PKO BP
Dług netto i dżwignia finansowa [%], 2006-20P
1,5
45%
35%
1,0
25%
15%
0,5
5%
-5%
0,0
-15%
2006
2008
2010
2012
Dług netto [PLN bln] oś prawa
Dżwignia preferowany poziom [%]
2014
2016
2018P
Dżwignia finansowa [%]
2020P
Żródło: DM PKO BP
Inwestycje netto, op. CF i FCF , 2006-20P
900
600
300
0
-300
Inwestycje netto [PLN mln]
FCF [PLN mln]
op. CF [PLN mln]
-600
2006
2008
Żródło: DM PKO BP
13
2010
2012
2014
2016
2018P
2020P
Sektor chemiczny
Prognozy finansowe
Rachunek zysków i strat
2012
2013
2014
2015
2016
2017P
2018P
2019P
Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów
6 207
4 989
4 619
4 058
4 755
7 521
7 501
7 528
7 517
-5 166
-4 228
-3 853
-3 301
-3 862
-6 102
-6 194
-6 266
-6 314
1 040
761
765
757
893
1 419
1 307
1 261
1 203
932
633
636
617
662
1 268
1 145
1 095
1 036
-418
Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów
Zysk brutto ze sprzedaży
EBITDA
Koszty sprzedaży
-308
-290
-301
-290
-355
-400
-411
-416
Pozostałe przychody operacyjne
43
4
15
-17
-87
0
0
0
0
Zysk z działalności operacyjnej
776
474
480
450
451
1 018
896
845
784
Zysk z udziałów w jednostkach podporządkowanych
0
0
0
0
0
0
0
0
0
Saldo działalności finansowej
-183
-3
-42
-25
-116
-61
-101
-96
-91
Zysk przed opodatkowaniem
593
471
437
425
335
957
795
749
693
32
54
70
41
79
182
151
142
132
1
0
-1
0
0
0
0
0
0
Zysk (strata) netto
586
417
357
426
256
775
644
607
562
Skorygowany zysk (strata) netto
446
378
341
358
342
775
644
607
562
Bilans
2012
2013
2014
2015
2016
2017P
2018P
2019P
2020P
Aktywa Trwałe
2 085
2 142
2 365
2 545
2 799
2 954
2 959
2 964
2 969
124
151
223
237
252
237
222
206
190
1 544
1 646
1 966
2 287
2 472
2 642
2 662
2 683
2 704
Inwestycje
242
262
133
6
6
6
6
6
6
Pozstałe aktywa długoterminowe
101
82
38
14
68
68
68
68
68
2 472
1 881
2 276
2 247
2 837
2 995
2 999
3 014
3 015
618
455
496
467
551
610
619
627
631
1 108
980
997
729
1 134
1 257
1 254
1 258
1 257
747
447
784
1 051
1 152
1 128
1 125
1 129
1 128
Aktywa razem
4 557
4 023
4 642
4 792
5 636
5 949
5 958
5 978
5 984
Kapitał Własny
2 928
2 291
2 236
2 306
1 883
2 658
2 914
3 006
3 082
15
14
13
13
13
13
13
13
13
Podatek dochodowy
Zyski (straty) mniejszości
Wartości niematerialne i prawne
Rzeczowe aktywa trwałe
Aktywa Obrotowe
Zapasy
Należności
Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne
Kapitały mniejszości
Zobowiązania
1 629
1 732
2 406
2 486
3 753
3 291
3 043
2 972
2 902
Zobowiązania długoterminowe
601
576
1 720
2 023
3 000
2 290
2 033
1 953
1 878
Kredyty i pożyczki
475
429
1 473
1 685
2 548
1 869
1 612
1 532
1 457
4
4
4
4
40
40
40
40
40
48
71
170
224
228
228
228
228
228
1 029
1 156
686
463
753
1 001
1 010
1 019
1 024
221
588
19
21
22
16
14
13
13
0
0
0
0
0
0
0
0
0
11
4
1
0
56
56
56
56
56
523
329
416
308
509
763
774
783
789
Pasywa razem
4 557
4 023
4 642
4 792
5 636
5 949
5 958
5 978
5 984
Rachunek Przepływów Pieniężnych
2012
2013
2014
2015
2016
2017P
2018P
2019P
2020P
703
685
612
732
482
1 131
1 004
955
912
Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej
-202
-256
-298
-284
-414
-405
-254
-255
-257
Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej
-817
-737
13
-183
8
-750
-753
-696
-657
Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych
Zobowiązania handlowe i pozostałe
Zobowiązania krótkoterminowe
Kredyty i pożyczki
Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych
Pozostałe rezerwy
Zobowiązania handlowe i pozostałe
Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej
Wskaźniki (%)
2012
2013
2014
2015
2016
2017P
2018P
2019P
2020P
ROE
20,0%
16,0%
15,8%
18,8%
12,2%
34,1%
23,1%
20,5%
18,5%
ROCE
19,9%
13,9%
11,4%
13,0%
7,6%
20,5%
17,3%
16,3%
15,1%
-51,4
569,7
707,5
655,0
1 418,0
757,4
500,9
416,3
342,3
Dług netto
Źródło: prognozy DM PKO BP
14
2020P
Sektor chemiczny
KONTAKTY
Biuro Analiz Rynkowych
Artur Iwański
Robert Brzoza
Tomasz Kasowicz
Piotr Łopaciuk
Stanisław Ozga
Adrian Skłodowski
Jaromir Szortyka
Alicja Zaniewska
Małgorzata Żelazko
(dyrektor BAR, sektor wydobywczy)
(sektor finansowy, strategia)
(sektor paliwowy, sektor chemiczny)
(przemysł, budownictwo, inne)
(sektor energetyczny, sektor deweloperski)
(handel hurtowy i detaliczny)
(sektor finansowy)
(analizy rynkowe)
(telekomunikacja, media)
(022) 521 79 31
(022) 521 51 56
(022) 521 79 41
(022) 521 48 12
(022) 521 79 13
(022) 521 87 23
(022) 580 39 47
(022) 580 33 68
(022) 521 52 04
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Emil Łobodziński
Paweł Małmyga
Przemysław Smoliński
(Doradca Inwestycyjny)
(analiza techniczna)
(analiza techniczna)
(022) 521 89 13
(022) 521 65 73
(022) 521 79 10
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(director)
(sales)
(sales)
(head of sales trading)
(sales trader)
(sales trader)
(sales trader)
(sales trader)
(trader)
(trader)
(022) 521 79 19
(022) 521 52 46
(022) 521 82 14
(022) 521 91 33
(022) 521 82 12
(022) 521 91 40
(022) 521 82 10
(022) 521 65 41
(022) 521 91 50
(022) 521 48 93
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
Biuro Klientów Instytucjonalnych
Wojciech Żelechowski
Robert Noworyta
Michał Sergejev
Krzysztof Kubacki
Marcin Borciuch
Piotr Dedecjus
Tomasz Ilczyszyn
Igor Szczepaniec
Maciej Kałuża
Joanna Wilk
INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA
DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE
Niniejsza rekomendacja (dalej: „Rekomendacja”) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: „DM PKO BP”), firmę rekomendującą (dalej:
Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października
2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby
klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia.
Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów
finansowych przez DM PKO BP.
Ilekroć w rekomendacji mowa jest o „Emitencie” należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja
dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.
DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat
analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub
zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione.
Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności
sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były
informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i
opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie
ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot
profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na
podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi
odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie
podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z
przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je
analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości.
DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż
na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in.
zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie
prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa.
Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do
nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych.
Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje.
DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na
podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom
zgodnie z obowiązującym „Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie in strumentów finansowych przez
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego” (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez
DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego.
Objaśnienie używanej terminologii fachowej
min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni
kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji
EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki
free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie
akcji
śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12
ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych
15
Sektor chemiczny
ROA - stopa zwrotu z aktywów
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
EPS - zysk netto na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS
P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji
EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży
rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży
Stosowane metody wyceny
Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa
(porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów
(SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które
odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej
polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody
wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w dane j chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo
porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych
metod.
Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP
Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu
Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10%
Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu
Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym
ryzykiem.
Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie
zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich
aktualizacji nie jest określona.
W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał:
Rekomendacja:
Liczba rekomendacji:
Kupuj
23 (35%)
Trzymaj
32 (48%)
Sprzedaj
11 (17%)
Rekomendacje zawieszone:
JSW
Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji
Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na
rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta („instrumenty
finansowe”). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie
przedstawiony odbiorcom.
DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem:
Emitent:
Synthos
Zastrzeżenie
3
Objaśnienia:
1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających
związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty
finansowe emitowane przez Emitenta.
2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjn e lub usługowe.
3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji.
6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie
stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji.
Ujawnienia
Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : Synthos.
Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi.
Pozostałe ujawnienia
Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz
żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest
Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej
dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych
emitowanych przez Emitenta.
PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą b yć zainteresowani nabyciem instrumentów
finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką.
Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym
niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w § 9 i § 10 Rozporządzenia.
16