Kurs jest stały. - Podstawy Ekonomii

advertisement
1
Witam Państwa na wykładzie z MAKROEKONOMII II,
:)…
2
POLITYKA GOSPODARCZA W
GOSPODARCE OTWARTEJ II
3
Przyjrzymy się teraz:
OCZEKIWANIOM KURSOWYM,
KRYZYSOM WALUTOWYM,
a także
WADOM I ZALETOM różnych SYSTEMÓW KURSU WALUTOWEGO.
4
1. OCZEKIWANIA KURSOWE.
Ważną zmienną makroekonomiczną w gospodarce otwartej są
oczekiwane przyszłe poziomy nominalnych kursów walutowych
(OCZEKIWANIA KURSOWE) (ang. exchange rate expectations).
OCZEKIWANIA KURSOWE stanowią OCZEKIWANE PRZYSZŁE POZIOMY NOMINALNYCH KURSÓW WALUTOWYCH.
5
Przepływy kapitału zależą m. in. właśnie od oczekiwań kursowych.
Efektem przepływów doskonale mobilnego kapitału NIE jest
spełnienie równania:
i = iz.
Otóż w wyniku przepływów doskonale mobilnego kapitału spełnione zostaje równanie:
i + Δεne/εn = iz,
gdzie:
i to stopa procentowa w kraju,
iz to stopa procentowa za granicą,
Δεne/εn to oczekiwana procentowa zmiana płynnego nominalnego kursu waluty KRAJOWEJ.
6
Na przykład, przyjmijmy, że istnieje tylko Fantazja (kraj) i Hipotecja (zagranica).
Niech: iF=iH=30%,
a εn=1[gb/jl]
i εne=1,2[gb/jl],
gdzie:
iF to stopa procentowa w Fantazji,
iH to stopa procentowa w Hipotecji,
εn to nominalny kurs jeśla do gdyba,
a Δεne i εne to – odpowiednio – oczekiwana zmiana i oczekiwany
poziom płynnego nominalnego kursu jeśla do gdyba.
7
W takiej sytuacji, zgodnie z równaniem:
iF+Δεne/εn=iH,
mobilność kapitału doprowadzi do osiągnięcia przez stopę procentową w Fantazji, i=iF, poziomu:
iF =
iH-Δεne/εn =
30%-(εne-εn)/εn =
30%-0,2[gb/jl]/1[gb/jl]=
30%-20% =
10%.
8
Skoro jest tak:
i + Δεne/εn = iz.
to ZMIANY OCZEKIWAŃ KURSOWYCH, Δεne/εn, WPŁYWAJĄ NA STOPY PROCENTOWE, KURSY WALUTOWE, A ZATEM RÓWNIEŻ NA POZIOM PRODUKCJI W RÓŻNYCH
KRAJACH...
9
PRZYKŁAD:
Początkowo (przy płynnym kursie waluty) gospodarka znajdowała
się w równowadze w punkcie E (zakładam stałość stopy procentowej za granicą, iz). Następnie DOTYCZĄCE WALUTY KRAJOWEJ oczekiwania kursowe zmieniły się z Δεne/εn=0% do
(Δεne/εn)’ >0%...
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
IS
0
Yp
Y
10
Dotyczące waluty krajowej oczekiwania kursowe zmieniły się z
Δεne/εn= 0% do (Δεne/εn)’>0%...
i
LM
E
BP=0
e
i=iz-Δεn /εn
i’=i
BP1=0
e
z-(Δεn /εn)’
IS
0
Yp
Y
PO PIERWSZE, w efekcie dojdzie do SPADKU krajowej stopy
procentowej, i, do takiego poziomu i’, że:
i’+ (Δεne/εn)’ = iz.
DLACZEGO?
11
Dotyczące waluty krajowej oczekiwania kursowe zmieniły się z
Δεne/εn= 0% do (Δεne/εn)’>0%...
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
i’=i
BP1=0
e
z-(Δεn /εn)’
IS
0
Yp
Y
PO PIERWSZE, w efekcie dojdzie do SPADKU krajowej stopy
procentowej, i, do takiego poziomu i’ , że i’+(Δεne/εn)’ = iz.
Wszak dla i>i’ opłacałoby się inwestować w tym kraju, bo łączny przychód z tytułu oprocentowania i oczekiwanego wzrostu kursu waluty krajowej przewyższa przychód z oprocentowania uzyskiwany za granicą.
i>i’CF
 εrNXYMDii=i’.
12
i>i’CF εrNXYMDii=i’.
To się nazywa ATAK SPEKULACYJNY.
13
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
i’=i
BP1=0
e
z-(Δεn /εn)’
IS
0
Yp
Y
Zauważ, że w trakcie tego ataku spekulacyjnego następuje rzeczywista aprecjacja waluty. Waluta krajowa jest wszak masowo kupowana przez zagranicznych inwestorów...
WZROST OCZEKIWAŃ KURSOWYCH Z Δεne/εn=0% do
(Δεne/εn)’>0 OKAZUJE SIĘ ZATEM SAMOPOTWIERDZAJĄCĄ SIĘ PROGNOZĄ!
i>i’CF εrNXYMDii=i’.
14
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
i’=i
e
z-(Δεn /εn)’
E1
BP1=0
IS
IS1
0
Y1
Yp
Y
PO DRUGIE, aprecjacja waluty krajowej, o której była przed
chwilą mowa, spowoduje pogorszenie się bilansu handlowego, NX.
W efekcie linia IS przesunie się w lewo.
i>i’CF εrNXYMDii=i’.
15
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
i’=i
e
z-(Δεn /εn)’
E1
BP1=0
IS
IS1
0
Y1
Yp
Y
Nowym stanem krótkookresowej równowagi gospodarki okaże się
punkt E1 a nie E. Poziom produkcji zmniejszy się w porównaniu ze
stanem sprzed tego spekulacyjnego ataku (Y1<Yp).
16
i
LM
E
BP=0
i=iz-Δεne/εn
i’=i
e
z-(Δεn /εn)’
E1
BP1=0
IS
IS1
0
Y1
Yp
Y
Przy innym co do skali przesunięciu linii IS nie jest spełnione równanie i’+(Δεne/εn)’=iz.
Przepływy kapitału trwają wtedy nadal, powodując odpowiednią
zmianę nominalnego, εn, i realnego, εr, kursu walutowego, a więc
także salda bilansu handlowego, NX. W efekcie w końcu linia IS
zajmuje pozycję IS1.
17
Przekonaliśmy się, że zmiany oczekiwań kursowych miewają cha-
rakter samopotwierdzającej się prognozy. Zrozumienie tego ułatwia wyjaśnienie mechanizmu KRYZYSÓW WALUTOWYCH.
18
2. KRYZYSY WALUTOWE
2.1. UCIECZKA KAPITAŁU I JEJ SKUTKI
KRYZYSEM WALUTOWYM nazywamy gwałtowną nominalną i
realną DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) KURSU WALUTY
KRAJOWEJ.
Kryzysowi walutowemu towarzyszą:
silny WZROST STÓP PROCENTOWYCH
oraz
RECESJA.
19
Kryzys walutowy jest bezpośrednim skutkiem UCIECZKI KAPITAŁU. Do ucieczki kapitału dochodzi, kiedy PIENIĄDZ ZAGRANICZNY JEST NA WIELKĄ SKALĘ I SZYBKO WYWOŻONY
Z KRAJU.
Przyczyną ucieczki kapitału może być np. obawa przed
dewaluacją i (lub) ograniczeniem swobody wywozu kapitału. Obawiając się strat, zagraniczni posiadacze krajowych aktywów finansowych (np. akcji, obligacji, lokat bankowych) zamieniają je na
waluty zagraniczne i wywożą za granicę.
20
Co roku na świecie dochodzi do przynajmniej kilku kryzysów walutowych.
Np. w połowie lat 90. XX w. do ucieczki kapitału doszło w
Meksyku (od listopada 1994 r. do marca 1995 r. kurs peso spadł z
0,29 dolara do 0,15 dolara, a stopa procentowa wzrosła z 14% do
70%).
W 1997 r. kryzys walutowy przeżyła m. in. Tajlandia, Korea Południowa i Indonezja.
W 1998 r. - po zawieszeniu przez rząd spłaty kredytów zagranicznych – kryzys walutowy dotknął Rosję.
21
Ucieczka kapitału ma wiele skutków:
PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa
się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wielką skalę usiłują
zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz zagraniczny). Powoduje
to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej.
22
Ucieczka kapitału ma wiele skutków:
PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa
się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wielką skalę usiłują
zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz zagraniczny). Powoduje
to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej.
PO DRUGIE, zwykle państwo (w obawie przed deprecjacją lub dewaluacją), banki i emitenci papierów wartościowych (potrzebują środków, na sfinansowanie krajowych inwestycji) hamują
odpływ kapitału, podnosząc oprocentowanie lokat. W efekcie następuje WZROST KRAJOWEJ STOPY PROCENTOWEJ.
23
Ucieczka kapitału ma wiele skutków:
PO PIERWSZE, na rynku walutowym znacznie zwiększa
się podaż waluty krajowej. (Jej posiadacze na wielką skalę usiłują
zamieniać pieniądz krajowy na pieniądz zagraniczny). Powoduje
to DEPRECJACJĘ (DEWALUACJĘ) waluty krajowej.
PO DRUGIE, zwykle państwo (w obawie przed deprecjacją lub dewaluacją), banki i emitenci papierów wartościowych (potrzebują środków, na sfinansowanie krajowych inwestycji) hamują
odpływ kapitału, podnosząc oprocentowanie lokat. W efekcie następuje WZROST KRAJOWEJ STOPY PROCENTOWEJ.
PO TRZECIE, w krótkim okresie efekt stopy procentowej i deprecjacja (dewaluacja) powodują RECESJĘ.
Np. dewaluacja skokowo zwiększa ciężar długu zagranicznego. Bankructwa i wzrost wydatków na spłatę zagranicznych
zobowiązań zmniejszają wydatki na dobra krajowe.
Przyczyną recesji może być również spowodowany dewaluacją wzrost cen importowanych surowców i półproduktów.
24
Istnieje kilka teorii, wyjaśniających kryzysy walutowe. Należą do
nich tzw.:
MODELE 1. GENERACJI,
MODELE 2. GENERACJI
oraz
MODELE 3. GENERACJI.
25
2.2. MODELE 1. GENERACJI
W MODELACH 1. GENERACJI przyczyną kryzysu jest niespójna polityka makroekonomiczna państwa, które usiłuje osiągnąć
sprzeczne cele „wewnętrzne’ i „zewnętrzne”.
26
Powiedzmy, że państwo za pomocą ekspansywnej polityki pieniężnej „nakręca koniunkturę”, a jednocześnie – z obawy przed inflacją - utrzymuje stały kurs walutowy. Spadek stóp procentowych powoduje wtedy odpływ kapitału za granicę i presję na spadek kursu
waluty krajowej. Obrona kursu skutkuje spadkiem rezerw walutowych w banku centralnym.
27
Z im większą determinacją państwo „nakręca koniunkturę”, tym
bardziej rośnie podaż pieniądza krajowego i tym niższe są stopy
procentowe, co powoduje odpływ kapitału, presję na dewaluację i
– konieczność dalszej obrony kursu... Prędzej czy później wyczerpują się rezerwy walutowe banku centralnego...
28
Do kryzysu walutowego dojdzie PRZED wyczerpaniem się rezerw
walutowych w banku centralnym. Przewidując wyczerpanie się
rezerw, już wcześniej wielu inwestorów będzie usiłowało pozbyć się
waluty krajowej. Taki atak spekulacyjny o odpowiednio dużej
skali doprowadzi do załamania się kursu waluty...
Za pomocą modeli 1. generacji wyjaśnia się kryzysy walutowe, do których doszło w latach 70. i 80. XX w. w Ameryce
Łacińskiej.
29
2.3. MODELE 2. GENERACJI.
MODELE 2. GENERACJI powstały w celu wyjaśnienia kryzysu
walutowego, do którego doszło w Europie we wrześniu 1992 roku.
Dokonano wtedy wymuszonej dewaluacji kursów kilku walut
krajów uczestniczących w tzw. Europejskim Mechanizmie Kursów
Walutowych (ang. European Exchange Rate Mechanism, ERM)
(zob. ramka 1).
30
Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM
Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY
CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych
kursów centralnych w określonym przedziale. Po okresie wstępnych dostosowań na początku lat 90. XX w. interwencje walutowe
banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu.
31
Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM
Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY
CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych
kursów centralnych w określonym przedziale. Po okresie wstępnych dostosowań na początku lat 90. XX w. interwencje walutowe
banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu.
Z powodu wielkości gospodarki niemieckiej, stałość kursów walut partnerów Niemiec w stosunku do marki niemieckiej
wymuszała na nich dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego.
32
Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM
Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY
CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych
kursów centralnych w określonym przedziale. Po okresie wstępnych dostosowań na początku lat 90. XX w. interwencje walutowe
banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu.
Z powodu wielkości gospodarki niemieckiej, stałość kursów walut partnerów Niemiec w stosunku do marki niemieckiej
wymuszała na nich dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego.
PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmianami realnego kursu walutowego [εr’/εr = (εn’/εn)∙(πk/πz), gdzie πz i πk
to – odpowiednio – indeks cen za granicą i w kraju]. Powoduje to
zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs
walutowy, który - w ramach ERM - nie mógł się zmienić.
33
Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM
Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY
CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych
kursów centralnych w określonym przedziale. Po okresie wstępnych dostosowań na początku lat 90. XX w. interwencje walutowe
banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu.
Z powodu wielkości gospodarki niemieckiej, stałość kursów walut partnerów Niemiec w stosunku do marki niemieckiej
wymuszała na nich dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego.
PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmianami realnego kursu walutowego [εr’/εr = (εn’/εn)∙(πk/πz), gdzie πz i πk
to – odpowiednio – indeks cen za granicą i w kraju]. Powoduje to
zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs
walutowy, który - w ramach ERM - nie mógł się zmienić.
PO DRUGIE, różnice stóp procentowych uruchamiają
międzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji
na zmianę nominalnego kursu walutowego.
34
Ramka 1. Europejski Mechanizm Kursów Walutowych, ERM
Waluty krajów uczestniczących w ERM miały STAŁE KURSY
CENTRALNE, a ich kursy rynkowe mogły odchylać się od tych
kursów centralnych w określonym przedziale. Po okresie wstępnych dostosowań na początku lat 90. XX w. interwencje walutowe
banków centralnych zapewniały stabilność tego mechanizmu.
Z powodu wielkości gospodarki niemieckiej, stałość kursów walut partnerów Niemiec w stosunku do marki niemieckiej
wymuszała na nich dostosowanie tempa inflacji i stóp procentowych do ich wysokości w Niemczech. Było to niezbędnym warunkiem zachowania stałości kursu walutowego.
PO PIERWSZE, różnice tempa inflacji skutkują zmianami realnego kursu walutowego [εr’/εr = (εn’/εn)∙(πk/πz), gdzie πz i πk
to – odpowiednio – indeks cen za granicą i w kraju]. Powoduje to
zmiany opłacalności handlu zagranicznego i – presję na kurs
walutowy, który - w ramach ERM - nie mógł się zmienić.
PO DRUGIE, różnice stóp procentowych uruchamiają
międzynarodowe przepływy kapitałowe i także są powodem presji
na zmianę nominalnego kursu walutowego.
Wynika stąd, że członkostwo w ERM dla wielu krajów
równoznaczne było z OGRANICZENIEM SAMODZIELNEJ POLITYKI PIENIĘŻNEJ, na co przystano pod wrażeniem niskiej inflacji w Niemczech.
35
Mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji) był następujący:
Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procentową,
„studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wchłonięcia NRD
przez RFN i wielkich płatności transferowych Niemiec Zachodnich
na rzecz Niemiec Wschodnich. Recesja w innych krajach ERM
przekonała jednak inwestorów na rynkach kapitałowych, że TYM
RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek
stóp procentowych, co wymusi dewalucję ich walut...
36
Mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji) był następujący:
Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procentową,
„studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wchłonięcia NRD
przez RFN i wielkich płatności transferowych Niemiec Zachodnich
na rzecz Niemiec Wschodnich. Recesja w innych krajach ERM
przekonała jednak inwestorów na rynkach kapitałowych, że TYM
RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek
stóp procentowych, co wymusi dewalucję ich walut...
Taka zmiana oczekiwań kursowych okazała się samopotwierdzającą się prognozą. Mimo obronnych podwyżek stóp
procentowych wielkie przepływy kapitału na rynkach walutowych
rzeczywiście wymusiły dewaluację kilku walut europejskich...
37
Mechanizm kryzysu walutowego (2. generacji) był następujący:
Na początku IX 1992 r. Bundesbank podniósł stopę procentową,
„studząc koniunkturę” przegrzaną w wyniku wchłonięcia NRD
przez RFN i wielkich płatności transferowych Niemiec Zachodnich
na rzecz Niemiec Wschodnich. Recesja w innych krajach ERM
przekonała jednak inwestorów na rynkach kapitałowych, że TYM
RAZEM w tych krajach nie dojdzie do naśladowczych podwyżek
stóp procentowych, co wymusi dewalucję ich walut...
Taka zmiana oczekiwań kursowych okazała się samopotwierdzającą się prognozą. Mimo obronnych podwyżek stóp
procentowych wielkie przepływy kapitału na rynkach walutowych
rzeczywiście wymusiły dewaluację kilku walut europejskich...
Ostatecznym skutkiem trzytygodniowego kryzysu walutowego we wrześniu 1992 r. okazały się: wymuszone dewaluacje
marki fińskiej, włoskiego lira i brytyjskiego funta szterlinga, „wyjście” Wielkiej Brytanii i Włoch z ERM, wysokie stopy procentowe
i gwałtowny spadek rezerw walutowych w wielu krajach.
38
ZAUWAŻMY:
PO PIERWSZE, w przypadku modeli 2. generacji, inaczej niż w przypadku modeli 1. generacji, przyczyną kryzysu
walutowego NIE jest BŁĘDNA POLITYKA MAKROEKONOMICZNA państwa. Tym razem decydujący okazuje się MECHANIZM SAMOPOTWIERDZAJĄCEJ SIĘ PROGNOZY. Przewidywanie dewaluacji powoduje wielkie przepływy kapitału spekulacyjnego, które wymuszają dewaluację...
39
PO DRUGIE, oczekiwanie dewaluacji pojawiło się na skutek BRAKU MIĘDZYNARODOWEJ KOORDYNACJI POLITYKI GOSPODARCZEJ (Niemcy podniosły stopy procentowe, nie biorąc pod
uwagę możliwych skutków tego posunięcia dla innych krajów).
Przyczyną przewidywanej dewaluacji była również SŁABOŚĆ
niektórych spośród DOTKNIĘTYCH KRYZYSEM GOSPODAREK (recesja i bezrobocie utrudniały im podniesienie stopy
procentowej w celu obrony kursu waluty krajowej). We wrześniu
1992 r. załamały się kursy walut głównie tych krajów, które
przeżywały gospodarcze kłopoty.
40
2.4. MODELE 3. GENERACJI
W 1997 r. kryzys walutowy dotknął kraje Azji Południowo-Wschodniej (Tajlandia, Indonezja, Malezja, Korea Południowa, Filipiny,
Tajwan, Singapur, Hong Kong). Jego skutkiem ubocznym były m.in.
kryzysy walutowe w Rosji, RPA i w Brazylii).
Tym razem kryzys walutowy przeżyły kraje o szybkim
tempie wzrostu gospodarczego, małym bezrobociu, z nadwyżką
budżetową i niską inflacją. Tłem była liberalizacja obrotów kapitałowych z zagranicą, której dokonano w tych krajach na początku
lat 90. XX w. Umożliwiła ona wielkie przepływy kapitału.
W drugiej połowie lat 90. XX w. w krajach tych gwałtownie pogorszyło się saldo obrotów kapitałowych. Przyczyną było zatrzymanie bezpośrednich i pośrednich inwestycji zagranicznych
(tzw. NAGŁE ZATRZYMANIE, ang. sudden stop). Spowodowało
ono spadek kursów walut krajowych. Skutkiem była ucieczka kapitału, załamanie się kursów (spadły one o ponad 50%), wzrost stóp
procentowych i – recesja.
41
Zgodnie z TEORIĄ KRYZYSU WALUTOWEGO TRZECIEJ GENERACJI przyczyną kryzysu są OSOBLIWOŚCI SYSTEMU FINANSOWEGO krajów Azji dotkniętych kryzysem.
W krajach tych prywatne firmy żyją w swoistej symbiozie
z prywatnymi bankami i instytucjami państwa. Zdaniem twórców
teorii 3. generacji zjawisko takie jest typowe dla wchodzących w
grę krajów Azji, w których na znaczną skalę rozwijają się pozarynkowe powiązania państwa, prywatnych banków i prywatnych
przedsiębiorstw (ang. crony capitalism).
42
Crony capitalism A KRYZYS FINANSOWY...
Prywatne firmy zadłużają się, przeceniając gwarancje pomocy finansowej „zaprzyjaźnionych” banków i państwa*. Rośnie RYZYKO DEFICYTU BUDŻETU PAŃSTWA, które gwarantuje wypłacalność firm, MONETYZACJI TEGO DEFICYTU, SPADKU
STÓP PROCENTOWYCH I UCIECZKI KAPITAŁU. Przekroczenie przez ryzykowne zobowiązania firm pewnej masy krytycznej może spowodować atak spekulacyjny.
------------------* Chodzi tu o POKUSĘ NADUŻYCIA (ang. moral hazard). Gwarancje,
mające chronić przed niewypłacalnością, skłaniają do ryzykownego zadłużania się.
43
Spadek kursu walutowego skutkował stratami banków komercyjnych, które zaciągały za granicą pożyczki w walutach zagranicznych.
Kłopoty banków skumulowały się na skutek wyprzedaży
przez wzywanych do spłaty pożyczek dłużników nieruchomości,
stanowiących zabezpieczenie tych pożyczek. Spadek cen nieruchomości powodował niewypłacalność kolejnych dłużników. W efekcie
kryzysowi walutowemu towarzyszył kryzys bankowy (nazwano to
podwójnym kryzysem, ang. twin crisis).
Przy tym kryzys bankowy wzmacniał kryzys walutowy.
Kryzys bankowy wzmacniał kryzys walutowy...
44
PO PIERWSZE, spadek kursu walutowego powodował
wzrost zobowiązań państwa wobec banków komercyjnych. (Państwo gwarantowało im zwrot strat spowodowanych spadkiem kursu,
a banki te zaciągnęły wielkie pożyczki za granicą). Efektem był
gwałtownie narastający budżetowy deficyt, zagrożenie jego monetyzacją, spadkiem stop procentowych, ucieczką kapitału i – w efekcie - malejąca wiarygodność zapewnień państwa o stałości kursu
walutowego.
PO DRUGIE, kryzys bankowy utrudniał podniesienie
przez państwo stóp procentowych (zwiększyłoby to koszt obsługi
długów, pogarszając sytuację sektora bankowego). Rosło więc
zagrożenie spekulacyjnym atakiem.
45
Kryzysowi azjatyckiemu towarzyszyły DWA ZJAWISKA, CHARAKTERYSTYCZNE DLA emerging markets.
PO PIERWSZE chodzi o GRZECH PIERWORODNY
tych krajów (ang. original sin), czyli ich rzekomą skłonność do
monetyzacji deficytu budżetowego.
Przypisywanie „wschodzącym rynkom”A „grzechu pierworodnego” skutkuje zadłużaniem się tych krajow w walutach
zagranicznych, a nie w walutach krajowych. Obawiając się „inflacyjnego podatku”, międzynarodowe instytucje finansowe nie
chcą udzielać pożyczek denominowanych w walutach tych krajów.
---Od połowy lat 90. XX w. jest używany powszechnie termin
„rynki wschodzące” („gospodarki wschodzące”) (ang. emerging
markets, emerging economies). Oznacza on otwierające swoje
rynki finasowe kraje, które znajdują się w stadium przejściowym
między krajami rozwijającymi się, a krajami rozwiniętymi (np.
Chiny, India, Brazylia, Korea Południowa, Malazja, kraje Europy Wschodniej).
A
46
Kryzysowi azjatyckiemu towarzyszyły dwa zjawiska, charakterystyczne dla „rynków wschodzących”.
PO DRUGIE, chodzi o WRAŻLIWOŚĆ NA DŁUG (ang.
debt intolerance).
Zadłużanie się „wschodzących gospodarek” w walutach zagranicznych, a nie w walutach krajowych, powoduje, że ewentualna
deprecjacja (dewaluacja) waluty krajowej skutkuje kłopotami z
obsługą zaciągniętego długu. Co ważne, zjawisko to może wystąpić
już przy stosunkowo niskim poziomie zadłużenia banków.
Oczywiście międzynarodowi inwestorzy zdają sobie
sprawę z WRAŻLIWOŚCI NA DŁUG „gospodarek wschodzących”, co zwiększa prawdopodobieństwo NAGŁEGO ZATRZYMANIA przypływu kapitału międzynarodowego na te rynki.
47
Omówione „teorie” kryzysów walutowych trzech kolejnych „generacji” opisują TYPOWE PRZYKŁADY procesów, które mogą powodować takie kryzysy. Nie wyczerpują one listy przyczyn kryzysów walutowych. Kryzysy takie są często SWOISTYMI DLA
KONKRETNEGO KRAJU JEDNORAZOWYMI ZDARZENIAMI O NIEPOWTARZALNEJ CHARAKTERYSTYCE.
Diagnozę taką potwierdza analiza kryzysu walutowego w Argentynie w 2001 roku.
Ramka 2. IZBA WALUTOWA.
48
IZBA WALUTOWA (ang. currency board) oznacza, że kurs waluty
jest stały, a pieniądz wielkiej mocy może być emitowany tylko
wtedy, gdy emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej. Jest to
kopia sytuacji z przełomu XIX w. i XX w., kiedy emisja pieniądza
wielkiej mocy musiała mieć pokrycie w rezerwach złota banku centralnego. Na początku XXI w. izbę walutową stosowały m. in.
Bośnia i Hercegowina, Bułgaria, Hong Kong, Estonia, Litwa.
Izba walutowa silnie ogranicza swobodę działania banku
centralnego. Konieczność zabezpieczenia emisji walutą zagraniczną
sprawia, że bank centralny nie jest w stanie monetyzować deficytu
budżetowego. Taki system kursowy wyklucza także dewaluację i
sterylizację.A
Doświadczenie pokazuje, że w krótkim okresie izba walutowa dobrze służy trapionym kłopotami gospodarkom, przyczyniając się do zahamowania inflacji i zmniejszenia budżetowego deficytu, a przez to do przyśpieszenia wzrostu gospodarczego.
-------A 1. Izba walutowa służy ścisłej kontroli emisji pieniądza. Tymczasem dewaluacja umożliwiałaby pokrycie danym zasobem waluty zagranicznej, posiadanym przez bank centralny, większej niż przed dewaluacją ilości pieniądza wielkiej mocy w obiegu. Tym samym dewaluacja umożliwiałaby „obejście” reguł izby walutowej i zwiększanie emisji pieniądza. A zatem izbie walutowej towarzyszy zakaz dewaluacji.
2. Sterylizacja polega m. in. na kupowaniu przez bank centralny papierów
wartościowych od innych podmiotów gospodarczych. Efektem jest wzrost
podaży pieniądza krajowego. Kiedy obowiązuje izba walutowa, takie działanie nie jest możliwe, jeśli bank centralny nie dysponuje dewizowym pokryciem dla wchodzącej tu w grę emisji pieniądza wielkiej mocy.
KRYZYS W ARGENTYNIE
49
W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALUTOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu waluty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Argentyna.
Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowaniu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie
lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.
KRYZYS W ARGENTYNIE
50
W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALUTOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu waluty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Argentyna.
Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowaniu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie
lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.
1.
Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dolarem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙
(πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich
na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i
USA.
KRYZYS W ARGENTYNIE
51
W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALUTOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu waluty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Argentyna.
Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowaniu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie
lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.
1.
Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dolarem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙
(πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich
na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i
USA.
2.
Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy procentowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję
gospodarczą), wymusiła wzrost stóp procentowych.
KRYZYS W ARGENTYNIE
52
W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALUTOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu waluty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Argentyna.
Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowaniu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie
lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.
1.
Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dolarem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙
(πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich
na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i
USA.
2.
Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy procentowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję
gospodarczą), wymusiła wzrost stópy procentowych.
3.
Skutkiem była recesja i wysokie bezrobocie. Pojawił się (wywołany
m.in. niezdolnością rządu do dokonania reformy budżetowej) deficyt budżetowy. W znacznej cześci finansowano go długiem państwa
denominowanym w walutach zagranicznych (por. „grzech pierworodny” i „wrażliwość na dług”).
KRYZYS W ARGENTYNIE
53
W 2001 r., po dziesięciu latach stosowania systemu IZBY WALUTOWEJ (ang. currency board) (zob. ramka 2) i stałego kursu waluty (1 peso=1 dolar amerykański), kryzys walutowy przeżyła Argentyna.
Po wprowadzeniu izby walutowej w 1991 r., zahamowaniu inflacji i początkowych sukcesach gospodarczych, w 2. połowie
lat 90. XX w. sytuacja gospodarcza w Argentynie się pogorszyła.
1.
Nastąpiła silna realna aprecjacja peso spowodowana mocnym dolarem i szybszą inflacją w Argentynie niż w USA [εr’/εr=(εn’/εn)∙
(πk/πz)]. W efekcie spadła konkurencyjność towarów argentyńskich
na rynkach głównych partnerów handlowych: Brazylii, Europy i
USA.
2.
Konieczność obrony kursu peso w sytuacji, w której stopy procentowe w USA były wysokie (Stany przeżywały silną ekspansję
gospodarczą), wymusiła wzrost stópy procentowych.
3.
Skutkiem była recesja i wysokie bezrobocie. Pojawił się (wywołany
m.in. niezdolnością rządu do dokonania reformy budżetowej) deficyt budżetowy. W znacznej cześci finansowano go długiem państwa
denominowanym w walutach zagranicznych (por. „grzech pierworodny” i „wrażliwość na dług”).
*
Po 4 latach recesji, w obliczu „nagłego zatrzymania” i dalszego
wzrostu stóp procentowych (premia za ryzyko dla pożyczkodawców) w XII 2001 r. Argentyna zrezygnowala z izby walutowej i w
ciągu 6 miesięcy kurs peso do dolara spadł o ¾. Wzrost wartości
długów zagranicznych doprowadził do bankructw banków, załamania się sektora finansowego i zaprzestania obsługi zagranicznych długów.
54
3. WADY I ZALETY SYSTEMÓW KURSOWYCH.
3.1. ODMIANY KURSU PŁYNNEGO I KURSU STAŁEGO
Do 1914 r., a częściowo do 1939 r., obowiązywał na świecie SYSTEM KURSÓW STAŁYCH; kursy walut definiowano w stosunku
do złota (ang. gold standard). W latach 1945-1971 obowiązywał system Bretton Woods: dolar amerykański miał stały kurs w stosunku
do złota, inne waluty miały stały kurs do dolara.
SŁABOŚCIĄ TYCH SYSTEMOW BYŁA SZTYWNOŚĆ: zmiany
kursów nominalnych nie kompensowały różnic tempa inflacji w
poszczególnych krajach, co powodowało znaczne zmiany realnych
kursów walutowych, pochodne zmiany oczekiwań kursowych i w
efekcie – podatność kursów głównych walut na ataki spekulacyjne.
55
Od 1971 r. różne kraje stosują rozmaite odmiany systemu kursu
zmiennego.
WADĄ SYSTEMU ZMIENNYCH KURSÓW walutowych, dominującego na świecie po 1973 r., SĄ SILNE WAHANIA KURSÓW
(spowodowane np. „efektem przestrzelenia” i zmianami oczekiwań
kursowych).
56
Oto lista wybranych systemów kursowych uporządkowana według
stopnia płynności kursu walutowego. (W praktyce kursy: calkowicie płynny i całkowicie stały to rozwiązania skrajne).
57
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
58
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
59
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
60
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
61
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg).
Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę
upływu czasu.
62
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg).
Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę
upływu czasu.
6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed).
Kurs jest stały.
63
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg).
Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę
upływu czasu.
6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed).
Kurs jest stały.
7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board).
Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli
emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej.
64
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg).
Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę
upływu czasu.
6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed).
Kurs jest stały.
7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board).
Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli
emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej.
8. DOLARYZACJA (ang. dolarization).
Pieniądz krajowy zostaje zastąpiony pieniądzem innego kraju, np.
USA. Bank centralny nie ma prawa do emisji pieniądza krajowego.
65
1. Kurs CAŁKOWICIE PŁYNNY (ang. pure float).
O poziomie kursu decyduje tylko popyt i podaż na rynku
walutowym. Państwo nie stara się wpływać na kurs.
2. Kurs PŁYNNY REGULOWANY (ang. managed float).
O poziomie kursu decyduje popyt i podaż na rynku walutowym i
interwencje państwa na tym rynku. Państwo stara się łagodzić wahania kursu.
3. PASMO WAHAŃ (ang. target zone).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do pewnej waluty.
4. KURS KOSZYKA (ang. basket peg).
Kurs waha się w określonym przedziale w stosunku do koszyka
walut.
5. Kurs „PEŁZAJĄCY” (ang. crawling peg).
Kurs jest stały, lecz zmienia się w ściśle określony sposób w miarę
upływu czasu.
6. Kurs STAŁY (ang. truly fixed).
Kurs jest stały.
7. IZBA WALUTOWA (ang. currency board).
Kurs jest stały. Pieniądz wielkiej mocy może być emitowany, jeśli
emisja ma pokrycie w walucie zagranicznej.
8. DOLARYZACJA (ang. dolarization).
Pieniądz krajowy zostaje zastąpiony pieniądzem innego kraju, np.
USA. Bank centralny nie ma prawa do emisji pieniądza krajowego.
9. WSPÓLNA WALUTA (ang. single currency).
Grupa krajów wprowadza jeden wspólny pieniądz.
Ewolucję systemu kursowego w Polsce po 1989 r. opisuje ramka 3...
66
Ramka 3. Od stałego do płynnego kursu złotego.
Do 1990 r. kurs złotego ustalali urzędnicy. Od 1990 r. złoty stał się „wewnętrznie” wymienialny i Polacy mogli wymieniać go na pieniądz zagraniczny. Wprowadzono stały kurs walutowy (nazywany „nominalną kotwicą inflacyjną”, 9500 „starych” złotych za dolara), co zahamowało „importowaną” inflację. Oznaczało to dewaluację złotego (w końcu 1989 r. oficjalny kurs dolara wynosił ok. 5500 zł, a kurs w kantorach – ok. 7500 zł). Wolnorynkowy kurs „kantorowy” oscylował wokół kursu oficjalnego.
W maju 1991 r. złotego zdewaluowano do dolara o 16,8%, uzależniając jego kurs od ceny: dolara USA (45%), marki niemieckiej (35%),
funta brytyjskiego (10%) oraz franka francuskiego (5%) i szwajcarskiego
(5%). Siła wpływu zmian kursu tych walut na kurs złotego (informują o
niej procentowe wagi) odzwierciedlała ich udział w rozliczeniach w polskim handlu zagranicznym. W październiku 1991 r. dla ustabilizowania
kursu realnego (trwała inflacja!) wprowadzono comiesięczną „pełzającą
dewaluację” złotego wobec koszyka walut o ok. 1,8%. Po drobnych zmianach systemu w 1995 r. „wewnętrzna” wymienialność złotego została rozszerzona na niektóre transakcje z udziałem zagranicy („wymienialność
zewnętrzna”), co oznaczało liberalizację obrotów kapitałowych.
W maju 1995 r. pojawił się tzw. kurs fixingu, określany przez
banki, które codziennie nadsyłały do NBP oferty kupna i sprzedaży walut;
na ich podstawie NBP wyznaczał poziom równowagi kursu (dolarów i marek), czyli tzw. fixing. Mógł on odbiegać o ±7% od kursu centralnego NBP.
Po kursie fixingowym NBP handlował walutami z bankami, interweniując
na rynku w celu utrzymania kursu fixingu w ustalonym przedziale.
Ten tzw. „pełzający przedział wahań” (ang. crawling band) stopniowo rozszerzono do ±15% w marcu 1999 r. (jednocześnie „pełzanie” dewaluacji spowolniono do 0,3% na miesiąc). Od stycznia 1999 r. zmienił się
skład koszyka walut, na podstawie którego określano kurs centralny złotego (55% euro plus 45% dolar); rozszerzono także zakres „zewnętrznej”
wymienialności złotego. Wreszcie w kwietniu 2000 r. nastąpiło pełne „upłynnienie” kursu złotego.
67
Zauważmy, że państwo może wpływać na wahania nominalnych
kursów walutowych, interweniując na rynkach walutowych.
(„Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)).
Zwykle cele takiej interwencji państwa są następujące:
1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia).
68
Zauważmy, że państwo może wpływać na wahania nominalnych
kursów walutowych, interweniując na rynkach walutowych.
(„Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)).
Zwykle cele takiej interwencji państwa są następujące:
1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia).
2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu
zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towarów.
69
Zauważmy, że państwo może wpływać na wahania nominalnych
kursów walutowych, interweniując na rynkach walutowych.
(„Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)).
Zwykle cele takiej interwencji państwa są następujące:
1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia).
2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu
zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towarów.
3. Zapobieganie deprecjacji kursu w celu zapobieżenia „importowi” inflacji.
70
Zauważmy, że państwo może wpływać na wahania nominalnych
kursów walutowych, interweniując na rynkach walutowych.
(„Czysty” system płynnych kursów walutowych (ang. clean floating) zamienia się wtedy w system „brudny” (ang. dirty floating)).
Zwykle cele takiej interwencji państwa są następujące:
1. Tłumienie zmian kursów spowodowanych niestabilnością oczekiwań kursowych, a więc także tłumienie pochodnych zmian poziomu produkcji (i bezrobocia).
2. Wpływanie na poziom realnego kursu walutowego w celu
zmiany międzynarodowej konkurencyjności krajowych towarów.
3. Zapobieganie deprecjacji kursu w celu zapobieżenia „importowi” inflacji.
Krytycy są zdania, że państwo nie odróżnia uzasadnionych zmian kursu od jego zmian przypadkowych. W efekcie skutkiem interwencji okazać się może nie stabilizacja, lecz destabilizacja kursu walutowego.
71
3.2. KURS STAŁY A KURS PŁYNNY.
Nasza wcześniejsza analiza pokazuje, że stały kurs walutowy wiąże
się z podatnością gospodarki na kryzysy walutowe.
Inną wadę kursu stałego ujawnia TWIERDZENIE O
NIEMOŻLIWYM TRÓJKĄCIE (ang. impossible trillogy, impossible trinity). Zgodnie z tym twierdzeniem naraz nie są możliwe
więcej niż dwa spośród trzech następujących działań:
a) Liberalizacja obrotów kapitałowych.
b) Stosowanie stałego kursu waluty.
c) Samodzielne ustalanie poziomu stóp procentowych
(niezależna polityka pieniężna).
72
Z TWIERDZENIA O NIEMOŻLIWYM TRÓJKĄCIE wynika, że
LIBERALIZUJĄC OBROTY KAPITAŁOWE I DECYDUJĄC
SIĘ NA STAŁY KURS WALUTY, KRAJ REZYGNUJE Z NIEZALEŻNEJ POLITYKI PIENIĘŻNEJ. W efekcie państwo pozbawia
się możliwości realizacji ważnych celów polityki gospodarczej. Na
przykład, ekspansywna polityka pieniężna przestaje być możliwym
do zastosowania narzędziem zwalczania „lokalnej” recesji w gospodarce.
73
Tymczasem taka „lokalna” recesja może pojawić się jako wynik
ASYMETRYCZNEGO szoku makroekonomicznego, który dotyczy
tylko jednej gospodarki (np. restrykcyjna polityka budżetowa).
W przypadku szoku SYMETRYCZNEGO, który dotyczy
wszystkich gospodarek (np. wzrost cen ropy naftowej), ewentualna
recesja jest powszechna (a nie - „lokalna”). Powszechna recesja
skutkuje powszechną obniżką stóp procentowych, co umożliwia zastosowanie ekspansywnej polityki pieniężnej również w kraju, którego dotyczy ta analiza.
74
Te m. in. argumenty skłoniły wiele krajów do wprowadzenia którejś z odmian płynnego kursu waluty. Co prawda, zmienność kursu
jest wtedy źródłem niepewności i utrudnia handel zagraniczny oraz
przepływy kapitałowe, a także sprzyja spekulacji. Jednak kurs
płynny jest pozbawiony wskazanych wad kursu stałego.
75
3.3. UNIA WALUTOWA.
Na osobną analizę zasługuje SYSTEM WSPÓLNEJ WALUTY.
1 stycznia 2002 r. Austria, Belgia, Finlandia, Francja, Grecja, Hiszpania, Holandia, Irlandia, Luksemburg, Niemcy, Portugalia i Włochy zastąpiły swoje waluty krajowe wspólną walutą EURO.
Zgodnie z teorią tzw. OPTYMALNYCH OBSZARÓW
WALUTOWYCH wprowadzenie wspólnej waluty jest tym łatwiejsze i korzystniejsze, w im większym stopniu spełnione są następujące dwa warunki:
1. Wzajemny handel krajów, o które chodzi, jest bardzo intensywny.
2. Kraje te podlegają działaniu podobnych (SYMETRYCZNYCH)
szoków makroekonomicznych.
Alternatywą dla tych warunków są (do pewnego stopnia)
dwa inne warunki:
1. Rynki pracy są w tych krajach „elastyczne”, praca jest mobilna i
dochodzi do znacznych przepływów pracy między krajami.
2. Skala transferów między tymi krajami jest duża.
Uzasadnienie tych twierdzeń jest następujące:
76
„WZAJEMNY HANDEL KRAJÓW, O KTÓRE CHODZI, JEST
BARDZO INTENSYWNY.”
1. W takiej sytuacji kraje wprowadzające wspólną walutę nie mają
ważnych partnerów handlowych poza integrującym się ugrupowaniem. To właśnie kontaktom handlowym z takimi partnerami
mogłaby zaszkodzić wspólna waluta.
Na przykład, aprecjacja wspólnej waluty na skutek, powiedzmy, restrykcyjnej polityki monetarnej ugrupowania szkodziłaby bilansowi handlowemu kraju o ważnych powiązaniach handlowych z partnerami spoza ugrupowania.
77
„WZAJEMNY HANDEL KRAJÓW, O KTÓRE CHODZI, JEST
BARDZO INTENSYWNY.”
1. W takiej sytuacji kraje wprowadzające wspólną walutę nie mają
ważnych partnerów handlowych poza integrującym się ugrupowaniem. To właśnie kontaktom handlowym z takimi partnerami
mogłaby zaszkodzić wspólna waluta.
Na przykład, aprecjacja wspólnej waluty na skutek, powiedzmy, restrykcyjnej polityki monetarnej ugrupowania szkodziłaby bilansowi handlowemu kraju o ważnych powiązaniach handlowych z partnerami spoza ugrupowania.
2. Im bardziej intensywny jest handel pomiędzy krajami ugrupowania, które wprowadza wspólną walutę, tym większe są korzyści
wynikające z obniżki kosztów transakcyjnych na skutek zlikwidowania walut „lokalnych”.
78
„KRAJE TE PODLEGAJĄ DZAŁANIU PODOBNYCH („SYMETRYCZNYCH”) SZOKÓW MAKROEKONOMICZNYCH.”
Otóż w takiej sytuacji potrzeba prowadzenia niezależnej polityki
pieniężnej przez którykolwiek z wprowadzających wspólną walutę
krajów nie jest duża. Wszak skoro kraje te podlegają „symetrycznym” szokom makroekonomicznym, to stają w obliczu podobnych
problemów gospodarczych. Dla rozwiązania takich problemów wystarcza niezróżnicowana regionalnie polityka pieniężna.
79
„RYNKI PRACY SĄ W TYCH KRAJACH „ELASTYCZNE”,
PRACA JEST MOBILNA I DOCHODZI DO ZNACZNYCH
PRZEPŁYWÓW PRACY MIĘDZY KRAJAMI.”
W przypadku niespełnienia warunków (1) i (lub) (2)A elastyczność
rynku pracy i (lub) mobilność siły roboczej ułatwia dostosowanie
się do nowej, trudnej sytuacji.
Na przykład, załóżmy, że nastąpił „asymetryczny” negatywny makroekonomiczny szok popytowy. Po wprowadzeniu
wspólnej waluty nie można go skompensować za pomocą odpowiedniej polityki pieniężnej. Elastyczność rynku pracy ułatwia dostosowanie się do trudnej sytuacji (płace i ceny spadają pod wpływem bezrobocia...). Mobilność siły roboczej sprawia wtedy, że bezrobotni są w stanie znaleźć pracę w innych krajach ugrupowania
przyjmującego wspólną walutę...
-------------------A Intensywność
handlu i „symetryczność” szoków makroekonomicznych.
80
„SKALA TRANSFERÓW MIĘDZY TYMI KRAJAMI, JEST DUŻA.”
Przyjmijmy znowu, że nastąpił „asymetryczny” negatywny makroekonomiczny szok popytowy, którego nie da się skompensować za
pomocą polityki pieniężnej.
Transfery międzynarodowe łagodzą dolegliwości bezrobotnych, towarzyszące takiemu procesowi i (lub) pozwalają przeczekać okres złej koniunktury.
81
W przypadku wymienionych krajów Unii Europejskiej:
1. Wzajemny handel JEST bardzo intensywny.
2. Zmiany poziomu PKB w poszczególnych krajach ZWYKLE wykazują silną korelacje ze zmianami średniego poziomu PKB w
całym ugrupowaniu integracyjnym (w tych krajach makroekonomiczne szoki są symetryczne). Dotyczy to zwłaszcza Francji,
Niemiec, Holandii, Belgiii Luksemburga. (Jednak w innych krajach
bywa inaczej...).
3. Przepływy pracy między poszczególnymi krajami ugrupowania
NIE są intensywne.
4. Skala transferów, do których dochodzi między tymi krajami, jest
MINIMALNA.
*
Zmianę warunków niesprzyjających wprowadzeniu wspólnej waluty i jej stosowaniu można traktować jak cel, od którego osiągnięcia zależy, czy w długim okresie operacja zakończy się powodzeniem.
ZRÓB TO SAM!
82
Tak czy nie?
1.
W gospodarce z płynnym kursem walutowym panowała równowaga. Następnie oczekiwania kursowe spadły z Δεne/εn=0% do
(Δεne/εn)’<0% (ceteris paribus). W takiej sytuacji należy się spodziewać aprecjacji waluty krajowej.
Nie. Wystąpi raczej deprecjacja waluty krajowej. Wszak spadek
oczekiwań kursowych spowoduje odpływ spekulacyjnego kapitału
zagranicznego...
2.
Kryzys walutowy wyjaśniany przez model „1. generacji” potwierdza „twierdzenie o niemożliwym trójkącie”.
Tak. Wszak zgodnie z „modelami 1. generacji” kryzys walutowy
jest wynikiem próby prowadzenia niezależnej polityki pieniężnej
[monetyzacja deficytu budżetowego i niskie (niższe niż stopy za
granicą) stopy procentowe] w sytuacji, w której kurs waluty jest
stały, a przepływy kapitałowe zliberalizowane.
3.
„Grzech pierworodny” (ang. original sin) „wschodzących gospodarek” (ang. emerging economies) polega na korupcji, która jest
bardzo rozpowszechniona w tych gospodarkach.
Nie. W przypadku „grzechu pierworodnego” chodzi o rzekomą
skłonność tych krajów do monetyzacji deficytów budżetowych. Jej
przyczyną jest słabość „instytucjonalnej infrastruktury” tych gospodarek. (Na przykład, chodzi o formalną lub nieformalną zależność banku centralnego od władzy politycznej).
83
4.
„Grzech pierworodny” (ang. original sin) „gospodarek wschodzących” (ang. emerging economies) powoduje ich „wrażliwość na
dług” (ang. debt intolerance), co może się skończyć „nagłym
zatrzymaniem” (ang. sudden stop) zagranicznych inwestycji.
Tak.
5.
Kryzys walutowy w Argentynie w 2001 r. jest przykładem słuszności „twierdzenia o niemożliwym trójkącie”.
Nie. Między 1991 r. a 2001 r. przy stałym kursie walutowym i swobodzie przepływów kapitałowych Argentyna NIE próbowała prowadzić niezależnej polityki stóp procentowych (np. nie obniżała
oprocentowania). Przyczyną kryzysu była tam recesja, deficyt
budżetu i wysokie zadłużenie w walutach obcych.
84
Zadania
1.
i
i=iz-Δεne/εn
E1
i’=iz-(Δεne/εn)’
0
Oto skutki zmiany oczekiwań
kursowych i ataku spekulacyjLM
nego. Kurs jest płynny. a) Co
E
BP=0
jest przyczyną przesunięcia się
linii IS? b) Jak spadek krajowej
BP1=0 stopy procentowej wpływa na
IS
krajową konsumpcję i inwestycje? c) Dlaczego ten „efekt stoIS1
Y py procentowej” nie przesuwa
Yp
linii IS z powrotem ku jej pierwotnemu położeniu?
a)
Przyczyną jest zmniejszenie się eksportu netto, NX, spowodowane
aprecjacją kursu walutowego po napływie kapitału spekulacyjnego, zwabionego zmianą oczekiwań kursowych i względnie wysoką
stopą procentową.
b)
Krajowa konsumpcja, C, i krajowe inwestycje, I, się zwiększają.
c)
Zmiany stopy procentowej powodują przesunięcie się wzdłuż linii
IS, a nie przesunięcie się całej linii IS.
85
2. a) Za pomocą „modelu 1. generacji” wyjaśnij mechanizm
powstawania kryzysu walutowego. b) Co jest przyczyną kryzysu
walutowego w przypadku „modelu 2. generacji”? Odpowiedz
jednym zdaniem. c) A w przypadku „modelu 3. generacji”? Znowu
odpowiedz jednym zdaniem.
a)
Kryzys walutowy jest wynikiem próby utrzymania stałego kursu
waluty i prowadzenia ekspansywnej polityki monetarnej. W takiej sytuacji malejące stopy procentowe powodują „ucieczkę
kapitału” i presję na dewaluację. Prędzej czy później wyczerpanie
się rezerw walutowych wymusza drastyczną obniżkę kursu waluty krajowej.
b)
W przypadku „modeli 2. generacji” przyczyną kryzysu jest zmiana oczekiwań kursowych, która ma charakter „samopotwierdzającej się prognozy”.
c)
„Model 3. generacji” wyjaśnia kryzys przede wszystkim wadami
systemu finansowego kraju, niebezpieczeństwem monetyzacji deficytu budżetowego, spadku stóp procentowych, ucieczki kapitału
i załamania się kursu waluty.
86
3. a) Pokaż, że w czasie kryzysu EMR (w przypadku modelu 2. generacji kryzysu walutowego) przyczyną kryzysu była „samopotwierdzająca się prognoza” dewaluacji. b) Pokaż, że podobna
„samopotwierdzająca się prognoza” pełniła ważną funkcję także w
przypadku kryzysu w Azji (w przypadku modelu 3. generacji kryzysu walutowego).
a)
Kryzys powstał po podwyżce stóp procentowych w Niemczech na
skutek powszechnego oczekiwania dewaluacji w cierpiących na
recesję krajach Europy. (W podobnych sytuacjach, broniąc się
przed dewaluacją, zwykle podnosiły one własne stopy procentowe,
jednak w 1992 roku nie mogły tego zrobić właśnie z powodu
recesji, co uzasadniało te oczekiwania). Skutkiem rzeczywiście
okazał się kryzys i fala dewaluacji.
b)
W Azji rosnące obawy przed koniecznością monetyzacji deficytu
budżetu w cierpiących na syndrom crony-capitalism krajach azjatyckich, a także przed spadkiem stóp procentowych, ucieczką kapitału i spadkiem wartości waluty doprowadziły do „nagłego
zatrzymania”, ucieczki kapitału i – spadku wartości waluty.
87
4.
Zgodnie z „modelem 1. generacji” kryzysu walutowego bezpośrednią przyczyną kryzysu jest spadek rezerw walutowych banku centralnego. a) Na czym w tych okolicznościach polegałaby „sterylizacja” interwencji banku centralnego na rynku walutowym? b)
Czy taka „sterylizacja” mogłaby zapobiec kryzysowi walutowemu?
c) Dlaczego?
a)
W tych okolicznościach „sterylizacja” polegałaby na skupowaniu
papierów wartościowych na otwartym rynku.
b)
Nie.
c)
Taka „sterylizacja” zwiększyłaby jedynie stopień ekspansywności
polityki monetarnej, obniżając stopę procentową i wzmagając
ucieczkę kapitału. W efekcie rezerwy walutowe banku centralnego wyczerpałyby się jeszcze szybciej.
88
5.
Czy Twoim zdaniem Polski dotyczy: a) „Grzech pierworodny”. b)
„Wrażliwość na dług”. c) Niebezpieczeństwo „nagłego zatrzymania”. Za każdym razem wyjaśnij, co to znaczy.
a)
Podejrzenie „grzechu pierworodnego” sprawia, że kraj ma
kłopoty w uzyskaniu kredytów denominowanych w walucie krajowej. Polskie państwo i polskie przedsiębiorstwa rzeczywiście
zaciągają znaczne kredyty w walutach innych krajów (np. w
euro).
b)
„Wrażliwość na dług” oznacza, że w sytuacji, gdy znaczna część
zadłużenia kraju jest denominowana w pieniądzu zagranicznym,
dewaluacja powoduje skokowy wzrost wyrażonej w pieniądzu
krajowym wielkości długu. Skoro Polska jest zadłużona w pieniądzu zagranicznym, to - w pewnym stopniu - jest również „wrażliwa na dług”.
c)
Niebezpieczeństwo „nagłego zatrzymania” to inaczej zagrożenie
zahamowaniem przypływu kapitału zagranicznego do kraju. Zdania na temat zagrożenia Polski „nagłym zatrzymaniem” są podzielone…
89
6.
a) Podaj treść twierdzenia o niemożliwym trójkącie. b) Pokaż, że liberalizacja obrotów kapitałowych i niezależna polityka pieniężna
wykluczają stały kurs waluty.
a)
Naraz nie są możliwe więcej niż dwa z trzech następujących
działań: (i) Stosowanie stałego kursu waluty. (ii) Liberalizacja
obrotów kapitałowych. (iii) Niezależna polityka pieniężna.
b)
Na przykład: restrykcyjna polityka pieniężna podbija krajowe
stopy procentowe, skutkuje napływem do kraju kapitału zagranicznego i presją na rewaluację pieniądza krajowego. W takiej
sytuacji bank centralny broni kursu skupując pieniądz
zagraniczny za pieniądz krajowy. Uniemożliwia to prowadzenie
restrykcyjnej polityki pieniężnej.
90
7.
Twierdzi się niekiedy, że stały kurs waluty w połączeniu ze swobodą
przepływów kapitałowych pełni funkcję „nominalnej kotwicy inflacyjnej”. Wyjaśnij, o co chodzi autorom takiej opinii; odwołaj się do
„twierdzenia o niemożliwym trójkącie”. b) Na początku lat dziewięćdziesiątych XX w. podobne opinie wygłaszano w Polsce, mimo
że stałemu kursowi zlotego nie towarzyszyła wtedy swoboda przepływów kapitałowych. O co mogło chodzić polskim autorom takich
wypowiedzi?
a)
W takiej sytuacji stopy procentowe w kraju nie mogą zasadniczo
odbiegać od poziomu stóp procentowych za granicą. Oznacza to,
że krajowa polityka pieniężna nie może być silnie ekspansywna,
co łagodzi zagrożenie inflacją.
b)
Chodziło o to, że stały kurs waluty zapewniał wzgledną stałość cen
dóbr importowanych, a tym samym zmniejszał niebezpieczeństwo
„importu” inflacji.
91
8.
Struktura handlu zagranicznego w Hipotecji jest następująca: na
Cesarstwo X przypada 20%, na Królestwo Y – 30%, a na Republikę Z – 50% obrotów. Wskaźniki w tabeli informują o zmianach nominalnego kursu hipotecjańskiego gdyba do walut tych krajów w
2016 r. (okresem bazowym jest koniec 2015 r.):
Cesarstwo X
112
Królestwo Y
Republika Z
90
76
Oblicz zmianę efektywnego kursu gdyba, do której doszło w 2016 r.
W 2016 r. efektywny kurs gdyba wobec koszyka walut partnerów
handlowych Hipotecji zmienił się o:
112∙0,2 + 90∙0,3 + 76∙0,5=22,4 + 27 + 38 = 87,4.
Oznacza to, że w 2016 r. efektywny kurs gdyba zmalał o 12,6%.
-------Efektywny kurs walutowy jest miarą siły nabywczej waluty krajowej
w stosunku do kilku walut jednocześnie (czyli w stosunku do tzw.
koszyka walut). Chodzi o złożony indeks, który jest średnią ważoną
indeksów prostych, informujących o zmianie kursu waluty krajowej
względem walut głównych partnerów handlowych. Wagami są udziały
tych krajów w naszym handlu zagranicznym (chodzi o sumę eksportu i
importu).
92
9.
„W obecnej sytuacji gospodarczej Polski dolaryzacja nie byłaby
złym rozwiązaniem”. a) Podaj jeden argument na rzecz tej opinii.
b) A teraz podaj jeden argument przeciwko takiemu rozwiązaniu.
a)
Argument ZA:
Dolaryzacja oznaczałaby, że o kształcie polityki pieniężnej w
Polsce decyduje FED. Być może zwiększyłoby to szanse na rozsądną i przewidywalną politykę monetarną.
b)
Argument PRZECIWKO:
Niemożność prowadzenia niezależnej od USA polityki monetarnej. Tymczasem szoki makroekonomiczne w Polsce i w USA są –
oczywiście - asymetryczne.
(Także korzyści Polski z dolaryzacji w postaci spadku
kosztów transakcyjnych byłyby stosunkowo małe. Polski handel
rozliczany w dolarach amerykańskich stanowi tylko część całego
handlu zagranicznego naszego kraju).
Test
(Plusami i minusami zaznacz prawdziwe i fałszywe odpowiedzi)
1. Wzrost oczekiwań kursowych powoduje:
A. Spadek krajowych stóp procentowych.
B. Presję na spadek kursu walutowego.
C. Pogorszenie się salda bilansu handlowego (kurs płynny).
D. Wzrost wydatków konsumpcyjnych (kurs płynny).
A. TAK.
B. NIE.
C. TAK.
D. BYĆ MOŻE (spadek i oraz spadek NX wywierają różnokierunkowy wpływ na wydatki konsumpcyjne, C).
2.
Kryzys walutowy jest szkodliwy, ponieważ:
A. Powoduje spadek krajowych stóp procentowych.
B. Powoduje aprecjację waluty krajowej, która przyczynia się
do pogorszenia salda bilansu handlowego.
C. Powoduje zahamowanie wzrostu gospodarczego.
D. Powoduje konieczność zastosowania izby walutowej.
A. NIE.
B. NIE.
C. TAK.
D. NIE.
3.
System „izby walutowej” wyklucza:
A. Monetyzację deficytu budżetowego.
B. Inflację.
C. Sterylizację.
D. Dewaluację.
A. TAK. B. NIE. C. TAK. D. TAK.
93
4. Wprowadzeniu wspólnej waluty sprzyjają:
A. Niewielka skala handlu między zainteresowanymi krajami.
B. „Asymetria” dotyczących tych krajów makroekonomicznych
szoków.
C. Transgraniczna mobilność siły roboczej.
D. Możliwość dokonywania transgranicznych transferów.
A. NIE.
B. NIE.
C. TAK.
D. TAK.
5. W latach 1990-2000 w Polsce obowiązywał m. in.:
A. Stały kurs walutowy.
B. Crawling peg.
C. Target zone.
D. Płynny kurs walutowy.
A. TAK.
B. TAK.
C. TAK.
D. TAK.
94
Download
Random flashcards
ALICJA

4 Cards oauth2_google_3d22cb2e-d639-45de-a1f9-1584cfd7eea2

Create flashcards