(3) Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej
advertisement
PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 1 2 Polityka pieniężna (3) Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej Polityka pieniężna (3) Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 1. Definicja impulsu pieniężnego 2. Rodzaje impulsów polityki pieniężnych 3. Mechanizm transmisji impulsów polityki pieniężnej dr Sylwia Grenda 4. Systematyka kanałów transmisji impulsów polityki pieniężnej 5. Opóźnienia w transmisji monetarnej Uniwersytet Ekonomiczny w Poznaniu Wydział Ekonomii Katedra Teorii Pieniądza i Polityki Pieniężnej Wykład przygotowano na podstawie: W. Przybylska-Kapuścińska, Mechanizm i kanały transmisji polityki pieniężnej, w: Współczesna polityka pieniężna, red. W. Przybylska-Kapuścińska), Difin, Warszawa 2008 oraz wykładów Prof. W. Przybylskiej-Kapuścińskiej. 3 Definicja impulsu pieniężnego 4 Teorie pieniądza a mechanizm transmisji Teorie pieniądza w zakresie mechanizmu transmisji impulsów polityki pieniężnej koncentrują się na: Impuls pieniężny – zmiany zmiennych monetarnych, takich jak podaż pieniądza, wolumen kredytów, stopy procentowe, wolne rezerwy płynności, substytuty pieniądza w postaci aktywów 1. 2. 3. 4. 5. kanałach i mechanizmach wzajemnych powiązań sektora realnego i finansowego zmianach zachowań podmiotów gospodarczych i ich wpływie na wartości realne na skutek impulsów polityki pieniężnej zmianach wielkości realnych pod wpływem impulsów pieniężnych wrażliwości sektorów sfery realnej na impulsy pieniężne sile wpływu impulsów pieniężnych na poziom cen i inne kategorie (np. produkcję) Cecha wspólna: założenie istnienia związku przyczynowo-skutkowego pomiędzy zmianami ilości pieniądza w obiegu (M) a zmianami działalności gospodarczej, przekładającymi się na zmianę realnego PKB (Y) dr Sylwia Grenda 1 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 5 Siła i rodzaj oddziaływania impulsów pieniężnych na wielkości realne 6 Przyczyny impulsów pieniężnych - uwarunkowania i zależności Zmienne monetarne zmieniają się (tworzony jest impuls) w wyniku: Co należy brać pod uwagę w analizie wpływu impulsów monetarnych na sferę realną? 1. 2. • powstawanie różnych skutków impulsu monetarnego (w zależności od kanału i zastosowanego środka) • różny wpływ impulsów monetarnych co do horyzontu oddziaływania, charakteru i fazy cyklu koniunkturalnego • impulsy pieniężne wpływają nie tylko na wielkości realne, ale także pieniężne • czynniki psychologiczne (ujawniające się w zachowaniu podmiotów) • dynamika wzrostu i zmiany strukturalne w gospodarce prowadzonej polityki pieniężnej banku centralnego, pozostałych przyczyn mających swoje źródło poza polityką pieniężną (np. określone zachowania podmiotów niefinansowych). Zmiany wielkości monetarnych mogą mieć charakter: • egzogeniczny – zewnętrzny względem modelu, • endogeniczny – wewnętrzny w ramach modelu. 7 Przyczyny powstawania impulsów pieniężnych Kreowanie impulsów pieniężnych pod wpływem Przyczyny leżące poza polityką pieniężną Polityki pieniężno-kredytowej BC Administracyjne i rynkowe decyzje władzy monetarnej dr Sylwia Grenda sprzężenie zwrotne Wzajemne oddziaływanie podaży pieniądza i popytu na pieniądz podmiotów gospodarczych 8 Klasyfikacja impulsów monetarnych Kryterium sposobu powstawania • impulsy pierwotne – kreowane rzez BC (instrumenty) • impulsu wtórne – kreowane poza BC (uczestnicy) Kryterium wpływu Banku Centralnego • i. bezpośrednie – działania BC wpływające na zmienne monetarne • i. pośrednie – zmiany w zmiennych monetarnych za pośrednictwem Kryterium sposobu oddziaływania • i. mierzalne – powstają w wyniku zmian w parametrach uczestników instrumentów • i. niemierzalne – oddziaływanie w ramach np. nacisków nieformalnych Kryterium charakteru polityki • impulsy restrykcyjne • impulsy ekspansywne Kryterium horyzontu czasowego • impulsy krótkoterminowe • impulsy długoterminowe 2 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 9 10 Definicja mechanizmu transmisji impulsów pieniężnych Rodzaje impulsów pieniężnych (według kryterium podmiotowego) Mechanizm transmisji - oznacza zachowania instytucji oraz jednostek • impulsy banku centralnego ekonomicznych, umożliwiające wpływ polityki pieniężnej banku centralnego na decyzji cenowe i produkcyjne podmiotów ekonomicznych • impulsy banków komercyjnych • impulsy pośredników finansowych • impulsy gospodarstw domowych - modelowo – łańcuch związków przyczynowo-skutkowych wywołanych impulsem polityki pieniężnej, znajdujących ostatecznie wyraz w poziomie PKB i inflacji • impulsy przedsiębiorstw • impulsy zewnętrzne (zagranica) 11 Historyczny podział mechanizmów transmisji monetarnej (1) 12 Historyczny podział mechanizmów transmisji monetarnej (2) Bezpośredni mechanizm transmisji • • • • Ekonomia klasyczna: Hume, Fisher, Friedman Wynika z założenia o długoterminowej neutralności pieniądza Nazywany jest także majątkowym (wpływ na strukturę majątku) Założenie, że wzrost ilości pieniądza prowadzi do nierównowagi między utrzymywanym zasobem pieniądza a popytem na pieniądz (prowadzi to w efekcie do wyzbywania się pieniądza =>wzrost konsumpcji i inwestycji => wzrost cen). Nie następuje tutaj dostosowanie stóp procentowych!! • W mechanizmie bezpośrednim nie uwzględnia się występujących w gospodarce powiązań instytucjonalnych • Mechanizm poddany krytyce ze względu na duże uproszczenia: „czasy” pieniądza kruszcowego, brak stóp procentowych, brak rynków finansowych i polityki pieniężnej Pośredni mechanizm transmisji • Prekursorzy: Wicksell, Keynes, Hicks • Założenie, że zmiany ilości pieniądza powodują zmiany w poziomie stóp procentowych • Równowaga na rynku pieniężnym jest możliwa tylko wtedy, gdy stopa procentowa na rynku kredytowym równa się stopie zysku od kapitału na rynkach towarowych – mechanizm samoregulacji • Obecnie funkcjonujące kanały mają charakter pośredni (!) M ↑ + (MD ≈ const.) => nadwyżkowe zasoby pieniądza => wydatki ↑ => efektywny popyt ↑ => Y ↑ • Efekty: krótki okres: wzrost produkcji; długi okres: tylko wzrost cen (pieniądz neutralny) dr Sylwia Grenda 3 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 13 Ujęcia teoretyczne mechanizmu przenoszenia impulsów pieniężnych Koncepcja teoretyczna Podejście kredytowe (strumieniowe), w tym: • • • 14 Systematyka koncepcji dotyczących mechanizmu transmisji – podejście kredytowe Główny przedstawiciel wielkości monetarne płynnych zasobów dostępności kredytów subiektywnej płynności podejście keynesowskie M→ →i→I→Y Podejście majątkowe (zasobowe), w tym: • w wersji monetarystycznej • w wersji portfelowej Podlegające pierwotnemu oddziaływaniu M→ → ?→ →Y Wielkości pośredniczące w transmisji podmioty gospodarcze Wielkości sektora podlegające wtórnemu oddziaływaniu Koncepcja płynnych zasobów C. Köhler Płynne zasoby Instytucje kredytowe Wolumen kredytów, koszty kredytu Inwestycje Koncepcja dostępności kredytu R. Roosa Przychodowość skarbowych papierów wartościowych, struktura stóp procentowych Instytucje kredytowe, pośrednicy finansowi Struktura kredytów, koszty kredytu Inwestycje Koncepcja subiektywnej płynności G. Schmölders, W. Stützel, Radcliffe-Report Przyrzeczenia kredytu, stopień płynności aktywów finansowych Przedsiębiorstwa, gospodarstwa domowe Stan subiektywnej płynności Inwestycje, konsumpcja 15 Systematyka koncepcji dotyczących mechanizmu transmisji – podejście majątkowe Koncepcja teoretyczna Główny przedstawiciel Podlegające pierwotnemu oddziaływaniu wielkości monetarne Koncepcja monetary-styczna Koncepcja portfelowa M. Friedman, K. Brunner, A.H. Meltzer J. Tobin Baza monetarna Baza monetarna lub struktura przychodowości podmioty gospodarcze Wielkości pośredniczące w transmisji Instytucje kredytowe, przedsiębiorstwa, gospodarstwa domowe Ilość pieniądza (M1), relatywne ceny, względnie przychody Instytucje kredytowe, pośrednicy finansowi relatywne ceny, względnie przychody (nachylenie stóp procentowych i ryzyka) Wielkości sektora podlegające wtórnemu oddziaływaniu Zasoby majątku (aktywa rzeczowe), inwestycje, konsumpcja 16 Mechanizm transmisji wg keynesistów - ekspansywna polityka pieniężna Faza Impuls Podmioty gospodarcze Bank centralny Proces transmisyjny Zasoby majątku (aktywa rzeczowe), inwestycje Faza II Faza III Banki Przedsiębiorstwa niebankowe i gospodarstwa dom. Gospodarka narodowa wzrost popytu na kredyt zmniejszenie się deficytu popytowego wzrost wolnych rezerw płynnych zwiększenie podaży kredytów tendencja do spadku stóp procentowych wzrost wydatków finansowanych kredytem (gł. inwestycyjnych) wzrost globalnego popytu wzrost produkcji wzrost zatrudnienia zmniejszenie się wielkości bezrobocia koniunkturalnego Wskaźniki dr Sylwia Grenda • obniżka stopy dyskontowej i redyskontowej • zwiększenie kwot redyskontowych • obniżka stóp minimalnych rezerw Faza I zmienne instrumentalne j.w. wolne rezerwy pł., poziom stóp % popyt, produkcja, dochód narodowy zatrudnienie, poziom cen 4 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 17 Mechanizm transmisji wg keynesistów – restrykcyjna polityka pieniężna 18 Zalety i wady podejścia kredytowego (keynesowskiego) Faza Impuls Faza I Faza II Faza III Podmioty gospodarcze Bank centralny Banki Przedsiębiorstwa niebankowe i gospodarstwa dom. Gospodarka narodowa spadek popytu na kredyt zmniejszenie się nadwyżki popytowej • prezentuje całościowy obraz funkcjonowania gospodarki ograniczenie luki inflacyjnej • dostarcza więcej pojedynczych argumentów o wpływie pieniądza na działalność gospodarczą Proces transmisyjny zmniejszenie się wolnych rezerw płynnych • podwyższenie stopy dyskontowej i redyskontowej • ograniczenie kwot redyskontowych • podwyższenie stóp minimalnych rezerw ograniczenie podaży kredytów tendencja do wzrostu stóp procentowych zmniejszenie się wydatków finansowanych kredytem (gł. inwestycyjnych) restrykcyjne procesy mnożnikowe i akceleracyjne ograniczenie inflacji popytowej zmienne instrumentalne j.w. wolne rezerwy pł., poziom stóp % popyt, produkcja, dochód narodowy Wady • struktura modelu keynesowskiego musi być poprawna, aby mówić o zaletach • kanały transmisji są zbyt wąsko zdefiniowane • możliwość formułowania lepszych ocen wpływu M na Y • możliwość uchwycenia wpływu zmian instytucjonalnych na związek między MiY zmniejszenie się wielkości globalnego popytu Wskaźniki Zalety zatrudnienie, poziom cen 19 Mechanizm transmisji wg monetarystów - ekspansywna polityka pieniężna Faza Impuls Podmioty gospodarcze Bank centralny Proces transmisyjny ekspansywny charakter regulacji pieniądza, w szczególności polityki otwartego rynku (zakup papierów wartościowych) Faza I Faza II Faza III Faza Impuls Faza I Faza II Faza III Gospodarka narodowa Podmioty gospodarcze Bank centralny Banki Banki Przedsiębiorstwa niebankowe i gospodarstwa dom. Przedsiębiorstwa niebankowe i gospodarstwa dom. Gospodarka narodowa sprzedaż papierów wartościowych bankom zmniejszenie się deficytu popytowego zakup papierów wartościowych w banku centralnym zakup papierów wartościowych od banków zmniejszenie się nadwyżki popytowej sprzedaż papierów wartościowych bankowi centralnemu nadmiar gotówki zakłócenie równowagi struktury majątku procesy dostosowawcze zakupy zagranicznych papierów wartościowych krajowych papierów wart. koniec dostosowań Wskaźniki Baza pieniężna dr Sylwia Grenda 20 Mechanizm transmisji wg monetarystów – restrykcyjna polityka pieniężna Podaż pieniądza (M1, M2, M3) wzrost produkcji brak dostosowań w strukturze majątku koniec dostosowań dostosowania w strukturze majątku zakupy innych aktywów finansowych Proces transmisyjny wzrost zatrudnienia restrykcyjny charakter regulacji pieniądza, w szczególności polityki otwartego rynku (sprzedaż papierów wartościowych) niedobór gotówki zakłócenie równowagi struktury majątku procesy dostosowawcze sprzedaż papierów wartościowych za granicę zmniejszenie się bezrobocia spadek przychodów z aktywów fin. papierów wart. w kraju koniec dostosowań koniec dostosowań dostosowania w strukturze majątku sprzedaż innych aktywów finansowych ograniczenie luki popytowej ograniczenie wzrostu poziomu cen spadek zakupów dóbr konsumpcyjnych i inwestycyjnych wzrost zakupów wzrost zakupów popyt, produkcja, dochód narodowy brak dostosowań w strukturze majątku zatrudnienie, poziom cen Wskaźniki Baza pieniężna Podaż pieniądza (M1, M2, M3) popyt, produkcja, dochód narodowy zatrudnienie, poziom cen 5 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 21 Zalety i wady podejścia majątkowego (monetarystycznego) Zalety 22 Efekt płynności • odwrotna zależność pomiędzy ilością pieniądza w gospodarce (M) a poziomem stóp procentowych: Wady • dążenie wszystkich podmiotów do osiągnięcia optymalnej struktury majątku • możliwość mylnego zdefiniowania związków przyczynowo-skutkowych między M a Y • brak ograniczeń w sposobach oddziaływania polityki pieniężnej na gospodarkę • korelacja zjawisk nie musi oznaczać występowania przyczynowości nominalnych (in) realnych (ir) • ignorowanie czynników zewnętrznych • kanały transmisji są zróżnicowane i mogą ulegać zmianom (M->Y) • podstawa „uruchamiania” transmisji monetarnej 23 Klasyfikacje kanałów transmisji impulsów polityki pieniężnej • definiowanie mechanizmów transmisji monetarnej zależy od przyjętej podstawy teoretycznej • rozwinięciem (sprecyzowaniem) mechanizmów transmisji są kanały transmisji impulsów polityki pieniężnej, czyli zdefiniowane, konkretne „ścieżki” (łańcuchy reakcji) pozwalające wskazać, „jak M wpływa na Y” • kanały transmisji można grupować według różnych kryteriów – zatem klasyfikacji może być kilka (!) – mogą być one zbieżne ze sobą i mogą one te same rzeczy nazywać w różny sposób (!) • w rzeczywistości kanały transmisji monetarnej się nie wykluczają i są zazwyczaj wzajemnie powiązane oraz mają na siebie mniejszy lub większy wpływ 24 Przykładowa klasyfikacja kanałów transmisji impulsów polityki pieniężnej – uwzględniająca długość opóźnień czasowych w poszczególnych kanałach • Kanał zagregowanego popytu – wymaga stosunkowo długiego okresu dostosowania, dotyczy w szczególności zacieśniania polityki pieniężnej (podwyższanie stóp procentowych) gospodarka zamknięta • Kanał racjonalnych oczekiwań – okres opóźnień jest krótszy niż w przypadku kanału zagregowanego popytu, skuteczność kanału zależy od wiarygodności polityki pieniężnej • Kanał kursu walutowego – charakteryzuje się najkrótszym opóźnieniem, zmiana kursu dość szybko oddziałuje na inflację gospodarka otwarta • w różnych krajach i w różnych sytuacjach poszczególne kanały transmisji odgrywają mniejszą lub większą rolę dr Sylwia Grenda 6 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 25 Kanały transmisji impulsów monetarnych Tradycyjny podział kanałów transmisji impulsów monetarnych Kanały transmisji impulsów polityki pieniężnej Kanały monetarne konstrukcja bazuje na określeniu determinant popytu na kredyt (potrzeba finansowania wydatków przede wszystkim inwestycyjnych, ale i konsumpcyjnych) Kanały kredytowe konstrukcja bazuje na określeniu determinant podaży kredytu (założeniem jest asymetria informacji na rynku kredytowym (finansowym) i wynikające z niej efekty negatywnej selekcji i hazardu moralnego przypisują również duże znaczenie rynkowi akcji, na które wpływ ma polityka pieniężna, następnie wartość tych walorów determinuje np. wartość przedsiębiorstwa i jego wiarygodność kredytową, stąd też i dostępność kredytowania 27 Impuls pierwotny Ceny pozostałych aktywów (1.2.) Efekty majątkowe – zmiany cen nieruchomości (1.2.2.) Kanał cen kapitału - teoria q Tobina (1.2.3.) dr Sylwia Grenda Kanał stopy procentowej (1.1.) Kanał kursu walutowego (1.2.1.) Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał majątkowy (bogactwa) – kanał cen nieruchomości (1.2.2.) Kanał kredytów bankowych (2.1.) Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) Kanał bilansowy (2.2.) Kanały kredytowe (2.) Kanał przepływów finansowych (2.3.) Kanał nieantycypowanego poziomu cen (2.4.) Kanał efektu płynnościowego gospodarstw domowych (2.5.) Grupa kanałów Kanał kredytów bankowych (2.1.) Wpływ na Spadek stóp procentowych Spadek stóp % wpływa bezpośrednio na popyt inwestycyjny i konsumpcyjny Wzrost inwestycji przedsiębiorstw, wzrost budownictwa mieszkaniowego, wzrost wydatków konsumpcyjnych na dobra trwałe Spadek stóp procentowych Zmniejszenie atrakcyjności depozytów w walucie krajowej w porównaniu z depozytami w walutach obcych, następuje deprecjacja waluty krajowej, dobra krajowe stają się tańsze od zagranicznych Wzrost eksportu netto Wzrost podaży pieniądza Wzrost majątku finansowego gospodarstw domowych, którego znaczącym składnikiem są akcje, wzrost zasobów życia konsumentów Wzrost inwestycji Wzrost podaży pieniądza Wzrost popytu na akcje, wzrost cen akcji, wzrost współczynnika q Tobina Wzrost konsumpcji Tradycyjny kanał stóp procentowych (1.1.) Wpływ kursu walutowego na eksport netto (1.2.1.) Przechodzenie impulsu Kanały monetarne (1.) – podział szczegółowy Impuls pierwotny Przechodzenie impulsu 28 Wpływ na Systematyka kanałów polityki Zwiększenie impulsów Wzrost dostępności pożyczekpieniężnej Wzrost(2) wydatków Systematyka kanałów transmisji impulsów PP Grupa kanałów 26 Tradycyjny podział kanałów transmisji impulsów monetarnych Kanał bilansowy (2.2.) Kanały (stanowisko) kredytowe (2) Kanał przepływów finansowych (2.3.) Nieantycypo wany poziom cen (2.4.) Efekty płynnościowe gospodarstw domowych (2.5.) rezerw banków i depozytów bankowych bankowych inwestycyjnych przedsiębiorstw, wzrost wydatków konsumpcyjnych Wzrost podaży pieniądza Wzrost cen akcji, wzrost wartości netto przedsiębiorstw, osłabienie problemów negatywnej selekcji i ryzyka nadużycia Wzrost wydatków inwestycyjnych Spadek stóp procentowych Wzrost strumienia pieniądza, poprawa bilansu (zwiększona płynność), ułatwiona weryfikacja zdolności kredytowej, osłabienie problemów negatywnej selekcji i ryzyka nadużycia, wzrasta kredytowanie Wzrost wydatków inwestycyjnych Nieoczekiwany wzrost poziomu cen Obniża realną wartość zadłużenia przedsiębiorstwa, wzrasta wartość netto, osłabienie problemów negatywnej selekcji i ryzyka nadużycia, wzrost kredytowania Wzrost wydatków inwestycyjnych Wzrost podaży pieniądza Wzrost cen akcji, wzrasta wartość aktywów finansowych gospodarstw domowych, spada prawdopodobieństwo trudności finansowych Wzrost wydatków konsumentów na budownictwo mieszkaniowe 7 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 29 30 Kanał stóp procentowych (1.1.) Kanały monetarne (1.) M ↑ => ir ↓ => I ↑ => Y ↑ • ich konstrukcja bazuje na określeniu determinant popytu na kredyt, który wynika z potrzeby finansowania wydatków przede wszystkim inwestycyjnych, ale i konsumpcyjnych Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna ir - realna stopa procentowa I – wydatki inwestycyjne Y - zagregowany popyt • kanały te akcentują wpływ zmian stóp procentowych na: inwestycje oczekiwania inflacyjne kurs walutowy ceny aktywów (finansowych i niefinansowych) koszt kapitału ↓ in ↓ + sztywność cen => ir ↓ Czynniki determinujące drożność kanału stopy procentowej: • bank centralny musie mieć możliwość wpływania na wysokość rynkowej stopy procentowej • występują inne niż banki źródła finansowania dla przedsiębiorstw. Mechanizm transmisji stóp procentowych dotyczy realnych i raczej długoterminowych stóp procentowych 31 Kanał stóp procentowych (1.1.) Funkcjonuje nawet w okresach deflacji! • działają realne stopy procentowe, a nie nominalne M ↑ =>Pe ↑=> πe ↑=> ir ↓ => I ↑ => Y ↑ nawet jeśli nominalne stopy procentowe (in) pozostają na niezmienionym poziomie, bliskim zera Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Pe – oczekiwany poziom cen πe – oczekiwania inflacyjne ir - realna stopa procentowa I – wydatki inwestycyjne Y - zagregowany popyt dr Sylwia Grenda 32 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał kursu walutowego (1.2.1.) • Założenia: kurs płynny, gospodarka otwarta • Rodzaje oddziaływania: Wpływ kursu walutowego na eksport netto M ↑ =>E ↓ => NX ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna NX - eksport netto E – kurs waluty krajowej Y - zagregowany popyt deprecjacja waluty krajowej => poprawa terms of trade Wpływ kursu walutowego na bilanse podmiotów gospodarczych M ↑ =>E ↓ => NW ↓ => L ↓ => I ↓ => Y ↓ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna NW – bilanse netto E – kurs waluty krajowej L - kredyty Y - zagregowany popyt Pogorszenie się „bilansów”: - wzrost wartości zobowiązań denominowanych w walucie obcej (banki, przedsiębiorstwa) - spadek wartości aktywów krajowych (banki, przedsiębiorstwa) i wzrost wartości kredytów zagrożonych (banki) 8 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 33 34 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen nieruchomości (1.2.2.) Kanał cen nieruchomości (1.2.2.) • Rodzaje oddziaływania: Wpływ na budownictwo mieszkaniowe • Rodzaje oddziaływania: Wpływ na bilanse banków M ↑ =>Ph ↑ => H ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ph - ceny mieszkań H – popyt efektywny na mieszkania Y - zagregowany popyt M ↑ =>PR ↑ =>NWb ↑ => L ↑ => I ↑ => Y ↑ ekspansja pieniężna => spadek stóp procentowych i kosztów finansowania nieruchomości => wzrost popytu na nieruchomości i wzrost ich cen Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Pr - ceny nieruchomości NWb – bilanse banków komercyjnych L – kredyty I - inwestycje Y - zagregowany popyt Wpływ na majątek (bogactwo) gospodarstw domowych M ↑ =>Ph ↑ => W ↑ => C ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ph - ceny mieszkań W – bogactwo gospodarstw domowych C - wydatki konsumpcyjne gospodarstw domowych Y - zagregowany popyt wyższe ceny nieruchomości => mniejsze straty banków z tytułu złych kredytów Wyższe ceny mieszkań => większa wartość majątku => wzrost bogactwa => wzrost konsumpcji 35 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) Cechy: • Ceny akcji są istotnym kanałem transmisji impulsów pieniężnych (inwestorzy oceniając stopę zwrotu z inwestycji, biorą pod uwagę inflację - podatek inflacyjny) • Polityka pieniężna poprzez zmiany stopy zwrotu wpływa na oczekiwane stopy zwrotu z akcji, a dalej na inwestycje przedsiębiorstw i zachowania gospodarstw domowych Typy kanałów impulsów pieniężnych uwzględniające ceny (a) wpływ cen akcji na inwestycje (teoria inwestycji q Tobina) (b) efekt bilansowy przedsiębiorstw (c) efekt bilansowy (płynności) gospodarstw domowych (d) efekt majątkowy gospodarstw domowych dr Sylwia Grenda 36 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) (a) Teoria inwestycji q Tobina M ↑ => Ps ↑ => q ↑ => I ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji q – wskaźnik I - inwestycje Y - zagregowany popyt z punktu widzenia inwestorów q Tobina - stosunek ceny kapitału na giełdzie do ekonomicznego kosztu odtworzenia tej porcji kapitału q > 1 => wzrost inwestycji (na giełdzie można sprzedać jednostkę kapitału za więcej niż jest ona warta) 9 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 37 38 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) (a) Teoria inwestycji q Tobina cd. Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) (b) Efekt bilansowy przedsiębiorstw M ↑ => Ps ↑ => c ↓ => I ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji I - inwestycje c - koszt kapitału Y - zagregowany popyt M ↑ => Ps ↑ => NW ↑ => L ↑ => I ↑ => Y ↑ emisja nowych akcji przynosi więcej kapitału niż jej nominał => niższy koszt finansowania z punktu widzenia emitentów Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji NW – wartość netto przedsiębiorstwa I - inwestycje Y - zagregowany popyt wyższe ceny akcji => zwiększenie wartości netto przedsiębiorstw => spadek efektu negatywnej selekcji oraz ryzyka nadużycia => zwiększenie akcji kredytowej negatywna selekcja – z uwagi na potencjalne wyższe straty z tytułu złych kredytów (wynik np. recesji) banki ograniczają wielkość kredytów udzielanych podmiotom prywatnym ryzyko nadużycia (moral hazard) – podmiot chroniony przed ryzykiem może zachowywać się inaczej, niż gdyby był w pełni eksponowany na ryzyko – nie ponosimy w pełni skutków swoich decyzji Kanał kredytowy (2.2. i 2.3.) Skutki asymetrii informacji 39 40 Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen innych aktywów (1.2.) Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) (c) Kanał bilansowy (płynności) gospodarstw domowych Kanał cen kapitału (akcji) (1.2.3.) (d) Efekt majątkowy (bogactwa) gospodarstw domowych M ↑ => Ps ↑ => FAK ↑ => LFD ↓ => Cd ,H ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji FAK – wartość aktywów finansowych konsumentów LFD – prawdopodobieństwo wystąpienia kłopotów finansowych CD – wydatki na zakup dóbr trwałego użytku H - nieruchomości Y - zagregowany popyt Wzrost wartości aktywów i mniejsze prawdopodobieństwo kłopotów finansowych powodują także, że banki będą bardziej skłonne udzielać gospodarstwom domowym kredytów Patrz: Kanał kredytowy (2.5.) dr Sylwia Grenda M ↑ => Ps ↑ => W ↑ => K ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji W – zasoby gospodarstw domowych K - konsumpcja Y - zagregowany popyt Jak wyżej. Wzrost wartości aktywów gospodarstw domowych (ich zamożności) sprawia, że banki będą bardziej skłonne udzielać gospodarstwom domowym kredytów Patrz: Kanał kredytowy (2.5.) 10 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 41 42 Kanał kredytowy (2.) Kanały kredytowe transmisji monetarnej (2.) Kanał pożyczek (kredytów) bankowych (2.1.) • stanowią „uzupełnienie” kanałów majątkowych • oprócz wskazywania wpływu impulsów na stopę procentową i popyt na kredyt (kanał majątkowy), podkreślają stronę podażową rynku kredytów, czyli stronę aktywną działalności bankowej – kształtowanie działalności kredytowej (w tym dokonywanie oceny zdolności kredytowej) • uwagi: • ceny akcji są istotnym kanałem transmisji impulsów pieniężnych • polityka pieniężna poprzez zmiany stopy procentowej wpływa na oczekiwane stopy zwrotu z akcji, a dalej na inwestycje przedsiębiorstw • Bank centralny może wpływać zarówna na stronę pasywną, jak i aktywną działalności banków • Banki mają możliwość lepszego dostosowania się do asymetrii informacji niż ich klienci – biorą pod uwagę nie tylko cenę kapitału (stopę procentową), ale także ryzyko • Bank centralny musi zatem pamiętać, że zwiększenie stóp procentowych może powodować większe (niżby się można było spodziewać) ograniczenie akcji kredytowej • Ekspansja monetarna spowoduje, zarówno wzrost ilości depozytów, jak i kredytów M ↑ => depozyty bankowe ↑ => kredyty bankowe ↑ => I ↑ => Y ↑ • typy kanałów impulsów pieniężnych uwzględniające ceny ▫ kanały pożyczek (kredytów) bankowych (2.1.) ▫ kanały bilansowe pośrednictwo finansowe (2.2.) kanał strumienia pieniądza (2.3.) wpływ polityki pieniężnej na ogólny poziom cen (2.4.) efekt wzrostu bogactwa i płynności gospodarstw domowych (2.5.) • Założenia skuteczności: banki muszą być dla części kredytobiorców jedynym źródłem finansowania polityka pieniężna musi mieć wpływ na zmiany podaży kredytów • Deregulacje i innowacje finansowe obniżyły znaczenie tego kanału na rzecz kanałów bilansowych (2.2. i dalej) 43 44 Kanał kredytowy (2.) Kanał kredytowy (2.) Kanał bilansowy (2.2.) Kanał przepływów finansowych (2.3.) • „pośrednictwo bilansowe” • „kredytowa wersja” kanału cen kapitału (1.2.3.) tam zmiany cen akcji zwiększają inwestycje, tu wpływają na dostępność kredytu • dostępność kredytu wywołana wzrostem wartości przedsiębiorstwa (kredytobiorcy) M ↑ =>PE ↑ => wartość przedsiębiorstwa ↑ => negatywna selekcja ↓ => ryzyko nadużycia ↓ => kredytowanie ↑ => Y ↑ • inaczej: „kanał strumienia pieniądza” • „kredytowa wersja” kanału cen kapitału (1.2.3.) tam zmiany cen akcji zwiększają inwestycje, tu wpływają na dostępność kredytu • dostępność kredytu wywołana wzrostem płynności przedsiębiorstwa (kredytobiorcy) M ↑ => i ↓, strumień pieniądza ↑ => poprawa płynności przedsiębiorstwa => negatywna selekcja ↓ => ryzyko nadużycia ↓ => kredytowanie ↑ => I ↑ => Y ↑ Legenda: M - ekspansywna polityka pieniężna Pe - wzrost cen akcji Y - zagregowany popyt dr Sylwia Grenda 11 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 45 46 Kanał kredytowy (2.) Kanał kredytowy (2.) Nieantycypowany wzrost cen (2.4.) Kanał płynności gospodarstw domowych (2.5.) • wpływ polityki pieniężnej na ogólny poziom cen: nieantycypowany wzrost cen • dostępność kredytu wywołana spadkiem realnego obciążenia przedsiębiorstwa (kredytobiorcy) długiem • „kredytowa wersja” kanału cen kapitału (1.2.3. (c)) • dostępność kredytu dla gospodarstw domowych wywołana wzrostem ich bogactwa i płynności M ↑ => Ps ↑ => FAK ↑ => LFD ↓ => negatywna selekcja ↓ => ryzyko nadużycia ↓ M ↑ => nieoczekiwany P ↑ => negatywna selekcja ↓ => kredytowanie ↑ => I ↑ => Y ↑ => ryzyko nadużycia ↓ => kredytowanie ↑ => I ↑ => Y ↑ W podejściu majątkowym (kanał 1.2.3.) kładziono nacisk na popyt na pieniądz – wzrost bogactwa, ceny nominalne ↑ => realna wartość zobowiązań ↓ => zmniejszenie ciężaru zadłużenia przy założeniu niezmienionej wartości realnej aktywów => wzrost wiarygodności przedsiębiorstwa Legenda: wzrost wydatków, wzrost popytu M - ekspansywna polityka pieniężna Ps - ceny akcji Tutaj: nacisk położono na wzrost FAK – wartość aktywów finansowych konsumentów dostępności kredytu, wywołany LFD – prawdopodobieństwo wystąpienia kłopotów finansowych wzrostem bogactwa, a przez to Y - zagregowany popyt wiarygodności kredytobiorców 47 Mechanizm transmisji w wersji syntetycznej • w praktyce kanały transmisji są bardziej uproszczone – ze względu na to, które z nich funkcjonują w danym kraju • uwzględnia się jednocześnie kilka kanałów oddziałujących równolegle na cel banku centralnego (przyjęty w strategii) • banki centralne formułują własne kanały transmisji monetarnej w celu: 48 Mechanizm transmisji w wersji syntetycznej - wg M. Brzozy-Brzeziny Tradycyjny kanał stóp procentowych iBC Y Kanał majątkowy in ir π Kanał kursowy Transmisja w sektorze bankowym i na rynkach finansowych dr Sylwia Grenda AD Kanał kredytowy wprowadzenia i utrzymania przejrzystości prowadzonej polityki wskazania najistotniejszych mechanizmów funkcjonujących w danym kraju wskazania najważniejszych instrumentów polityki Kanał transmisji monetarnej Zagadnienia neutralności pieniądza 12 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 49 Mechanizm transmisji w wersji syntetycznej - wg Banku Anglii 50 Mechanizm transmisji w wersji syntetycznej - wg Europejskiego Banku Centralnego Stopy rynkowe Oficjalna stopa procentowa banku centralnego Ceny aktywów Popyt krajowy Popyt całkowity Oczekiwania Kurs walutowy Krajowa presja inflacyjna Inflacja Popyt zagraniczny netto Inflacja importowana 51 Mechanizm transmisji w wersji syntetycznej - wg Systemu Rezerwy Federalnej USA 52 Opóźnienia w transmisji monetarnej • Jak szybko decyzje banku centralnego wpływają na gospodarkę? • Przyczyny opóźnień: występowanie tzw. sztywności (rigidities), tj. mechanizmów inercyjnych, które hamują dostosowania w gospodarce przykładowo: sztywne (lepkie) ceny i płace: koszty zmiany cennika (menu costs) płace (kontrakty) są ustalane w kategoriach pieniężnych (⇒ iluzja pieniądza) odmienne charakterystyki czasowe sztywności w sferze realnej i nominalnej, stopień wykorzystania mocy produkcyjnych • Rodzaje opóźnień w polityce pieniężnej: wewnętrzne poznawcze: obserwacja zjawiska i diagnoza decyzyjne: podejmowanie decyzji wewnętrznej realizacji: wprowadzenie decyzji w życie zewnętrzne Nietypowe: Bank centralny nie wpływa wyłącznie na poziom cen, ale także (a może przede wszystkim) na zagregowany popyt dr Sylwia Grenda transmisyjne: opóźnienie w oddziaływaniu instrumentów polityki na cel finalny polityki pieniężnej Za: Z. Polański, SGH 13 PP. Mechanizmy transmisji impulsów polityki pieniężnej 2013/2014 53 Opóźnienia w transmisji monetarnej cd. • M. Friedman (1960): w transmisji monetarnej występują długie i zmienne opóźnienia (long and variable lags) 54 Opóźnienia w transmisji monetarnej cd. • Szacunki długości opóźnień dla Polski: reakcja dynamiki PKB na przejściowy wzrost stopy procentowej reakcja inflacji (CPI) na przejściowy wzrost stopy procentowej • Badania empiryczne wskazują, że w warunkach umiarkowanej inflacji, zmiany stóp BC najpierw pływają na produkcję, a następnie na ceny • Szacunki dla Polski – wpływ zmiany stopy procentowej na: wielkość produkcji: maksymalny wpływ po około 1 roku inflację: maksymalny wpływ w okolicach 1,5 roku (5-7 kwartałów) Za: Z. Polański, SGH dr Sylwia Grenda Za: Z. Polański, SGH dane z modelu ECMOD 14
