ocena efektywności finansowej projektów inwestycyjnych
advertisement
WOJEWÓDZTWO PODKARPACKIE OCENA EFEKTYWNOŚCI FINANSOWEJ PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH omówienie metod rachunku dyskontowego, wskaźniki efektywności projektu FNPV/C, FIRR/C wskaźniki efektywności przepływów dla beneficjenta FNPV/K, FIRR/K) Analiza efektywności inwestycji (Wytyczne MRR) W przypadku projektów finansowanych z dotacji analiza rentowności jest wykorzystywana w celu upewnienia podmiotu zarządzającego dotacjami, że dotacja została odpowiednio oszacowana i nie przynosi nadmiernych korzyści beneficjentowi projektu. Jest ona przygotowywana poprzez wyliczenie wskaźników rentowności zaangażowanych nakładów (kapitałów). Wskaźniki efektywności finansowej projektu to: (Wytyczne MRR) • Finansowa bieżąca wartość netto inwestycji (FNPV/C) • Finansowa wewnętrzna stopa zwrotu z inwestycji (FRR/C) Wskaźniki te obrazują zdolność dochodów netto do pokrycia kosztów inwestycji, bez względu na sposób ich finansowania. Dla projektu wymagającego wkładu z Funduszy wskaźnik FNPV/C powinien mieć wartość ujemną, a FRR/C wartość niższą od stopy dyskontowej użytej w analizie Wymóg ten nie ma jednak zastosowania w odniesieniu do inwestycji w zakresie działalności produkcyjnej podlegających zasadom pomocy publicznej. • Finansowa bieżąca wartość netto kapitału (FNPV/K) • Finansowa wewnętrzna stopa zwrotu z kapitału (FRR/K) Wskaźniki te obrazują efektywność projektu z punktu widzenia zaangażowanych kapitałów przez kraj członkowski / beneficjenta Dla wszystkich projektów, niezależnie od wartości ich całkowitych kosztów, należy wyliczyć dwa pierwsze wskaźniki. Natomiast wskaźnik FNPV/K oraz FRR/K należy wyliczyć jedynie dla dużych projektów oraz w przypadku projektów realizowanych w strukturze PPP. W przypadku przygotowania inwestycji w zakresie środowiska od beneficjenta oczekuje się obliczenia następujących wskaźników (zob. wytyczne dotyczące przygotowania inwestycji w zakresie środowiska): a) FNPV/C i FRR/C w wariancie bez i z dotacją; b) FNPV/K i FRR/K w wariancie z dotacją (jedynie dla projektów powyżej 25 mln EUR). Kategorie przepływów pieniężnych brane pod uwagę w celu wyliczenia wskaźników efektywności finansowej FNPV/C, FRR/C (Wytyczne MRR) a) Dochody operacyjne generowane przez projekt ■ ■ ■ Przychody Wartość rezydualna Koszty operacyjne (nie zawierają amortyzacji i kosztów odsetek) Korekty o zmiany kapitału obrotowego Dochody operacyjne generowane przez projekt wg ujęcia przedstawionego w podrozdziale 11.8 wcześniejszych Wytycznych MRR (przykład liczbowy – model różnicowy): zysk na sprzedaży (tj. przychody - koszty operac. z amortyzacją) (+) amortyzacja (-) podatek dochodowy od zysku netto (19%) (+) wartość rezydualna = „Nadwyżka operacyjna” (zgodna z różnicowym rach. przepł. pieniężnych) (W przedstawionym modelu „nadwyżki operacyjnej” nie skorygowano o zmiany w kapitale obrotowym netto, co jest równoznaczne z przyjęciem, że wykazane w rachunku zysków i strat przychody i koszt operacyjne odpowiadają (przynajmniej w przybliżeniu) wpływom i wydatkom pieniężnym.) Kategorie przepływów pieniężnych brane pod uwagę w celu wyliczenia wskaźników efektywności finansowej FNPV/C, FRR/C (Wytyczne MRR) b) Nakłady inwestycyjne W ramach tej kategorii uwzględnia się nie tylko nakłady inwestycyjne projektu dofinansowanego ze środków UE (bez rezerwy na pokrycie nieprzewidzianych wydatków) ale również nakłady przeznaczone na inwestycje odtworzeniowe w ramach tego projektu - tylko dla inwestycji środowiskowych). Kategoria ta może być zmodyfikowana w „różnicowym” modelu przepływów pieniężnych. „Wydatki inwestycyjne” wg ujęcia przedstawionego w podrozdziale 11.8 Wytycznych MRR (przykład liczbowy – model różnicowy): Wydatki inwestycyjne = Nakłady na projekt UE (+) nakłady na inwestycje odtworzeniowe w ramach projektu UE) (+) Nakłady dodatkowe (poza projektem) związane z rezygnacją ze strategii rozwoju przewidzianej wg scenariusza "bez projektu" (JS - w przykładzie nie wskazano wprost tej pozycji, ale wynika ona z zestawienia danych) (-) Rezerwa na pokrycie nieprzewidzianych wydatków - 10% całości kosztu projektu UE Wobec powyższego, mało precyzyjna okazuje się zawarta w Wytycznych MRR definicja nakładów inwestycyjnych „Nakłady inwestycyjne: nakłady poniesione na realizację projektu, do momentu oddania do użytkowania majątku powstałego w wyniku realizacji projektu; nakłady inwestycyjne dotyczące realizacji projektu to nakłady ponoszone w okresie realizacji projektu (na poszczególnych jego etapach), niezbędne do realizacji projektu, a więc mające z projektem bezpośredni lub pośredni związek, obejmujące zarówno wydatki kwalifikowalne, jak i niekwalifikowalne ponoszone w związku z realizacją projektu, dozwolone na mocy obowiązujących przepisów.” Bieżąca wartość netto (NPV) Bieżąca wartość netto (NPV): suma otrzymana po pomniejszeniu zdyskontowanej wartości oczekiwanych kosztów inwestycji o zdyskontowaną wartość oczekiwanych korzyści. W ramach analizy finansowej wylicza się finansową bieżącą wartość netto - FNPV. Wyróżnia się: finansową bieżącą wartość netto inwestycji (FNPV/C), która jest sumą zdyskontowanych strumieni pieniężnych netto generowanych przez proje finansową bieżącą wartość netto kapitału (FNPV/K), będącą sumą zdyskontowanych strumieni pieniężnych netto wygenerowanych dla beneficjenta w wyniku realizacji rozważanej inwestycji, ekonomiczną bieżącą wartość netto – ENPV, która jest ustalana w ramach analizy ekonomicznej. Wskaźniki te obrazują zdolność dochodów netto do pokrycia kosztów inwestycji, bez względu na sposób ich finansowania. Dla projektu wymagającego wkładu z Funduszy wskaźnik FNPV/C powinien mieć wartość ujemną, a FRR/C wartość niższą od stopy dyskontowej użytej w analizie Wymóg ten nie ma jednak zastosowania w odniesieniu do inwestycji w zakresie działalności produkcyjnej podlegających zasadom pomocy publicznej. Bieżąca wartość netto (NPV) Jako metoda - NPV należy do kategorii metod dynamicznych i jest oparta o analizę zdyskontowanych przepływów pieniężnych przy zadanej stopie dyskonta. Jako wskaźnik - NPV stanowi różnicę pomiędzy zdyskontowanymi przepływami pieniężnymi a nakładami początkowymi (z uwzględnieniem nakładów odtworzeniowych). Bieżąca wartość netto (NPV): W ramach analizy finansowej wylicza się finansową bieżącą wartość netto - FNPV. Wyróżnia się: finansową bieżącą wartość netto inwestycji (FNPV/C), która jest sumą zdyskontowanych strumieni pieniężnych netto generowanych przez projekt oraz finansową bieżącą wartość netto kapitału (FNPV/K), będącą sumą zdyskontowanych strumieni pieniężnych netto wygenerowanych dla beneficjenta w wyniku realizacji rozważanej inwestycji. Finansowa bieżąca wartość netto inwestycji (FNPV) gdzie: Wskaźniki rentowności (IRR) Wewnętrzna stopa zwrotu (IRR): stopa dyskontowa, przy której bieżąca wartość netto strumienia kosztów i korzyści równa jest 0. Do jej obliczenia nie jest potrzebna stopa dyskontowa. FRR podlega natomiast porównywaniu ze stopą dyskontową. Obliczenie wartości IRR polega więc na znalezieniu takiej wartości stopy dyskontowej, która spełnia powyższy warunek. Wewnętrzną stopę zwrotu porównuje się z wysokością wskaźnika wzorcowego, aby ocenić efektywność proponowanego projektu. • Projekty opłacalne finansowo FRR/C (przekracza stopę dyskontową) nie potrzebują wsparcia z funduszy publicznych • Fakt niskiej czy nawet ujemnej finansowej stopy zwrotu informuje, że inwestycja z finansowego punktu widzenia nie jest opłacalna. • Niekoniecznie oznacza to, że projekt nie jest zgodny z celami Funduszy. Projektodawca powinien jednak wskazać zasoby, z których deficyt środków będzie pokryty. • Wewnętrzna stopę zwrotu porównuje się z wysokością wskaźnika wzorcowego, aby ocenić efektywność proponowanego projektu. Wskaźniki rentowności (FRR) W ramach analizy finansowej ustalana jest finansowa stopa zwrotu (FRR). FRR/C - Finansowa stopa zwrotu z całkowitych kosztów inwestycji (przed interwencją UE). FRR/C pokazuje całościową efektywność finansową projektu. Uwzględnia koszty inwestycji, pomijając przy tym sposób ich finansowania. Inicjator projektu powinien przedstawić wyliczenie (realnej) finansowej stopy zwrotu z całkowitej inwestycji FRR/C, tzn. wewnętrznej stopy zwrotu dla sumy całkowitych nakładów inwestycyjnych, łącznych kosztów operacyjnych i łącznych przychodów (przy pominięciu grantów, kapitału zakładowego, kredytów i odnośnych kosztów odsetkowych). Jeśli wartość FRR/C kształtuje się na niskim poziomie, należy ustalić w jaki sposób zapewni się projektowi trwałość w długim okresie (plan finansowy ze wskazaniem wszystkich źródeł finansowania - środki własne beneficjenta, subsydia krajowe, kredyty itd.). Finansowa wewnętrzna stopa zwrotu z inwestycji (FRR) FRR / gdzie: Zwykle oczekiwana rentowność Zwykle oczekiwana rentowność: zasada ta jest zachowana wówczas, gdy projekt generuje dochód w wysokości pozwalającej na pokrycie alternatywnego kosztu wkładu w projekt (czyli najlepszego alternatywnego zwrotu, uzyskanego przez siłę roboczą, zarządzanie i kapitał własny inwestora) a jednocześnie nie występuje nadmierne finansowanie projektu. Aby do projektu mógł zostać wniesiony wkład wspólnotowy finansowa bieżąca wartość netto z inwestycji co do zasady powinna być ujemna a finansowa stopa zwrotu z inwestycji niższa od stopy dyskontowej przyjętej do analizy. Ograniczenie to nie odnosi się do projektów objętych pomocą publiczną. Przykładowe wartości wskaźnika FRR/C zaobserwowane dla różnych kategorii inwestycji w poprzednich okres programowania przedstawione zostały w Przewodniku CBA, w rozdziale 2.4.3. Finansowy zwrot z inwestycji). Zyskowność normalnie oczekiwana – wg badań KE FRR/C bez dotacji UE a FRR/C z dotacją FRR/C bez dotacji UE - jest ustalana ze strumienia przepływów pieniężnych netto wykorzystywanych dla potrzeb obliczania FNPV. FRR/C z dotacją UE – jest ustalana ze strumienia przepływów pieniężnych netto wykorzystywanych dla potrzeb obliczania FNPV, zwiększonych o przychody z tytułu uzyskiwanych grantów UE (wykazanych w tych latach, kiedy są pozyskiwane jako refundacja wydatków). Co do zasady dotacje są uzasadnione wówczas, gdy sprawiają, że projekt uzasadniony ekonomicznie lecz nieopłacalny finansowo (tzn. ma niski lub ujemny FRR/C przed udzieleniem dotacji) staje się rentowny (tzn. FRRV/C z uwzględnieniem dotacji jest na odpowiednim poziomie). Zależności NPV i IRR Istnieje odwrotna, lecz nieliniowa zależność pomiędzy wysokością przyjętej stopy dyskonta a wartością wskaźnika NPV: wraz ze wzrostem przyjętej stopy dyskonta wartość wskaźnika NPV danej inwestycji spada (dla typowych przepływów pieniężnych), co ma wpływ na ocenę rentowności inwestycji i ewentualną decyzję, co do jej realizacji. Dla danej inwestycji (o typowych przepływach pieniężnych zachodzą także następujące zależności: •Jeżeli stopa dyskonta > IRR, to NPV<0 •Jeżeli stopa dyskonta = IRR, to NPV=0 •Jeżeli stopa dyskonta < IRR, to NPV>0 Stosowanie metod NPV oraz IRR do wyboru projektów Zwykle kryteria te wskazują na taki sam wybór projektów. W praktyce preferowany jest wskaźnik IRR, gdyż daje lepszą możliwość porównań różnych co do wartości projektów. Niedogodność porównań przy pomocy NPV można pokonać poprzez wyliczenie relacji NPV do wartości zaktualizowanej nakładów (wskaźnik wartości zaktualizowanej), która wyraża zdyskontowana stopę zysku Zdarza się jednak, że porównując dwa alternatywne przedsięwzięcia metodami NPV oraz IRR możemy otrzymać różne wyniki. Posługując się metodą IRR zawsze wybierzemy projekt charakteryzujący się wyższa wartością wskaźnika. W przypadku metody NPV wybór może być niejednoznaczny i zależeć od wielkości stopy dyskontowej. W niektórych sytuacjach, przy ujemnych przepływach gotówkowych nie tylko na początku rozpatrywanego okresu wyniki przy zastosowaniu IRR mogą być niejednoznaczne (wielkość rozwiązań). Warto się wówczas posłużyć zmodyfikowaną miarą MIRR FRR/K - Finansowa stopa zwroty z kapitału krajowego (po udzieleniu grantu UE). Należy również zbadać rentowność inwestycji z punktu widzenia zaangażowanych przez inwestora środków. Dokonać tego można biorąc pod uwagę nie całkowity koszt inwestycji, lecz koszt kapitału dla inwestora, który składa się z wydanego kapitału zakładowego, spłat kredytów i kosztów odsetkowych. Nie należy uwzględniać tutaj grantów UE. Wnioskodawca powinien przedstawić proponowaną strukturę finansową projektu (przygotowując prostą tabelę do planowania finansowego – wykorzystując tabelę do ustalania trwałości finansowej) odzwierciedlającą oczekiwane współfinansowanie ze strony UE (innymi słowy, wnioskodawca powinien podać, jaką kwotę kapitału własnego, do której zaliczy krajowe środki publiczne, udziały prywatnych inwestorów i kredyty uzyskane od innych podmiotów wraz z ich kosztem odsetkowym, jest w stanie zapewnić). Przy obliczaniu rentowności finansowej kapitału własnego (krajowego) (FNPV/K, FRR/K), środki finansowe, po odliczeniu dotacji UE, inwestowane w projekt uznaje się za wypływy, a nie za koszty inwestycji. Wkład kapitałowy powinien być uwzględniany na dzień, w którym został rzeczywiście wpłacony na rzecz projektu lub zwrócony (w przypadku pożyczek). Finansowa wewnętrzna stopa zwrotu z kapitału krajowego (FRR/K) • • • • • • Określa zyskowność zainwestowanych w projekt zasobów krajowych Do jej ustalenia stosuje się przepływy pieniężne stosowane do wyliczenia FNPV dla zainwestowanego przez kraj członkowski kapitału Powinna być ona wyższa od FRR/C gdyż wielkość zainwestowanego kapitału krajowego jest niższa od wartości inwestycji o wielkość grantu UE. FRR/K nie powinna przekroczyć realnego poziomu 5% (lub innego przyjętego przez Komisje progu). Wnioski o projekty o dochodowości wyższej niż ta wielkość progowa uznaje się za zawierające zbyt wysokie żądanie wsparcia w postaci grantu. W przypadku projektów, dla których FRR/K > stopa dyskontowa, należy zwrócić się o zapewnienie większej kwoty kapitału własnego i ponowne wyliczenie wskaźnika FRR/K dla stosownie zmodyfikowanej struktury Odpowiednie zwiększenie wkładu krajowego (np. udziału własnego beneficjenta) powoduje obniżenie FRR/K do wyżej wskazanego progu umożliwiającego wsparcie unijne, przy niższym jego udziale we współfinansowaniu projektu. FRR/C a FRR/K (Wytyczne MRR) FRR może być obliczona z perspektywy: a) całości inwestycji, bez względu na to, jak jest ona finansowana, b) podmiotu odpowiedzialnego za jego realizację. W pierwszym przypadku FRR jest określana jako FRR/C i mierzy zdolność projektu do generowania środków zapewniających odpowiedni zwrot wszystkim źródłom finansowania (tzn. własnym i obcym). W drugim przypadku FRR jest określana jako FRR/K i mierzy zdolność projektu do zapewnienia odpowiedniego zwrotu kapitału zainwestowanego przez podmiot odpowiedzialny za projekt. Kategorie przepływów pieniężnych brane pod uwagę w celu wyliczenia wskaźników efektywności finansowej FNPV/K, FRR/K Dochody operacyjne generowane przez projekt ■ ■ ■ Przychody Wartość rezydualna Koszty operacyjne (nie zawierają amortyzacji i kosztów odsetek) Wydatki kapitału własnego (krajowego) ■ ■ ■ ■ Kapitał własny prywatny Krajowy wkład publiczny Spłata kredytów Koszt finansowania (odsetki) W kalkulacji FNPV/K oraz FRR/K nie bierze się pod uwagę wartości dofinansowania z funduszy UE, gdyż celem ustalenia wartości FNPV/K i FRR/K jest ustalenie zwrotu i wartości bieżącej kapitału krajowego zainwestowanego w projekt. Co do zasady, w przypadku projektów planowanych do dofinansowania z funduszy UE, wskaźnik FRR/K nie powinien przewyższać wartości finansowej stopy dyskontowej przyjętej w ramach analizy finansowej, w celu uniknięcia nadmiernego zwrotu z projektu kosztem unijnego podatnika. Finansowa bieżąca wartość netto kapitału (FNPV/K) Finansowa wewnętrzna stopa zwrotu z kapitału (FRR/K) Przykładowe tabele finansowe z Przewodnika CBA W Przewodniku CBA przedstawione zostały przykładowe tabele finansowe, które mogą być stosowane w analizie efektywności finansowej, jeżeli instytucja zarządzająca nie postanowi inaczej. Należy jednak pamiętać, iż Wytyczne MRR - w odróżnieniu od Przewodnika CBA umożliwiają ujmowanie podatków dochodowych i innych podatków bezpośrednich ponoszonych przez beneficjenta/operatora jako koszty operacyjne, zarówno w ramach analizy efektywności finansowej inwestycji, efektywności finansowej kapitału własnego, jak i analizy trwałości finansowej (w Przewodniku CBA w analizie efektywności finansowej inwestycji oraz efektywności finansowej kapitału własnego pomija się te podatki).
