Wyznaczniki skuteczności polityki pieniężnej EBC
advertisement
UNIWERSYTET GDAŃSKI WYDZIAŁ EKONOMICZNY Międzywydziałowe Studia Podyplomowe: Mechanizmy Funkcjonowania Strefy Euro Sylwia Malinowska Wyznaczniki skuteczności polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego Praca dyplomowa napisana w Ośrodku Badań Integracji Europejskiej, pod kierunkiem dr Macieja Krzemińskiego Sopot 2015 Spis treści Wstęp ................................................................................................................................................. 3 1. Niemiecki model bankowości centralnej wzorem dla Europejskiego Banku Centralnego .. 5 1.1. Zarys projektu Europejskiego Banku Centralnego w Traktacie z Maastricht ....................... 5 1.2. Determinanty wyboru modelu niemieckiego ........................................................................ 6 1.3. Niezależność polityczna instrumentem osiągnięcia stabilności cen ...................................... 7 2. Cele i zadania Europejskiego Systemu Banków Centralnych – ujęcie traktatowe ............... 9 2.1. Stabilność cen podstawowym celem Europejskiego Systemu Banków Centralnych ........... 9 2.2. Zharmonizowany Wskaźnik Cen Konsumpcyjnych miernikiem stabilności cen ............... 11 2.3. Zadania Europejskiego Systemu Banków Centralnych....................................................... 12 3. Polityka pieniężna EBC - ujęcie literatury przedmiotu ......................................................... 14 3.1. Zarys strategii polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego ............................... 14 3.2. Ramy operacyjne i instrumenty polityki pieniężnej EBC ................................................... 15 3.3. Próba krytyki strategii polityki pieniężnej EBC w kontekście literatury przedmiotu ......... 17 4. Zarys polityki pieniężnej EBC w latach 1999-2015................................................................ 20 4.1. Polityka pieniężna EBC przed wybuchem kryzysu finansowego ....................................... 20 4.2. Polityka pieniężna EBC po wybuchu kryzysu finansowego ............................................... 22 4.3. EBC podczas kryzysu zadłużenia publicznego ................................................................... 23 Wnioski............................................................................................................................................ 27 Bibliografia ...................................................................................................................................... 29 Załączniki ......................................................................................................................................... 30 2 Wstęp Powołany 1 czerwca 1998 r. Europejski Bank Centralny jest jedną z najważniejszych instytucji finansowych na świecie, która zmieniła dotychczasowy układ sił. System Rezerwy Federalnej Stanów Zjednoczonych bowiem stanął wobec równorzędnego partnera, mającego istotny wpływ na gospodarkę światową. O wadze EBC świadczy chociażby fakt, że od jego decyzji zależą losy 338,6 milionów mieszkańców Strefy Euro, wytwarzających PKB w wysokości 8,100 miliardów euro. Wyłączną odpowiedzialność za wspólną politykę pieniężną Strefy Euro powierzono Europejskiemu Bankowi Centralnemu, stanowiącemu centralną instytucję zarówno ESBC, jak i Eurosystemu. Wspólna waluta wymaga jednolitej polityki pieniężnej oraz centralizacji uprawnień decyzyjnych. Ponieważ niektóre decyzje dotyczące polityki pieniężnej podejmowane są na bieżąco, struktura Eurosystemu jest trwała. Ma on formę podmiotu prawnego, ponoszącego odpowiedzialność za swoją działalność. Ponadto ze względu na to, że głównym celem polityki pieniężnej w Strefie Euro jest utrzymanie stabilności cen, o czym będzie mowa w dalszych strukturach niniejszej pracy, uprawnienia decyzyjne powierzono organowi niezależnemu zarówno od instytucji wspólnotowych, jak i od państw członkowskich, jednak czy było to dobrym rozwiązaniem? Celem niniejszej rozprawy jest poddanie ogólnej analizie, a następnie ocenie polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego od początku istnienia tejże instytucji, aż po moment przypadający na pisanie tejże pracy. Autor postara się udowodnić to, że polityka ta ma nieco inne skutki dla poszczególnych państw Strefy Euro. W praktyce bowiem poziomy inflacji w poszczególnych państwach różnią się od siebie ze względu na różny stopień monopolizacji gospodarki, inne tempo zmian wydajności produkcji bądź odmienny poziomie podatków pośrednich, co ma określone konsekwencje dla sytuacji oraz polityki gospodarczej poszczególnych krajów. Należy tutaj wspomnieć również o braku zharmonizowania polityk fiskalnych państw należących do Strefy Euro, co również niezbyt korzystnie wpływa na końcowe efekty polityki pieniężnej EBC. Autor postara się również odpowiedzieć na pytanie, czy EBC rzeczywiście skupia się tylko na wypełnieniu jednego podstawowego celu, jakim jest stabilność cen (oraz czy jest on wypełniany) - jak przedstawia to literatura przedmiotu - czy stara się również wypełniać te pozostałe, wymienione w Traktacie. Istotnym będzie także poruszenie faktu określenia ilościowego tempa zmian cen w drodze formalnej decyzji Rady Prezesów EBC, oraz udowodnienie przez to wielkiej niezależności i swobody w działaniach analizowanej 3 instytucji. Nurtującym dla autora niniejszej rozprawy jest również odpowiedź na pytanie, czy EBC jest „pożyczkodawcą ostatniej instancji”, czy jednak „właścicielem ostatniej instancji”, oraz czy jego ogromna niezależność rzeczywiście wiąże się z poczuciem dużej odpowiedzialności wobec swoich działań? W rozdziale pierwszym, celem wprowadzenia do meritum problematyki niniejszej pracy, autor nakreśli zarys projektu EBC w Traktacie z Maastricht. Wyjaśni, co tak naprawdę zdeterminowało to, że wybrano właśnie model niemiecki, a nie anglo-saski, jako wzór dla EBC. W rozdziale tym, autor postara się również przedstawić wpływ niezależności politycznej wybranych banków centralnych (w tym EBC) na osiągnięcie stabilności cen, opierając się przy tym na wynikach badań wybitnych ekonomistów. W kolejnym rozdziale, zostaną poddane analizie cele i zadania Europejskiego Systemu Banków Centralnych, posługując się przy tym ustawodawstwem unijnym. Autor przedstawi, że traktaty unijne wskazują stabilność cen jako podstawowy cel ESBC (bez określenia ilościowego tempa zmian cen), oraz inne cele, które może realizować ESBC, jednakże tylko wtedy, kiedy ich osiągnięcie nie będzie przeszkadzało w osiągnięciu tego podstawowego. Niezbędnym przy tym będzie poruszenie istoty ilościowego określenia tempa zmian cen (roczny wzrost Zharmonizowanego Wskaźnika Cen Konsumpcyjnych). W ostatnim podrozdziale, zaś zostaną przedstawione zadania ESBC w ujęciu traktatowym. Rozdział trzeci, z kolei, zostanie przeznaczony na opis problematyki polityki pieniężnej w ujęciu literatury przedmiotu. W pierwszej kolejności, autor przedstawi zarys strategii polityki pieniężnej EBC. Następnie naszkicuje ramy operacyjne i instrumentarium polityki pieniężnej, którymi posługuje się analizowany bank oraz przedstawi próbę krytyki strategii tejże polityki w kontekście literatury przedmiotu. Ostatni rozdział niniejszej rozprawy, zostanie przeznaczony na opis polityki pieniężnej EBC przypadającej na lata 1999-2015, bazując przy tym na danych statystycznych Europejskiego Banku Centralnego, wiedzy zdobytej na Studiach Podyplomowych, wiedzy zdobytej z prasy, z informacji telewizyjnych oraz bazując na innych pracach poświęconych podobnej problematyce. Rozdział ten zostanie rozbity na trzy części, mianowicie na opis polityki pieniężnej EBC przed wybuchem kryzysu finansowego, po jego wybuchu oraz na opis tejże polityki podczas kryzysu zadłużenia publicznego, wspominając przy tym o aktualnych decyzjach politycznych EBC. We wnioskach końcowych, autor podda własnej ocenie skuteczność polityki pieniężnej EBC w badanym okresie, oraz postara się udzielić odpowiedzi na postawione we wstępie pytania. 4 1. Niemiecki model bankowości centralnej wzorem dla Europejskiego Banku Centralnego 1.1. Zarys projektu Europejskiego Banku Centralnego w Traktacie z Maastricht Na początku niniejszej rozprawy, autor chciałby się skupić nad nakreśleniem projektu Europejskiego Banku Centralnego (EBC) w Traktacie z Maastricht (Traktacie o Unii Europejskiej). Niezbędnym do późniejszych rozważań, bowiem jest przedstawienie modeli bankowości centralnej, jakie brano pod uwagę przy wyłonieniu tego ostatecznego, mającego przodujący wpływ nie tylko na strategię polityki pieniężnej, ale przede wszystkim na funkcjonowanie Strefy Euro. Przed twórcami Unii Walutowej, stanęło niezmiernie trudne zadanie budowy najważniejszej wprawdzie instytucji Unii Gospodarczej i Walutowej, a jednocześnie jednej z najbardziej liczących się instytucji finansowych świata. Ważne było, aby od początku swego funkcjonowania cieszyła się ona wiarygodnością i zaufaniem. Stąd też ogromną wagę przywiązano do modelu banku, zakresu jego niezależności, jawności podejmowanych przez tą instytucję działań i możliwości sprawowania nad nią kontroli.1 W okresie powojennym rozwijały się dwa modele bankowości centralnej, mianowicie model anglo-francuski oraz model niemiecki. Wymienione wyżej modele różniły się na dwa sposoby. Otóż jeden z nich był związany z celami, jakie bank centralny winien osiągnąć, drugi zaś dotyczył instytucjonalnego kształtu takiego banku.2 Jeśli chodzi o ten pierwszy, w modelu anglo-francuskim bank centralny zainteresowany jest osiągnięciem kilku celów w takim samym stopniu. Zalicza się do nich: stabilność cen, stabilizację cyklu koniunkturalnego, utrzymanie wysokiej stopy zatrudnienia, czy też stabilność finansową. W modelu tym stabilność cen to tylko jeden z wielu celów i nie jest w żaden sposób uprzywilejowany w stosunku do innych. Należy stwierdzić, że jest to zupełnie inna sytuacja niż ta, która występuje w modelu niemieckim, gdzie stabilność cen jest wręcz priorytetem. Chociaż bank centralny może stawiać sobie także inne cele, to ich wykonanie jest zawsze od niej uzależnione.3 Przechodząc do drugiego sposobu różniącego przytoczone modele, którym jest instytucjonalny kształt banku centralnego, cechą charakterystyczną modelu anglofrancuskiego jest zależność polityczna od rządu państwa (ministra finansów). W zupełnie 1 M. Grzesiak, Europejski Bank Centralny, wyd. Adam Marszałek, Toruń 2004, str. 19. P. De Grauwe, Unia Walutowa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2003, str. 165. 3 Ibidem, str. 165. 2 5 inny sposób przedstawia się sytuacja w przypadku modelu niemieckiego, gdzie podstawą jest polityczna niezależność banku centralnego. Przykładowo, decyzje o poziomie stóp procentowych podejmowane są przez ten bank, bez ingerencji władz politycznych. 45 Powyższa zasada zamieszczona jest w aktach ustanawiających porządek instytucjonalny wspólnej polityki pieniężnej, tj. w Traktacie oraz w Statucie EBC i jest ściśle przestrzegana.6 Podczas prowadzenia przez kraje europejskie negocjacji dotyczących Traktatu z Maastricht, musiano dokonać wyboru pomiędzy dwoma analizowanymi modelami. Ostatecznie zwyciężył model niemiecki.7 1.2. Determinanty wyboru modelu niemieckiego W miejscu tym autor pragnąłbym zadać pytanie, dlaczego sukces został przypisany właśnie niemieckiemu modelowi bankowości centralnej, zwłaszcza, że gdy kraje Unii Europejskiej negocjowały Traktat z Maastricht, w większości z nich dominował model anglo-francuski. Paul De Grauwe zidentyfikował dwie przyczyny: „Pierwsza wiąże się z rozwojem myśli ekonomicznej, np. rewolucją monetarystyczną, a druga ze strategiczną pozycją Niemiec w procesach prowadzących do EMU.”8 Według myśli monetarystycznej, bank centralny powinien zajmować się tylko tym, nad czym faktycznie sprawuje kontrolę, mianowicie poziomem cen. Podejście to zostało po raz pierwszy sformułowane przez Friedmana w jego inauguracyjnym wystąpieniu w American Economic Association. Było ono efektem doświadczeń lat ubiegłych. W latach 50. i 60. XX wieku, bowiem triumfował keynesizm. Wysoki wzrost gospodarczy i niskie bezrobocie uważano za cel, za który odpowiedzialność ponosiły przede wszystkim władze prowadzące politykę zarówno pieniężną, jak i fiskalną. Te ostatnie prowadzone zwłaszcza ekspansywnie uważane były za odpowiednie instrumenty do realizacji tych zamierzeń. Lata 70. jednak pokazały, że prowadzona w taki sposób polityka sprzyja impulsom inflacyjnym. W tymże właśnie okresie nastąpiła eksplozja monetaryzmu, jako teorii alternatywnej. W podejściu tym władze odpowiedzialne za politykę pieniężną nie mogą systematycznie obniżać bezrobocia poniżej jego poziomu naturalnego. Redukcja 4 Zwykle mówi się przynajmniej o kilku jej elementach składowych, do których najczęściej zalicza się: niezależność realizacji polityki pieniężnej, niezależność instytucjonalną, personalną i finansową [P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy Funkcjonowania Strefy Euro, wyd. Narodowy Bank Polski, Warszawa 2014, str. 86.]. 5 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str.165. 6 https://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/independence/html/index.pl.html z dnia 08.03.2015 r. 7 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str. 166. 8 Ibidem, str. 167. 6 taka bowiem może mieć bowiem tylko charakter tymczasowy. Jeżeli oczekiwana stopa bezrobocia jest niższa od stopy bezrobocia naturalnego, jej osiągnięcie będzie kosztowne (np. wystąpi stały impuls inflacyjny). Jedyną drogą do dawnego poziomu bezrobocia jest obniżenie stopy bezrobocia naturalnego, czego można dokonać np. poprzez politykę strukturalną, a więc uelastycznianie rynku pracy i obniżanie podatków. Uogólniając, bank centralny może się zajmować tylko tym, nad czym sprawuje kontrolę, mianowicie poziomem cen.9 1.3. Niezależność polityczna instrumentem osiągnięcia stabilności cen Nawiązując do powyższego, monetarystyczne podejście prowadziło także do rewizji poglądów na temat natury stosunków pomiędzy bankiem centralnym, a rządem. Bank centralny winien być, bowiem chroniony od nacisków na prowadzenie ekspansywnej polityki pieniężnej (mającej na celu pobudzenie gospodarki), które pochodzą od polityków myślących tylko o krótkookresowych korzyściach (np. jak to się zazwyczaj dzieje przy okazji wyborów). Narzędziem takiej ochrony miałaby być niezależność polityczna banku centralnego. Powyższe stwierdzenie było wynikiem licznych badań, które prowadzono w latach 80. i na początku lat 90. minionego wieku. Wynika z nich, że kraje, w których banki centralne były niezależne, lepiej zarządzały swoimi gospodarkami, a w efekcie utrzymywały niższą przeciętną stopę inflacji, co jednak nie miało odzwierciedlenia w wyższym bezrobociu, czy też w niższym wzroście gospodarczym.10 Udowodniono również, że im w większym stopniu bank centralny jest od rządu niezależny, tym pieniądz jest bardziej stabilny (załącznik 1). Stabilny pieniądz, zaś ułatwia rozwój gospodarki w dłuższym okresie.11 Zdaniem Paula De Grauwe nie było, zatem niespodzianką, kiedy Komisja Delorsa przygotowując projekt raportu stanowiącego intelektualną podstawę Traktatu, skłonna była brać pod uwagę niemiecki Bundesbank, jako rozwiązanie docelowe. Uznając stabilność cen za podstawowy cel, a niezależność polityczną, jako instrument jego osiągnięcia, Bundesbank ukazywał się, jako realne wcielenie nowego monetarystycznego paradygmatu. Innym powodem, dla którego Bundesbank brany był pod uwagę, jako wzór dla EBC, była, jak wspomniano już wcześniej, rola, jaką Niemcy odgrywały w okresie przygotowań do 9 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str. 167. Ibidem. 11 R. Wierzba, Europejski Bank Centralny, wyd. Twigger, Warszawa 2003, str. 32. 10 7 Unii Walutowej. Można wywnioskować, zatem, że Bundesbank dla EBC był rozwiązaniem modelowym.12 Reasumując, Europejski Bank Centralny został stworzony, jako najbardziej niezależny bank na świecie. Potwierdza to porównanie stopnia niezależności banków centralnych, przeprowadzone wśród 23 krajów OECD przez Grilli, Masciadora i Tabellini, przy pomocy opracowanego przez nich wskaźnika GMT.13 Zgodnie z tym wskaźnikiem, EBC cieszy się największą niezależnością. Podobnie analiza niezależności dokonana przez innych ekonomistów, tj.; prof. A. Alesina, SC W. Eijffingera i E. Schalinga oraz A. Cukiermana przedstawiona w załączniku 2, w zupełności potwierdza to twierdzenie.14 12 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str. 168. Wskaźnik ten bada przepisy prawne tworzące i regulujące zasady działania banku centralnego. Jest on konstruowany w oparciu o dwa subwskaźniki: wskaźnik niezależności politycznej i wskaźnik niezależności gospodarczej. Przy ocenie niezależności politycznej bierze się pod uwagę dziewięć czynników, m.in.: procedury mianowania członków najwyższych organów decyzyjnych banku, relacje między tymi organami a rządem, zakres funkcji realizowanych przez bank. Do oceny niezależności gospodarczej zaś, używa się siedmiu czynników, m.in.: kwestię finansowania deficytu budżetowego, rodzaje instrumentów służących do realizacji polityki monetarnej. 14 M. Grzesiak, Europejski Bank Centralny…, op. cit., str. 25-26. 13 8 2. Cele i zadania Europejskiego Systemu Banków Centralnych – ujęcie traktatowe 2.1. Stabilność cen podstawowym celem Europejskiego Systemu Banków Centralnych Gospodarka rynkowa jest ze swej istoty gospodarką pieniężną, co oznacza, że wszystkie podmioty, tj.: przedsiębiorstwa, instytucje, czy też osoby fizyczne, są uczestnikami różnego rodzaju operacji płatniczych. Występujący w powyższych operacjach pieniądz, pośredniczy w aktach kupna i sprzedaży, w udzielaniu kredytów, w spłacie zobowiązań oraz w procesie gromadzenia oszczędności. Stąd też zmiany jego siły nabywczej są odczuwalne przez wszystkich uczestników życia gospodarczego, jak i społecznego. Według Ryszarda Wierzby, bowiem „w miarę stała wartość pieniądza pozwala harmonizować teraźniejszość z przyszłością. Sprawia ona, iż rachunek ekonomiczny, będący ważnym elementem procesów gospodarczych, jest przejrzysty i wiarygodny, a osoby posiadające zasoby pieniężne wykazują skłonność do oszczędzania, co ułatwia rozwój gospodarczy kraju. Stabilność pieniądza przyczynia się zatem do utrzymania trwałego, zrównoważonego rozwoju gospodarczego.”15 Zapewnia ona także poczucie bezpieczeństwa w życiu ekonomiczno-społecznym, będąc przy tym cenną wartością społeczną.16 Wprawdzie od samego początku istnienia Europejskiego Systemu Banków Centralnych (ESBC), jego głównym celem, zgodnie z art. 2/2 Traktatu z Maastricht, było utrzymanie stabilności cen. Jeśli zaś cel ten nie był zagrożony, ESBC miał wspierać ogólne polityki gospodarcze Wspólnoty, zmierzające do osiągnięcia takich celów, jak: 17 wspieranie we Wspólnocie harmonijnego i zrównoważonego wzrostu oraz trwałego rozwoju życia gospodarczego, osiągnięcie wysokiego poziomu zatrudnienia i wysokiego stopnia ochrony socjalnej, równouprawnienie mężczyzn i kobiet, stały i nieinflacyjny wzrost gospodarczy wysoki wzrost konkurencyjności i zbieżności osiągnięć gospodarczych, wysoki poziom ochrony i poprawa jakości środowiska naturalnego, podnoszenie poziomu jakości życia, spójności gospodarczej i społecznej oraz solidarności między krajami członkowskimi. 15 R. Wierzba, Europejski Bank Centralny…, op. cit., str. 43. Ibidem. 17 P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy Funkcjonowania Strefy Euro, wyd. Narodowy Bank Polski, Warszawa 2014, str. 72. 16 9 Powyższym celom towarzyszyły wymienione w art. 4/3a Traktatu zasady, do których m.in. zaliczono:18 działanie zgodne z zasadami otwartej gospodarki rynkowej, w której istnieje swobodna konkurencja i efektywna alokacja zasobów, utrzymanie stabilności cen, funkcjonowanie zdrowych finansów publicznych i stosunków pieniężnych, stabilny, w długim okresie, bilans płatniczy. Późniejsze zmiany traktatów unijnych zachowały sformułowanie głównego celu ESBC. Traktat lizboński zmienił tylko nieco brzmienie celów UE, gdyż zawarta w nim lista celów gospodarczych koncentruje się przede wszystkim na ustanowieniu rynku wewnętrznego oraz działaniach na rzecz trwałego rozwoju Europy, wyznacznikami którego są: zrównoważony wzrost gospodarczy, stabilność cen, społeczna gospodarka rynkowa19 oraz ochrona środowiska i postęp naukowo-techniczny. Przeformułowane zostały również cele społeczne i polityczne, jednakże zdaniem autora, ich przytoczenie nie odda zasadniczego charakteru niniejszej pracy.20 Mianowicie, zgodnie z art. 127 ust. 1 i art. 282 ust. 2 Traktu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej oraz art. 2 Protokołu nr 4 do Traktatu z Lizbony w Sprawie Statutu Europejskiego Systemu Banków Centralnych i Europejskiego Banku Centralnego, głównym celem ESBC jest utrzymanie stabilności cen. Bez uszczerbku dla celu stabilności cen, ESBC wspiera ogólne polityki gospodarcze w Unii, mając na względzie przyczynienie się do osiągnięcia celów Unii przedstawionych w art. 3 Traktatu o Unii Europejskiej. Należą do nich trwały rozwój Europy, którego podstawą jest zrównoważony wzrost gospodarczy i stabilność cen, społeczna gospodarka rynkowa o wysokiej konkurencyjności, zmierzająca do pełnego zatrudnienia i postępu społecznego, wysoki poziom ochrony i poprawy jakości środowiska oraz postęp naukowo-techniczny. 212223 Zatem stabilność cen jest nie tylko podstawowym celem polityki pieniężnej EBC, ale także jednym z celów Unii Europejskiej. Dlatego też w Traktacie o funkcjonowaniu Unii Europejskiej oraz Traktacie o Unii Europejskiej określono jasną hierarchię celów Eurosystemu z wyraźnym wskazaniem stabilności cen jako najważniejszego wkładu 18 R. Wierzba, Europejski Bank Centralny…, op. cit., str. 44. Charakteryzująca się wysoką konkurencyjnością oraz zmierzaniem do pełnego zatrudnienia i postępu technicznego. 20 P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 72. 21 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012, art. 127 ust. 1, art. 282 ust. 2. 22 Protokół nr 4 do Traktatu z Lizbony w Sprawie Statutu Europejskiego Systemu Banków Centralnych i Europejskiego Banku Centralnego, Dz. Urz. UE 2008, art. 2. 23 Traktat o Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012, art. 3, ust.3. 19 10 polityki pieniężnej w tworzenie korzystnych warunków gospodarczych i osiąganie wysokiego poziomu zatrudnienia, działając przy tym w poszanowaniu zasady otwartej gospodarki rynkowej z wolną konkurencją, sprzyjając efektywnej alokacji zasobów oraz zgodnie z zasadami określonymi w art. 119 ust. 3 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, tj. z zasadą: stabilnych cen, zdrowych finansów publicznych i warunków pieniężnych oraz trwałej równowagi płatniczej.24 Reasumując, postanowienia traktatowe wyraźnie wskazują, że prowadząc politykę pieniężną podporządkowaną stabilności cen, ESBC powinien brać pod uwagę tak naprawdę wiele celów Wspólnoty. W szczególności, zważywszy na to, iż polityka pieniężna powoduje skutki realne w krótkim okresie, EBC powinien uniknąć wywołania nadmiernych wahań produktu i zatrudnienia, o ile jak już wcześniej wspomniano jest to zgodne z realizacją celu podstawowego. Należy jednak podkreślić, że traktat ustala ścisłą hierarchię celów, w której stabilność cen ma charakter nadrzędny. U podstaw takiego sformułowania leży chociażby przesłanka, iż w długim okresie bank centralny może się przyczynić do przyspieszenia wzrostu gospodarczego wyłącznie przez stabilizację cen.25 2.2. Zharmonizowany Wskaźnik Cen Konsumpcyjnych miernikiem stabilności cen Określenie stabilności cen, jako celu działania ESBC jest jak najbardziej zgodna z dominującą już wcześniej w Europie tradycją bankowości centralnej, biorącej swoje doświadczenie ze wspomnianego już w rozdziale pierwszym niniejszej pracy Bundesbanku – niemieckiego banku centralnego, oraz według P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski z rekomendacjami akademickiej ekonomii. Jednakże ze względu na ogólność tego sformułowania, konieczne jest dokładne, najlepiej ilościowe określenie tempa zmian cen, którego przekroczenie mogłoby być uznane za naruszenie tej stabilności.26 Konkretyzacja celu działania ESBC nastąpiła w drodze formalnej decyzji Rady Prezesów EBC, podjętej 13.10.1998 r. Zgodnie z tą decyzją, stabilność cen określona jest jako roczny wzrost Zharmonizowanego Wskaźnika Cen Konsumpcyjnych (inflacja bazowa HICP – Harmonised Index of Consumer Prices2728) dla Strefy Euro o mniej niż 2% oraz dotyczy ona średniego okresu.29 Powyższy sposób kwantyfikacji podstawowego celu 24 Traktat o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012, art. 119, ust. 3. P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 99. 26 Ibidem, str. 100. 27 Obliczany jest jednakowo we wszystkich krajach Unii Europejskiej na podstawie obserwacji zmian cen konsumpcyjnych odpowiednich reprezentantów towarów i usług oraz przy zastosowaniu systemu wag, zgodnie ze strukturą spożycia indywidualnego w gospodarstwach domowych według danych sprzed 2 lat. 28 http://finansopedia.forsal.pl/wiki/HICP z dnia 09.04.2015 r. 29 http://www.europarl.europa.eu/ftu/pdf/pl/FTU_4.1.3.pdf z dnia 09.04.2015 r. 25 11 działania ESBC był niekiedy przedmiotem krytyki, szczególnie za niezbyt precyzyjne zdefiniowanie dolnej granicy wskaźnika HICP, odpowiadającego stabilności cen.30 W grudniu 2002 r., zatem Rada Prezesów EBC oznajmiła, że zamierza dokonać oceny strategii polityki pieniężnej. Opublikowane w maju 2003 r. wyniki tej oceny skłoniły ją m.in. do niewielkiej modyfikacji sformułowania ilościowej charakterystyki stabilności cen – oznacza ona od tej pory inflację mniejszą, niż 2%, ale zbliżoną do tego poziomu. Miało to zapewnić odpowiedni margines bezpieczeństwa, celem ochrony przed ryzykiem deflacji oraz uwzględnienie ewentualnych błędów w pomiarach przy gromadzeniu danych oraz różnic w stopie inflacji w Strefie Euro.31 2.3. Zadania Europejskiego Systemu Banków Centralnych Oprócz celu głównego, ESBC zobowiązany został artykułem 127 ust. 2 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej do realizacji czterech podstawowych zadań, które przyczyniają się do jego osiągnięcia. Do zadań tych należą: definiowanie oraz urzeczywistnianie polityki pieniężnej Unii; przeprowadzanie operacji walutowych zgodnie z art. 219 TFUE; utrzymywanie i zarządzanie oficjalnymi rezerwami walutowymi Państw Członkowskich oraz popieranie należytego funkcjonowania systemów płatniczych.32 Ponadto na mocy art. 127 ust. 6 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej i rozporządzenia Rady (UE) nr 1024/2013 z dnia 15.10.2013 r., (tzw. rozporządzenia w sprawie Jednolitego Mechanizmu Nadzorczego) na EBC spoczywają określone zadania w zakresie nadzoru ostrożnościowego nad instytucjami kredytowymi z siedzibą w uczestniczących państwach członkowskich. Zadania te wykonywane są w ramach Jednolitego Mechanizmu Nadzorczego, który tworzą EBC oraz właściwe organy krajowe.33 Niezależnie od wymienionych wyżej podstawowych zadań, ESBC pełni jeszcze inne zadania wynikające z Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, do których należą:34 emisja banknotów i monet euro - EBC ma wyłączne prawo do zatwierdzania emisji banknotów w strefie euro (art. 128 TFUE), utrzymywanie współpracy z instytucjami zajmującymi się nadzorem bankowym Eurosystem działa na rzecz sprawnej realizacji przez właściwe władze polityki 30 P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 100. http://www.europarl.europa.eu/ftu/pdf/pl/FTU_4.1.3.pdf z dnia 09.04.2015 r. 32 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012, art. 127 ust. 2. 33 https://www.ecb.europa.eu/ecb/tasks/html/index.pl.html z dnia 09.04.2015 r. 34 Ibidem. 31 12 w dziedzinie nadzoru ostrożnościowego nad instytucjami kredytowymi oraz stabilności systemu finansowego (art. 127 TFUE), gromadzenie i opracowywanie informacji statystycznych głównie przy pomocy krajowych banków centralnych państw członkowskich, właściwych władz krajowych bądź bezpośrednio od podmiotów gospodarczych (art. 5 Protokołu nr 4 do Traktatu z Lizbony w Sprawie Statutu ESBC i EBC), współpraca międzynarodowa i europejska - w ramach wykonywania zadań Eurosystemu, EBC utrzymuje kontakty robocze z właściwymi instytucjami, organami i forami, na poziomie zarówno unijnym, jak i globalnym (art. 6 Protokołu nr 4 do Traktatu z Lizbony w Sprawie Statutu ESBC i EBC). 13 3. Polityka pieniężna EBC - ujęcie literatury przedmiotu 3.1. Zarys strategii polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego Przytoczone we wcześniejszym rozdziale cele, EBC realizuje zgodnie z opracowaną na etapie przygotowań do Unii Gospodarczej i Walutowej strategią polityki pieniężnej. W jej skład wchodzą dwa podstawowe elementy, w których określa: ilościową definicję celu podstawowego, czyli stabilność cen, oraz ramowy zakres informacji i analiz, które Rada Prezesów EBC winna uwzględnić przy podejmowaniu perspektywicznych decyzji w zakresie polityki pieniężnej.35 Strategia polityki pieniężnej w spójny i uporządkowany sposób opisuje, jak należy podejmować decyzje w dziedzinie polityki pieniężnej związane z realizacją celu banku centralnego. Spełnia ona dwa ważne zadania. Po pierwsze (aspekt wewnętrzny) jasno określa ona, jak ma przebiegać sam proces formułowania polityki, zapewniając w ten sposób Radzie Prezesów informacje i analizy potrzebne do podejmowania decyzji. Po drugie zaś (aspekt zewnętrzny) stanowi medium, za pośrednictwem którego wyjaśnia się opinii publicznej decyzje w sprawie polityki pieniężnej. Strategia zwiększa zatem skuteczność polityki pieniężnej oraz świadczy o zaangażowaniu banku centralnego w utrzymanie stabilności cen, a tym samym podnosi wiarygodność EBC na rynkach finansowych.36 Głównym zadaniem EBC, jako ośrodka Eurosystemu, jak już wcześniej wspomniano, jest prowadzenie polityki pieniężnej w Strefie Euro, ukierunkowanej na utrzymanie stabilności cen. Polityka ta kształtuje krótkoterminowe stopy procentowe, i tą drogą wpływa na gospodarkę, a tym samym na poziom cen. Dążąc do prowadzenia polityki pieniężnej w jak najlepszy sposób, EBC bada charakter i skalę zagrożeń dla stabilności cen w Strefie Euro według specyficznej metodyki, obejmującej szczegółową analizę sytuacji gospodarczej i pieniężnej. Wprowadzona przez EBC metodyka porządkowania, oceny i weryfikacji informacji istotnych przy ocenie zagrożeń dla stabilności cen opiera się na zastosowaniu dwóch uzupełniających się płaszczyzn analizy, określanych jako dwa filary: analizy makroekonomicznej oraz analizy monetarnej. Podejście to ma zapewnić, że przy realizacji strategii polityki pieniężnej, nie zostaną pominięte żadne istotne informacje.37 35 P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 99-100. https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_001.pl.html z dnia 12.04.2015 r. 37 https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_001.pl.html z dnia 12.04.2015 r. 36 14 Zadaniem analizy makroekonomicznej jest ocena czynników kształtujących poziom cen w krótkim i średnim okresie, z uwzględnieniem kondycji finansowej i aktywności w sferze realnej gospodarki. Przyjęcie perspektywy krótko- i średniookresowej wiąże się z faktem, że kształtowanie się cen w takim horyzoncie, zależy w znacznej mierze od relacji podaży i popytu na rynkach towarów, usług i czynników produkcji. Podczas tego rodzaju analizy, EBC regularnie obserwuje: poziom produkcji całkowitej, popyt i warunki na rynku pracy, szeroki zakres wskaźników cen i kosztów, politykę fiskalną oraz bilans płatniczy Strefy Euro. Istotną rolę w tej dziedzinie analizy ważną rolę odgrywa monitorowanie oczekiwań inflacyjnych oraz analiza sporządzonych regularnie projekcji inflacyjnych ekspertów Eurosystemu, pokazujących prognozy inflacji w przypadku braku zmian polityki pieniężnej.38 Analiza monetarna zaś obejmuje dłuższy okres i bada długoterminowy związek między podażą pieniądza i cenami. W roli podstawowej, lecz nie jedynej, zmiennej branej pod uwagę w ramach tejże analizy, wykorzystywany jest szeroki agregat podaży pieniądza – M3. EBC przyjął wartość referencyjną rocznej stopy wzrostu M3 wynoszącą 4,5%, która winna umożliwić utrzymanie celu inflacyjnego w średnim okresie. Należy jednakże podkreślić, że wartość referencyjna nie stanowi celu polityki pieniężnej, lecz jest jedynie punktem odniesienia przy analizie informacji wynikających ze zmian podaży pieniądza w Strefie Euro.39 Nawiązując do powyższego, średnio- i długookresowe wskaźniki wynikające z analizy monetarnej, zestawia się ze wskaźnikami krótko- i średniookresowymi płynącymi z analizy ekonomicznej w celu ich weryfikacji. Przyjęte podejście ma zapewnić, że przy ocenie zagrożeń dla stabilności cen, nie zostanie pominięta żadna istotna informacja.40 Reasumując, obie perspektywy analityczne należy traktować z jednakową uwagą, poddając wzajemnej weryfikacji płynące z nich informacje, by uzyskać całościowy obraz zagrożeń dla stabilności cen. Wszechstronna analiza bowiem umożliwia podejmowanie dobrze uzasadnionych decyzji, oraz w wyniku przekonanie do nich opinii publicznej.41 3.2. Ramy operacyjne i instrumenty polityki pieniężnej EBC Polityka pieniężna EBC wywiera poważny wpływ na kształtowanie się nominalnych krótkookresowych stóp procentowych rynku pieniężnego, a w dalszej konsekwencji, na 38 http://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_005.pl.html z dnia 12.04.2015 r. P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 101. 40 https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_001.pl.html z dnia 12.04.2015 r. 41 Ibidem. 39 15 poziom cen w gospodarce. Będąc instytucją, która posiada monopol kreacji pieniądza centralnego, pilotuje on bowiem stopy procentowe rynku pieniężnego sygnalizując kierunek prowadzonej przez siebie polityki pieniężnej i regulując płynność tego rynku. W działaniach swych bank centralny realizuje również zadania czuwania nad sprawami funkcjonowania rynku pieniężnego i ułatwia bankom zaopatrywanie się w niezbędne środki płynne.42 Polityka pieniężna w Eurosystemie realizowana jest z wykorzystaniem jednolitych narzędzi oraz zgodnie z określonymi procedurami, które tworzą ramy operacyjne dla tejże polityki. Główną ich cechą musi być zdolność oddziaływania jej impulsów na krótkookresowe stopy procentowe rynku pieniężnego. Postulat ten był jednym z priorytetów podczas projektowania wspólnej polityki pieniężnej przez Europejski Instytut Walutowy i banki centralne krajów członkowskich w czasie przygotowań do wdrożenia wspólnej waluty. Ramy operacyjne polityki pieniężnej powinny spełniać zatem trzy zasadnicze wymogi:43 musza być spójne ze strategią polityki pieniężnej, zwłaszcza z jej celami finalnymi (muszą być efektywne w stabilizacji cen), muszą zapewniać skuteczną komunikację między bankiem centralnym a rynkiem powinny być zgodne z zasadami gospodarki wolnorynkowej sprzyjać efektywnej alokacji środków. Wszystkie decyzje kształtujące politykę pieniężną, mają charakter scentralizowany. Jednak jej realizacja ma charakter zdecentralizowany. Jest ona bowiem wykonywana przez narodowe banki centralne, opierając się przy tym o wytyczne i instrukcje EBC, co ma zapewnić jednorodność wspólnej polityki pieniężnej.44 Aby sterować krótkoterminowymi stopami rynku pieniężnego w ustalonym wcześniej kierunku, EBC stosuje trzy podstawowe instrumenty: 45 wymóg utrzymania rezerw obowiązkowych – EBC wymaga od instytucji kredytowych państw członkowskich utrzymania rezerw na rachunkach w krajowych bankach centralnych w ramach systemów rezerw obowiązkowych Eurosystemu, operacje otwartego rynku – odgrywają główną rolę w zarządzaniu płynnością sektora bankowego Strefy Euro oraz w sterowaniu krótkoterminowymi stopami rynku pieniężnego sygnalizując nastawienie w polityce pieniężnej; podstawowe znaczenie 42 R. Wierzba, Europejski Bank Centralny…, str. 87. P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 103. 44 R. Wierzba, Europejski Bank Centralny…, str. 87. 45 P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 103-107 43 16 mają transakcje odwracalne (stosowane na podstawie umów odkupu lub zabezpieczonych kredytów); Eurosystem może również wykorzystywać transakcje bezwarunkowe (outright), emisję certyfikatów dłużnych, swapy walutowe oraz przyjmować depozyty terminowe; Powyższe operacje mogą być realizowane w formie przetargów standardowych, przetargów szybkich lub procedur bilateralnych; operacje banku centralnego na koniec dnia (operacje kredytowo-depozytowe) - mają na celu zasilanie w płynność krótkoterminową (overnight) lub jej absorbowanie z reguły na jedną noc, sygnalizowanie ogólnego nastawienia w polityce pieniężnej oraz ograniczenie wahań rynkowej stopy procentowej overnight; wyróżnia się dwa rodzaje tychże operacji: kredyt w banku centralnym (marginal credit facility) oraz depozyt na koniec dnia (depsit facility), które są administrowane przez krajowe banki centralne, czyli są zdecentralizowane. Przez zmianę poziomu stóp procentowych tych operacji Rada Zarządzająca EBC wpływa na strukturę krótkoterminowych stóp procentowych. Obecnie, celem wpływu na gospodarkę, EBC ma w zastosowaniu trzy podstawowe krótkoterminowe stopy procentowe, mianowicie: stopę oprocentowania podstawowych operacji refinansujących, stabilizującą stopy rynku pieniężnego o tygodniowym terminie zapadalności oraz stopę oprocentowania depozytów na koniec dnia i stopę oprocentowania kredytów na koniec dnia, które tworzą korytarz wahań jednodniowych stóp rynku pieniężnego EONIA (Euro Overnight Index Average – uśredniona stopa procentowa transakcji jednodniowych typu overnight na rynku międzybankowym Strefy Euro, kwotowana na podstawie transakcji). 46 3.3. Próba krytyki strategii polityki pieniężnej EBC w kontekście literatury przedmiotu Jak już wcześniej zostało wspomniane przez autora pracy, Traktat z Maastricht uprawnił EBC do utrzymania stabilności nie tylko cen, ale również produkcji i zatrudnienia, jednakże pod warunkiem, że te ostatnie nie zagrażają stabilności cen. Według P. De Grauwe zaś Europejski Bank Centralny uznaje jedynie jeden cel polityki pieniężnej, co jest sprzeczne z „wytycznymi” Traktatu, który wskazuje, że winien on rozważać również inne cele, jeśli nie wpływają one na stabilność cen.47 Wartym do wskazania w tymże miejscu jest to, że realizacja podstawowego celu, jakim jest utrzymanie inflacji na odpowiednim poziomie, tak naprawdę nie koniecznie 46 47 Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy…, op. cit., str. 107. P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str. 206. 17 przeszkadza w osiągnięciu także innych celów w tym samym czasie. Szczególnie dążenie do uzyskania poziomu odpowiedniej inflacji może umożliwiać osiągnięcie równocześnie odpowiedniego poziomu produkcji, jeśli przyczyny szoków pochodzą od strony popytowej. Ponadto zwolennicy celów inflacyjnych, jak np. Svennson, podkreślają, że stopniowe przejście w kierunku osiągnięcia celu inflacyjnego po szoku jest prawidłowym podejściem, umożliwiającym bowiem jednocześnie bankowi centralnemu wpływ na stabilizację produkcji.48 P. De Grauwe poddał również krytyce nadmierne zaufanie EBC do zasobów pieniądza. Mianowicie przyjmuje on, że podstawowym zasobem pieniądza jest agregat pieniężny M3, którego poziom stanowi dla tego banku główny wskaźnik prowadzenia określonej polityki pieniężnej. Podejście to było przedmiotem narastającej krytyki, zwłaszcza, że większość banków centralnych, które wykorzystywały agregat pieniężny M3 jako podstawę polityki w latach osiemdziesiątych (System Rezerwy Federalnej, Bank Anglii) zrezygnowały z niego. Jedynym wprawdzie bankiem, który pozostał przy tym podejściu do końca 1999 r. był Bundesbank. Można rozumieć, że EBC zależało na zbudowaniu solidnej reputacji i stąd zdecydował się na kopiowanie zachowania Bundesbanku tak bardzo, jak to tylko było możliwe. Oczywiście, oznaczało to identyczną politykę pieniężną również w tym zakresie, gdzie bank niemiecki nie odnosił większych sukcesów.49 Przytoczony wyżej autor zarzuca Europejskiemu Bankowi Centralnemu w wyniku małą odpowiedzialność za własne działania. Według niego dzieje się tak z dwóch powodów. Po pierwsze, w Europie nie ma odpowiednio silnych politycznie instytucji, które byłyby zdolne kontrolować ten bank. Po drugie, i według autora niniejszej pracy ważniejszym powodem wspomnianej małej odpowiedzialności jest fakt, iż w rezultacie niejasnego zdefiniowania celów EBC w Traktacie, skutecznie ograniczał on stopień swojej odpowiedzialności do inflacji i tego, że będzie rozliczany tylko za swojej antyinflacyjne działania. Według P. De Grauwe, dla odróżnienia, nowoczesne banki centralne mają znacznie szerszy zakres odpowiedzialności niż dotyczący tylko stabilności cen, a ich odpowiedzialność jest rozszerzona do ogólnej stabilności makroekonomicznej.50 W załączniku 3. autor przedstawił empiryczne dane, dotyczące stopnia niezależności trzech banków centralnych: Systemu Rezerw Federalnych (Fed), Bundesbanku i EBC, 48 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str. 206. Ibidem, str. 209. 50 Ibidem, str. 180. 49 18 które są oparte na badaniach Cukiermana, Bini-Smaghiego i Grosa, dzięki wykorzystaniu kilku wskaźników niezależności (np. kto określa cel kto formułuje politykę, jakie są warunki jej realizacji). Bini-Smaghi i Gros wnioskują, że EBC jest najbardziej niezależnym bankiem centralnym, w większym nawet stopniu niż System Rezerwy Federalnej.51 Według powyższego, EBC w związku z tym, że jest najbardziej niezależnym bankiem, posiada największą odpowiedzialność. Jednakże wcale tak nie jest. Wręcz przeciwnie, przeprowadzone badania sugerują (Buiter, Eijffinger i de Haah), że stopień odpowiedzialności EBC jest dużo mniejszy chociażby w porównaniu z Fed. Mimo to, iż obaj prezesi tychże banków centralnych muszą stawać przed parlamentami, to jednak inna jest ich sytuacja. W przeciwieństwie do Fed, kiedy przed Parlamentem Europejskim staje Prezes Rady Zarządzającej EBC, wie, że parlament nie ma tak naprawdę żadnych możliwości, aby zmienić status tego banku. Żeby zmienić status EBC bowiem muszą zostać naniesione poprawki do Traktatu, co wymaga jednomyślności wszystkich członków UE, nawet tych, którzy nie należą do Strefy Euro.52 P. De Grauwe pisze, że w celu skompensowania braku odpowiedzialności formalnej, EBC mógłby rozszerzyć zakres odpowiedzialności nieformalnej. Według niego może to być chociażby osiągnięte większą przejrzystością działań. Dla przykładu mógłby informować społeczeństwo o celach swojej polityki i sposobach, w jakie chce je osiągnąć, co wymagałoby otwartości procesu podejmowania decyzji, tak, aby obywatele byli świadomi, dlaczego bank centralny podejmuje pewne kroki w taki sposób a nie inny. Mógłby również dobrowolnie przekazywać informacje o jego polityce. Mając dużo większy stopień niezależności, EBC powinien faktycznie robić więcej niż inne banki centralne. Chociaż zauważył, że bank idzie właśnie w takim kierunku, publikując raporty miesięczne, w których wyjaśnia szczegóły swojej polityki. W dodatku po każdym spotkaniu Rady Zarządzającej EBC jej prezes udziela prasie wyjaśnień dotyczących podjętych decyzji oraz ich przyczyn. Najlepszym jednak sposobem na zwiększenie swojej odpowiedzialności według P. De Grauwe, jest uznanie przez EBC tego, że ma również inne cele, niż stabilność cen, z czym autor niniejszej rozprawy w zupełności się zgadza.53 51 P. De Grauwe, Unia Walutowa…, op. cit., str, 178. Ibidem, str., 178-179. 53 Ibidem, str., 180. 52 19 4. Zarys polityki pieniężnej EBC w latach 1999-2015 4.1. Polityka pieniężna EBC przed wybuchem kryzysu finansowego EBC próbował oddziaływać na gospodarkę głównie poprzez kształtowanie rynku krótkoterminowych pożyczek międzybankowych. Ustalając stopę oprocentowania depozytów (deposit facility – DF), wyznacza minimalną stopę procentową na tymże rynku – banki nie będą pożyczać środków po stopie procentowej niższej niż oprocentowanie DF, jeśli zawsze mogą ulokować swoje pieniądze w EBC. Górną granicę rynku wyznacza stopę oprocentowania pożyczek, których EBC udziela na prośbę banków komercyjnych (marginal lending facility – MLF) – żaden bank nie będzie chciał zaciągać pożyczek przy wyższym oprocentowaniu, jeśli zawsze może skorzystać z pieniędzy oferowanych przez poddany analizie bank. Zarówno DF jak i MLF służą do udzielania pożyczek bądź przyjmowania depozytów na jeden dzień (overnight). Ponadto EBC regularnie przeprowadza „operacje refinansujące” (main refinancing operations – MRO), w ramach których oferuje określoną pulę pożyczek dla banków - zwykle tygodniowych lub dwutygodniowych. Oprocentowanie MRO znajduje się pomiędzy DF a MLF. Europejski Bank Centralny udziela również finansowania na dłuższy okres w ramach LTRO (long term refinancing operations) – zazwyczaj na trzy miesiące (w omawianym wycinku działalności EBC, operacje LTRO nie odgrywały zbyt znaczącej roli). Należałoby dodać również, że w omawianym okresie polityki pieniężnej, Europejski Bank Centralny nie zmienił stopy rezerw obowiązkowych, która wynosiła 2%. Dopiero od stycznia 2012 r. obniżono stawkę do 1%.5455 Wraz z pierwszymi sygnałami osłabienia koniunktury w USA w 2001 r. EBC rozpoczął luzowanie swojej polityki pieniężnej – w maju, sierpniu, wrześniu i listopadzie tegoż roku EBC obniżył stopy procentowe używane w ramach DF, MLF i MRO (w przypadku wszystkich trzech operacji były to obniżki o odpowiednio: 25 p.b., 25 p.b., 50 p.b., 50 p.b.). Jednak jak zostało to uwidocznione w załączniku 4., nie było to koniec luzowania omawianej polityki. W związku z tym, że w 2002 r. w najważniejszych gospodarkach Strefy Euro: niemieckiej, francuskiej i włoskiej wyraźnie uwidoczniło się spowolnienie tempa rozwoju, EBC postanowił jeszcze bardziej poluzować politykę pieniężną, decydując się na kolejne obniżki: w grudniu 2002 r. o 50 p.b., w marcu 2003 r. o 25 p.b. i w czerwcu 2003 r. o 50 p.b.. Tym samym między 2001 a 2003 rokiem wszystkie 54 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013 [w:] Ekonomia – Wroclaw Economic Review 19/4 (2013), Acta Universitatis Wratislaviensis, No 3586, str. 2-3. 55 EBC posługuje się również innymi instrumentami, o których będzie mowa w kolejnych podrozdziałach. 20 trzy stopy operacji EBC obniżył o 2,5 p.p., a ich oprocentowanie osiągnęło rekordowo niski poziom. Stan ten utrzymywał się aż do grudnia 2005 r.5657 Koniec 2005 r. stanowił początek okresu zaostrzenia polityki pieniężnej. Między grudniem 2005 r. a czerwcem 2007 r. EBC osiem razy podnosił stopy procentowe – za każdym razem o 25 p.b. w przypadku trzech omawianych tu instrumentów polityki pieniężnej. Uczynił to również w lipcu 2008 r. (przed kulminacją kryzysu finansowego w Stanach Zjednoczonych) podnosząc stopy o kolejne 25 p.b.58, co niezbyt pozytywnie wpłynęło na kondycje gospodarek Irlandii i Hiszpanii (załącznik 5). Patrząc na załącznik 4. można łatwo wyróżnić dwa okresy w działaniach EBC – 05.2001-12.2005 jako okres luźnej polityki pieniężnej oraz 12.2005-10.2008, jako czas zaostrzenia tejże polityki. W załączniku 6. z kolei, autor niniejszej pracy przedstawił udział różnych klas aktywów w bilansie EBC. Bardzo wyraźnie uwidocznione jest to, że do połowy 2007 r. największą rolę w prowadzeniu polityki pieniężnej EBC odgrywały operacje MRO. Około 10% aktywów EBC stanowiły dłuższe pożyczki dla banków w ramach LTRO. Wzrost roli LTRO kosztem MRO, który można dostrzec mniej więcej od połowy 2007 r. można interpretować jako syndrom pogarszających się nastrojów w świetle niepokojących danych z amerykańskich rynków finansowych (rekordowa zapadalność sześciu miesięcy). Inne pożyczki (w tym MLF) dla banków zaś nie odgrywały znaczącej roli. Oferowanie bankom dodatkowego długoterminowego finansowania można uznać za przejaw poluzowania polityki monetarnej i swego rodzaju odejście od tradycyjnej roli banku centralnego, który winien raczej pomagać bankom w krótkoterminowych problemach z płynnością, a nie angażować się długoterminowo w finansowanie aktywów instytucji, które nadzoruje. Od grudnia 2007 r. EBC w porozumieniu z Systemem Rezerwy Federalnej i innymi bankami centralnymi zaczął także oferować bankom pożyczki w dolarach (potrzebne głównie instytucjom finansowym zaangażowanym silnie w amerykańskie papiery wartościowe i kredyty hipoteczne), co można było również interpretować jako krok w kierunku rozluźnienia polityki monetarnej.59 56 Chociaż EBC rozpoczął luzowanie polityki monetarnej w 2001 r., to na efekty jego działań trzeba było długo poczekać. Pomimo wysiłków EBC, roczne przyrosty agregatu M3 raczej malały (z wyjątkiem 2003 r.). W maju 2004 r. roczna zmiana M3 osiągnęła minimalną wówczas wartość i wynosiła 5%. Dopiero od tego momentu akcja kredytowa w Strefie Euro nabrała rozpędu i wzrost M3 systematycznie podnosił się aż do przełomu 2007 i 2008 r. 57 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013…, op.cit., str. 2-3. 58 Ibidem. 59 O operacjach EBC z Fedem z lat 2007-2011 zob. J. Lewiński: Fed ratuje Europę, czyli banki z USA [w:] http://mises.pl/blog/2011/12/21/lewinski-fed-ratuje-europe-czyli-banki-z-usa/ z dnia 19.04.2015 r.; O zaangażowaniu banków europejskich w amerykańskie aktywna zob. H.S. Shin, Global Banking Glut and Loan Risk Premium, 21 Z załącznika 6. zatem można wywnioskować, że zmiany w instrumentarium EBC idą w przeciwną stronę niż trwający jednocześnie cykl podwyżek stóp procentowych. Dlatego też trudno jest uznać politykę EBC w drugiej połowie 2007 r. i w początkach 2008 r. za restrykcyjną. 4.2. Polityka pieniężna EBC po wybuchu kryzysu finansowego Upadek banku Lehman Brothers i narastająca po nim panika na rynkach finansowych stała się katalizatorem nadzwyczajnych zmian w polityce EBC. Europejski Bank Centralny gwałtowanie obniżył stopy procentowe, przeprowadził szereg interwencji na niespotykaną wcześniej skalę, zmienił reguły dotyczące zabezpieczeń udzielanych kredytów, co doprowadziło do gwałtownego wzrostu bilansu EBC i bazy monetarnej (załącznik 7. i 8.). Jak już wcześniej wspomniano, EBC zaczął udostępniać europejskim bankom pożyczki dolarowe. Do września 2008 r. ich suma oscylowała wokół 50 mld dolarów, jednakże w obliczu narastających trudności w uzyskaniu przez banki finansowania w normalny, rynkowy sposób, EBC i Fed ogłosiły 29 września 2008 r. powiększenie programu dolarowych pożyczek, a 13 października ogłoszono, że Fed dostarczy takiej kwoty dolarów, jaka tylko będzie pożądana przez instytucje finansowe w Europie. Rezultatem tychże działań był szybki wzrost dolarowych pożyczek dla europejskich banków, osiągając rekordowy rozmiar na przełomie lat 2008 i 2009.60 Dostarczanie dolarowych pożyczek nie było jedyną zmianą w działaniach EBC. Sięgnięto bowiem również po bardziej tradycyjne metody luzowania analizowanej polityki gwałtownie obniżając stopy procentowe na przełomie lat 2008 i 2009 (załącznik 4.). Mianowicie między październikiem 2008 a majem 2009 oprocentowanie DF spadło o 3 p.p., oprocentowanie MLF o 3,5 p.p., a MRO o 3,25 p.p., ustanawiając tym samym rekordowe niskie koszty pozyskania pożyczek. EBC zawęził również korytarz, w jakim powinien poruszać się rynek pożyczek międzybankowych.61 EBC kontynuował również politykę oferowania dodatkowych pożyczek w ramach LTRO (w tym sześciomiesięcznych, a w 2009 r. z zapadalnością 1 roku), decydując się na dostarczaniu takiej ilości pożyczek, jakiej zażądały banki, o ile oczywiście spełniały wszelkie warunki, zapewniając np. odpowiednie zabezpieczenie (w październiku 2008 r. EBC obniżył minimalny rating akceptowanych aktywów z A- do BBB-). Powyższe Mundell-Fluming Lecture zaprezentowany na 2011 IMF Annual Resarch Conference, http://www.princeton.edu/~hsshin/www/mundell_fleming_lecture.pdf z dnia 19.04.2015 r. 60 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013…, op.cit., str. 10-11. 61 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013…, op. cit., str. 11. 10-11.11.2011, 22 doprowadziło do dalszej marginalizacji roli MRO (załącznik 6.) – operacje LTRO stały się bowiem podstawowym narzędziem polityki EBC.62 W maju 2009 r. EBC ogłosił kolejny program mający poprawić sytuację instytucji finansowych w Europie – skup listów zastawnych. Pomiędzy lipcem 2009 r. a czerwcem 2010 r. EBC zakupił papierów wartościowych tego typu na sumę 60 mld euro i ogłosił, że zamierza je trzymać aż do ich zapadalności, co miało swoje przełożenie na wielkości bazy monetarnej. Mianowicie od października 2008 r. do czerwca 2010 r. baza monetarna zwiększyła się z ok. 920 mld euro do ok. 1308 mld, co oznacza przyrost o 42% - rocznie ponad 19%. Nawiązując do powyższego, politykę EBC można określić jako silnie ekspansjonistyczną. Jednakże o ile można powiedzieć, że EBC przyczynił się do stabilizacji położenia sektora bankowego, o tyle jego działania nie spowodowały ożywienia akcji kredytowej. Jak widać na załączniku 7., agregat M3 systematycznie malał (na początku 2010 r. zmiany M3 rok do roku były nawet ujemne). Spowolnienie akcji kredytowej odbiło się na koniunkturze gospodarczej – PKB Strefy Euro spadło o 4,4% w 2009 r. Błędne inwestycje z czasów boomu zostały ujawnione, zaprzestano realizacji wielu projektów oraz zaczęło rosnąć bezrobocie.63 Działania EBC podjęte od drugiej połowy 2008 r. należy uznać za wyraźne zerwanie z wcześniejszym modelem prowadzenia polityki pieniężnej. Kolejne decyzje EBC sprawiały, że stał się on znacznie ważniejszym źródłem finansowania banków, niż miało to miejsce dotychczas. Nie chcąc jednak dopuścić do silnych wstrząsów w sektorze finansowym, zgodził się dostarczać bankom coraz większej ilości coraz tańszych pożyczek pod zastaw coraz gorszych aktywów, zwiększając jednocześnie własne zakupy papierów wartościowych emitowanych przez banki, co skutkowało znacznym wzrostem sumy aktywów EBC i bazy monetarnej. Polityka taka jednak nie doprowadziła do ożywionej ekspansji kredytowej. Pożyczki instytucji finansowych dla sektora prywatnego bowiem praktycznie przestały rosnąć. Niemal wyłącznym odbiorcą nowych kredytów stały się rządy państw Strefy Euro, utrzymujące wysoki deficyt publiczny. 4.3. EBC podczas kryzysu zadłużenia publicznego Spadek wpływów podatkowych podczas dekoniunktury lat 2008-2009 doprowadził do znacznego zwiększenia deficytów publicznych europejskich państw. Ważnym kosztem dla finansów publicznych okazały się także gdzieniegdzie (zwłaszcza w Irlandii) działania na 62 63 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013…, op. cit., str. 11. Ibidem. 23 rzecz ratowania sektora bankowego. W związku z tym banki były przeważnie nacjonalizowane, przez co część długów bankowych stała się przez to oficjalnie częścią długu publicznego. W kwietniu 2010 r. agencja Standard & Poor’s obniżyła catingi greckich obligacji do poziomu BB+, co oznaczało, że nie mogły być one wykorzystywane przy operacjach EBC. W odpowiedzi dnia 3 maja 2010 r. EBC stwierdził, że wymogi dotyczące ratingów nie odnoszą się do greckich obligacji, które dalej mogą służyć jako zabezpieczenie pożyczek udzielanych przez frankfurcki bank.64 W związku z tym, żeby zapobiec dalszemu spadkowi cen obligacji państw Strefy Euro, EBC zdecydował się na wprowadzenie do swojej polityki monetarnej zupełnie nowego mechanizmu. Mianowicie 10 maja 2010 r. ogłoszono utworzenie Securities Market Programme (SMP).65 W ramach tego instrumentu rozpoczęto skupować obligacje tych państw Strefy Euro, których dług cieszył się najmniejszym poważaniem wśród inwestorów (tzw. krajów PIIGS: Portugalii, Irlandii, Włoch, Grecji, Hiszpanii).66 Bezpośredni zakup obligacji państw członkowskich (na rynku wtórnym) oznaczał dość wyraźny zwrot w polityce pieniężnej EBC. Dotychczas EBC jedynie pośrednio wpływał na rynek długu publicznego poprzez przyjmowanie obligacji jako zabezpieczenia pożyczek. Warto również zaznaczyć, że kupowane przez EBC obligacje były uznawane za „dość ryzykowne”. Tym samym wzrastało prawdopodobieństwo poniesienia przez EBC strat na swoich aktywach, jednakże bilans banku centralnego przez większość 2010 i 2011 r. był dość stabilny, a w kwietniu i lipcu 2011 r. analizowany bank podniósł nawet stopy procentowe, co nie wpłynęło dobrze na systemu bankowe niektórych państw Strefy Euro (głównie Hiszpanię i Włochy – z przyczyn silnego odpływu depozytów, od połowy 2011 do połowy 2012 r. saldo Banku Hiszpanii spadło o około 400 mld euro, a Banku Włoch o prawie 300 mld euro).67 Dnia 1 listopada 2011 r. prezesem EBC został Mario Draghi, pod przewodnictwem którego po pierwsze cofnięto podwyżki stóp procentowych – w listopadzie i grudniu 2011 r. obniżone je do rekordowo niskich poziomów. Obniżono je również w lipcu i maju 2013 r. oraz w czerwcu i wrześniu 2014 r. i obecnie stopa DF wynosi -0,2%, MRO 0,05% a MLF 0,3%.68 Po drugie, zaś EBC zaoferował bankom dwukrotnie 3-letnie LTRO, które 64 http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2010/html/pr100503.en.html z dnia 19.04.2015 r. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2010/html/pr100510.en.html z dnia 19.04.2015 r. 66 http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2013/html/pr130221_1.en.html z dnia 19.04.2015 r. 67 M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013…, op. cit., str. 16. 68 Europejki Bank Centralny [w:] Sprawozdanie ogólne z działalności Unii Europejskiej 2014, KE, str. 267; https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2015/html/pr150415.pl.html z dnia 18.04.2015 r. 65 24 pozwoliły bankom na zakup kolejnych partii obligacji skarbowych. We wrześniu 2012 r. Draghi zakomunikował, że EBC jest gotów na dalszy skup obligacji państw Strefy Euro, których rentowności zaczęły gwałtownie rosnąć, robiąc to w ramach nowego programu – Outright Monetary Transactions (OMT)69, dzięki któremu ceny obligacji Włoch i Hiszpanii wyraźnie wzrosły. Ponadto między listopadem 2011 r. a październikiem 2012 r. EBC kupiło kolejne 16,4 mld euro listów zastawnych. Opisane wyżej działania podejmowane przez EBC stanowiły jeszcze bardziej wyraźne zerwanie z przedkryzysowym modelem polityki pieniężnej i postrzeganiem banku centralnego jako pożyczkodawcy ostatniej instancji dbającego o poziom inflacji. Kolejne decyzje EBC łatwiej zrozumieć, jeśli uznamy, że miały na celu raczej pomoc w przezwyciężeniu trudności fiskalnych państw członkowskich i ratowanie sektora bankowego niektórych państw Strefy Euro. Zmiana celów EBC z dbania o stabilność cen w Strefie Euro na dbanie o kondycję fiskalną państw członkowskich i o zyskowność sektora bankowego to nie jedyny efekt działań EBC w ostatnich latach. Warto również wspomnieć o wpływie na gospodarkę drastycznego powiększenia się bilansu EBC. Przed 2008 r. bowiem suma bilansowa EBC wahała się pomiędzy 10 a 15% PKB Strefy Euro, podczas gdy po kolejnych interwencjach EBC w połowie 2012 r. było to już ponad 30% PKB (załącznik 9.). Bank centralny kontrolował tym samym bezpośrednio znaczną część sektora finansowego. Trzeba również wspomnieć, że EBC udzielił pożyczek aż na 3 lata, czyli stał się dla wielu banków źródłem długoterminowego finansowania aktywów, co w pewnym stopniu może ograniczyć efektywność przedsiębiorczej wyceny aktywów, którymi handluje się na tymże rynku. Można z pewnością stwierdzić, że doszło do znacznego zwiększenia roli decyzji politycznej EBC na kształtowanie się cen na rynkach finansowych. Nawiązując do powyższego, można pokusić się również o jeszcze jedno stwierdzenie, mianowicie można było zaobserwować, że EBC z pożyczkodawcy ostatniej instancji stał się właścicielem ostatniej instancji, poprzez skupowanie lub przejmowanie jako zabezpieczeń transakcji papierów wartościowych, które miały trudności ze znalezieniem nabywców. Według Sprawozdania ogólnego z działalności ogólnej Unii Europejskiej Komisji Europejskiej, w 2014 r. polityka pieniężna EBC prowadzona była na dwóch frontach: tworzenia odpowiednio ekspansywnej postawy w warunkach niskiej inflacji (kształtowanie się stopy inflacji przedstawiono w załączniku 10. niniejszej pracy) i znacznego zastoju gospodarczego oraz naprawy procesu transmisji, aby stały się odczuwalne na poziomie 69 http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2012/html/pr120906_1.en.html z dnia 19.04.2015 r. 25 przedsiębiorstw i gospodarstw domowych. EBC podjął zdecydowanie działania na obu frontach, stopniowo obniżając stopy procentowe w czerwcu oraz we wrześniu.70 EBC uruchomił również szereg środków powodujących, że jego polityka była bardziej ekspansywna, i dostarczająca zwiększonego wsparcia kredytowego dla gospodarki Strefy Euro. Najważniejszym z nich jest nowy pakiet ułatwień kredytowych. Pakiet ten obejmuje ukierunkowane dłuższe operacje refinansujące EBC, które jako część systemu zawierają zachęty stanowiące dla banków bodziec do udzielania kredytów przedsiębiorstwom. Obejmuje on również nowe programy zakupu bezpośrednich obligacji zabezpieczonych wysokiej jakości i papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami. Środki te pozwalają jednocześnie realizować szerzej zakrojony cel, a mianowicie pozwalają EBC kierować polityką w kontekście stop procentowych znajdujących się na dolnej granicy.71 Według przytoczonego wyżej sprawozdania, programy zakupu aktywów wraz z serią ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących, które mają być prowadzone do czerwca 2016 r., będą miały bowiem znaczny wpływ na bilans Eurosystemu, który zgodnie z przewidywaniami ma osiągnąć rozmiary, jakie miał na początku 2012 r. Rada Prezesów wielokrotnie powtarzała, że nawet wówczas, gdy przyjmowała nowe środki, była jednomyślnie zaangażowana na rzecz stosowania dodatkowych niekonwencjonalnych instrumentów w ramach swojego mandatu, w celu zmniejszenia ryzyka zbyt przedłużającego się okresu niskiej inflacji.72 70 Europejki Bank Centralny [w:] Sprawozdanie ogólne…, op. cit., str. 267. Ibidem. 72 Ibidem, str. 268. 71 26 Wnioski EBC w odpowiedzi na spowolnienie gospodarcze w państwach Strefy Euro w pierwszych latach XXI w. dokonał luzowania polityki pieniężnej. Standardowe środki w postaci obniżenia stóp procentowych okazały się w ówczesnym czasie wystarczające do poprawy koniunktury gospodarczej i ożywienia akcji kredytowej. Akcja ta przebiegała jednakże nierównomiernie w poszczególnych państwach Strefy Euro, co doprowadziło do monetarnej redystrybucji i różnic w tempie rozwoju europejskich gospodarek. Największymi beneficjentami tego stanu rzeczy były Hiszpania i Irlandia. Prosperity wywołana ekspansją kredytową nie mogło jednak trwać wiecznie. Stopniowe zaostrzenie polityki EBC i ujawnienie się w wyniku błędnych inwestycji radykalnie zmieniło sytuację gospodarczą w Strefie Euro. W wymienionej wyżej Hiszpania i Irlandia, bowiem, które szybko się rozwijały, wystąpił boom na rynku nieruchomości. Nawet nadzwyczajne działania podejmowane przez władze EBC, tj. m.in. nagłe obniżki stóp procentowych, specjalne programy pożyczek w obcych walutach, czy też dostarczanie finansowania na coraz dłuższe okresy, nie zapobiegły gwałtownemu wyhamowaniu akcji kredytowych. Praktycznie jedynymi podmiotami, które mogły liczyć na znaczne finansowanie swoich wydatków w bankach, stały się rządy państw Strefy Euro. Sektor finansowy stał się uzależniony od pożyczek EBC, a gospodarki państw Strefy Euro pogrążyły się w stagnacji. Wybuch kryzysu zadłużenia publicznego Strefy Euro stał się kolejnym impulsem do aktywnej polityki pieniężnej EBC, w wyniku której rozpoczęto bezpośredni skup obligacji wybranych państw należących do Strefy Euro jako zabezpieczenie pożyczek bez względu na ich rating. Z przyczyny wzrostu rentowności włoskich i hiszpańskich obligacji, EBC zaoferował tym ostatnim trzyletnie pożyczki w ramach specjalnych programów LTRO. Oprócz tego EBC zobowiązał się również do zakupu obligacji państw Strefy Euro w ramach OMT, jeśli ceny obligacji zaczną wyraźnie spadać. Działania takie doprowadziły do nagłego wzrostu sumy bilansowej EBC i tym samym do wzmożonej kontroli EBC nad europejskim rynkiem finansowym. Ponadto spadły rentowności obligacji państw PIIGS. Można z powyższego wywnioskować, że EBC z „pożyczkodawcy ostatniej instancji” stał się „właścicielem ostatniej instancji”. Instytucja prowadzona przez Mario Draghiego wyraźnie zmieniła model prowadzenia polityki pieniężnej. Jej najważniejszymi celami bowiem stały się stabilność sektora bankowego i niskie rentowności długu publicznego państw Strefy Euro, a nie 27 stabilność cen. Od połowy 2012 r. widać jednak powolne odchodzenie od takiejże polityki, czego wyrazem jest zmniejszający się bilans EBC. Jak do tej pory środki ekspansywnej polityki pieniężnej EBC wdrażane od 2008 r. nie doprowadziły do ożywienia akcji kredytowej i wyraźnego wzrostu agregatów monetarnych oraz inflacji. Wypada tutaj także zaznaczyć, że na chwilę obecną działania EBC nie przełożyły się na wyraźnym wzroście inflacji w Strefie Euro. Mało tego, najnowsze statystyki wskazują deflację na poziomie -0,10%, co świadczy o tym, że cel inflacyjny znajduje się o wiele poniżej celu konwergencyjnego, oraz że polityka pieniężna EBC nie jest prowadzona w sposób efektywny. EBC jednak – jak zostało to przedstawione w ostatnim podrozdziale niniejszej pracy – przygotował program interwencyjny w celu podwyższenia inflacji do bezpiecznego poziomu oraz w celu wzrostu ożywienia gospodarczego Strefy Euro. Prognozy te jednak nie przewidują znaczącego wzrostu poziomu inflacji. Autor w tymże miejscu chciałby nadmienić, że wartość, częstotliwość i okres trwania prowadzanych operacji dostosowywany był bowiem do sytuacji panującej na rynku. Pomogła jej w tym ogromna niezależność instytucjonalno-polityczna, która we wspomnianych sytuacjach, doprowadzała do naruszenia odpowiedzialności EBC. Wartym do zaznaczenia jest również to, że EBC w sposób natychmiastowy reagował na sytuacje panujące na rynku, chociaż czasami z przyczyn nieleżących po stronie EBC, skutki powziętych decyzji, miały swoje rzeczywiste odzwierciedlenie z wyraźnym opóźnieniem. Brak zharmonizowania polityk fiskalnych państw członkowskich Strefy Euro również nie ułatwia zadania EBC. Dopóki bowiem polityka ta nie zostanie zharmonizowana, dopóty polityka pieniężna EBC nie będzie wystarczająco efektywna. Wspomniana efektywność polityki pieniężnej EBC zakłócana jest również różnorodnością inflacyjną państw członkowskich Strefy Euro, na którą bezpośredni wpływ mają m.in. odmienna koniunktura gospodarcza, występowanie odmiennych wzorców konsumpcji, czy też niejednakowy poziom wydajności pracy. Ponadto Strefa Euro boryka się ze skutkami ostatniego kryzysu finansowego, co również ma swoje przełożenie w skuteczności polityki pieniężnej. Trwała stabilizacja długookresowych oczekiwań inflacyjnych jest również koniecznym warunkiem, by polityka pieniężna EBC mogła przyczyniać się do wspierania trwałego wzrostu gospodarczego i tworzenia miejsc pracy w Strefie Euro. Dlatego bank centralny powinien w sposób jasny określać swój cel, opracować i stosować spójne, systematyczne podejście do realizacji polityki pieniężnej oraz prowadzić jasną i przejrzystą politykę informacyjną. Takie postępowanie podniesie jego wiarygodność, która jest niezbędna, by kształtować oczekiwania firm i gospodarstw domowych. 28 Bibliografia Literatura: 1. Europejki Bank Centralny [w:] Sprawozdanie ogólne z działalności Unii Europejskiej 2014, KE, str. 267. 2. M. Benedyk, Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego 1999-2013 [w:] Ekonomia – Wroclaw Economic Review 19/4 (2013), Acta Universitatis Wratislaviensis, No 3586. 3. M. Grzesiak, Europejski Bank Centralny, wyd. Adam Marszałek, Toruń 2004. 4. P. De Grauwe, Unia Walutowa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2003. 5. P. Kowalewski, G. Tchorek, J. Górski, Mechanizmy Funkcjonowania Strefy Euro, wyd. Narodowy Bank Polski, Warszawa 2014. 6. R. Wierzba, Europejski Bank Centralny, wyd. Twigger, Warszawa 2003. Akty prawne: 1. Protokół nr 4 do Traktatu z Lizbony w Sprawie Statutu Europejskiego Systemu Banków Centralnych i Europejskiego Banku Centralnego, Dz. Urz. UE 2008. 2. Rozporządzenie Rady (UE) nr 1024/2013 z dnia 15.10.2013 r. 3. Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012. 4. Traktat o Unii Europejskiej, Dz. Urz. UE 2012. Strony internetowe: 1. https://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/independence/html/index.pl.html z dnia 08.03.2015 r. 2. http://finansopedia.forsal.pl/wiki/HICP z dnia 09.04.2015 r. 3. http://www.europarl.europa.eu/ftu/pdf/pl/FTU_4.1.3.pdf z dnia 09.04.2015 r. 4. https://www.ecb.europa.eu/ecb/tasks/html/index.pl.html z dnia 09.04.2015 r. 5. https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_001.pl.html z dnia 12.04.2015 r. 6. http://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_005.pl.html z dnia 12.04.2015 r. 7. https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2015/html/pr150415.pl.html z dnia 18.04.2015 r. 8. http://mises.pl/blog/2011/12/21/lewinski-fed-ratuje-europe-czyli-banki-z-usa/ z dnia 19.04.2015 r. 9. http://www.princeton.edu/~hsshin/www/mundell_fleming_lecture.pdf z dnia 19.04.2015 r. 10. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2010/html/pr100503.en.html z dnia 19.04.2015 r. 11. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2010/html/pr100510.en.html z dnia 19.04.2015 r. 12. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2013/html/pr130221_1.en.html z dnia 19.04.2015 r. 13. http://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2012/html/pr120906_1.en.html z dnia 19.04.2015 r. 14. https://www.ecb.europa.eu/mopo/html/index.en.html z dnia 19.04.2015 r. 29 Załączniki Załącznik 1. Zależność poziomu inflacji od stopnia zależności banku centralnego Źródło: R. Wierzba, Europejski Bank Centralny, wyd. Twigger, Warszawa 2003, str. 32. Załącznik 2. Porównanie niezależności wybranych banków centralnych Alesina GMT Eijffinger i Schaling Cukierman Max. 4 16 5 1,00 Kanada 2 11 1 0,46 Japonia 3 6 3 0,16 Wielka Brytania 2 6 2 0,31 USA 3 12 3 0,51 EBC 4 14 5 0,94 Źródło: M. Grzesiak, Europejski Bank Centralny, wyd. Adam Marszałek, Toruń 2004, str. 19. 30 Niezależność Załącznik 3. Optymalna relacja między niezależnością polityczną a odpowiedzialnością EBC EBC Bundesbank System Rezerwy Federalnej (Fed) Odpowiedzialność Źródło: P. De Grauwe, Unia Walutowa, PWE, Warszawa 2003, str. 178. Załącznik 4. Stopy procentowe stosowane w operacjach EBC od 1999 r. Źródło: Europejski Bank Centralny. 31 Załącznik 5. Roczny przyrost agregatu M3 w Strefie Euro i jej wybranych państwach Źródło: Europejski Bank Centralny, banki centralne państw Strefy Euro Załącznik 6. Procentowy udział różnych klas aktywów w bilansie EBC Źródło: Europejski Bank Centralny. 32 Załącznik 7. Roczna zmiana bazy monetarnej w Strefie Euro w latach 2000-2013 Źródło: Europejski Bank Centralny Załącznik 8. Suma aktywów Europejskiego Banku Centralnego w latach 2001-2014 (w mld euro) Źródło: Europejski Bank Centralny 33 Załącznik 9. Suma bilansowa EBC jako część PKB państw Strefy Euro i jako część aktywów instytucji pieniężnych i finansowych Strefy Euro w latach 2002-2013 Źródło: Europejski Bank Centralny. Załącznik 10. Kształtowanie się stopy inflacji w Strefie Euro Średnia inflacja od 1999 HICP Źródło: https://www.ecb.europa.eu/mopo/html/index.en.html z dnia 19.04.2015 r. 34
